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Full disclosure: 我剛開始建倉CLX，目前成本約為127塊，並且持續的在建倉中，持有時間預計3-5年以上。我計畫每跌x塊，就每進y價值的CLX，直到部位達到我現在美股持股的4%為止 (x,y都是我自己覺得舒適的數值，然後如果沒買到4%也沒關係)
距離上次我寫Hershey的文章之後，親朋好友讀了之後的感想都是: 太長 (哈哈)。而且我遭遇到寫NKE到一半NKE暴漲，寫EL到一半EL暴漲的兩個尷尬局面 XD。所以這次我嘗試一點不一樣的東西，寫短一點、簡潔一點、負擔小一點。It's better being done than being perfect. We'll see how this works~
Clorox 高樂氏
Clorox（CLX）是一家美國日用消費品製造商，擁有超過百年歷史，產品涵蓋清潔消毒用品、家庭用品、生活用品等。旗下擁有Clorox 漂白水、Pine-Sol 清潔劑、Glad 垃圾袋、Kingsford 木炭、Fresh Step 貓砂、Hidden Valley 沙拉醬、Burt’s Bees 個人護理、Brita 濾水器等產品。產品行銷至全球 100 多個市場，約有六成營收來自各品類中市占率第一或第二的領導品牌。不用我說，你也知道，這是一間超級公司。Clorox的產品均為剛需，公司連續47年提高股息，並且積極地回購自家股票。CLX的機構持股比例高達78.53%，表示它是許多大型投資組合中的核心配置 a.k.a. "壓艙石"。
這樣一個巨人，能夠有什麼事情衝擊他的地位呢? 請容我向各位介紹: 通貨膨脹，消費緊縮。
簡單的說，就是他進料的成本變高了，消費者也看緊荷包了。就只是買罐魔術靈或是一捲垃圾袋嘛，最近手頭比較緊一點，這次買小罐一點的，不然就買個costco牌(kirkland)或是walmart牌(Great Value)就好了。我自己覺得，這就是CLX跟CL(高露潔)、PG(寶僑)最不一樣的地方: 放在我們自己身上的，我們是不敢省的。
另外一個短期重點衝擊: Clorox在2023年中遭到網路攻擊，造成它2024年Q1的出貨中斷，架上空空而損失慘重。因為這個教訓，Clorox 正在大舉投資數位轉型和供應鏈升級，加強資安，包括20多年來首次升級ERP系統、導入AI技術、新運作模式等。這為期五年的數位現代化計畫的資本支出高達5.8億美元。領導層說全新ERP將「從根本上現代化我們運營的中樞」，在未來數年釋放生產力與效率紅利，同時帶動業務成長。
"We fundamentally changed our operating model... to fundamentally change the digital and data infrastructure of the company." (CFO Luc Bellet)
"I can't speak to someone else's transformation... We feel very confident that this has a strong return for our shareholders. We wouldn't have invested in it if it didn't." (CEO Linda Rendle談數位轉型)
看來是真的很有信心呢~
這個數位升級計畫會造成一個2025~26年的假性業績波動。為了降低過渡期間可能出現的供應鏈中斷風險，零售商會預防性地提高庫存水平。將原屬於26年H1的銷售額預支到25年，這會造成25年帳面上有4-5%增長，但實際上只有2%左右的真實增長。並且管理層已經表示，這一效應預計將在26年的H1完全逆轉。公司將面臨一個基期很高、並且成長極具挑戰性的上半年。
剛好在這時候，又遇到通貨膨脹，日常用品消費放緩，25年的Q1的營收僅有持平。說好的2025年的假性成長呢? 好像也沒有多成長，那2026年與其的營收低谷不是更糟糕?
喔，對了，現在還有關稅這件事，管理層預計一年會增加1億美金左右的成本。
太多逆風與不確定性。於是，近期股價一路下滑，跌破各種均線(120周，250周，見下圖)。各大投行與分析師開始調降評等，下修目標價。我列在下面，有興趣的可以滑一下:
另外也附上其他網站總結的評級。一片保守與觀望，是適合的市場溫度。
簡單的寫幾個重點:
公司長期願景: 公司的發展軌跡將由其「IGNITE」戰略主導。該戰略的重點就是利潤率的重建。以嚴格的成本控制和定價策略，為品牌創新、數位化轉型與廣告促銷提供投入足夠的資本，公司緩步地將毛利率恢復至疫情前水平的目標，也計畫將自由現金流佔銷售比率拉回到11%～13%的長期目標區間。
護城河: 很強大。不知你有沒有印象 ，在美劇裡面主角常會說 “go to the grocery store and grab a bottle of clorox.”。特別是在要毀屍滅跡的時候XD。對美國人來說，Clorox就是漂白水的代名詞，就跟Coke=可樂，Google=網路搜尋一樣。最明顯的一點是，2023年遭到網路攻擊，架上有一陣子一度沒有clorox可以買，但當他們重新鋪貨之後，就把原本的市占都要回來了。
股息殖利率: Clorox是股息貴族的一員。目前每季配發1.22塊的股息。所以年度股息4.88以當前股價來看，隱含3.9%的股息殖利率。所以如果再往下跌15~20%，就可能會出現5%這種超高殖利率 (以Clorox這種跨國超級公司+防禦型股票的屬性，若是有5%股息殖利率，那應該會是很搶手的股票)。
最後，我們來講價值:
首先，先來看估值，不論是forward P/E、EV/EBITDA或是 Price-to-FCF各種比值，CLX的估值都在近十年的低點，反映了現在市場對今明兩年的悲觀(通常市場看不到三年後的事情，他們看不到那麼遠)。
再來，我們來算價值 。
針對Clorox這間公司，我作了以下的參數設定與調整(估值表在下圖):
*Driver1:每年的revenue growth rate，除了2025~2027的假性成長與收縮(如前述)，其餘年份設定是4%。基本上就是通膨3% + 緩慢成長1% (因CLX的護城河與定價能力)。
*Driver2:每年的FCF margin用的是近8年的數字(12%)，在上表History求得(紫色數字)。近5年與近8年的margin幾乎一樣。
*terminal growth rate設定為3.5%，比通膨稍高一點點，反應品牌價值。
*discount rate設定為8.5%，因為Clorox不是高科技成長股 (見Hershey那一篇的說明)。
*Clorox的總股數為124.1million
根據這些參數，我得到的估值為每股145.8塊美金。在monte carlo方法的模擬中，我把Driver1與Driver2裡的每一年的個別數值以及兩個變數(terminal growth rate與discount rate)做了常態分佈的亂數產生(一共22個亂數產生器，如下圖)。用Crystal Ball軟體跑了兩百萬次的模擬，我得到了計算結果(股價)與出現次數統計(頻率)的分布圖。
從分布圖我們可以看到，145~160的股價是最高機率的區間。有95%的計算結果是落在125~196的股價之間，這代表在125以下與196以上的股價，是極端5%的便宜與昂貴的估值。當然，這是很粗淺的計算。沒人能保證未來一定會有12%的FCF margin與4%的營收成長率。不過這給我們一個大概的sense，如果在差不多的情況下，這間公司的價值會在哪裡。
總結: 毫無疑問，Clorox是一間好公司。現在正處於一個少見的短期高度不確定性的時期。沒有人知道這兩年的獲利狀況會是如何，而股價也恰恰反應了這件事情。但是，高度不確定性，通常就是長期投資者的機會。唯一的問題就是，他是受傷的雄鷹還是衰敗的帝國呢? 我自己是傾向前者的，這也是我為什麼會開始買進這支股票的原因。 就這樣囉!
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