大武山牧場(6952)2025/11/26法說會：福記併購助Q3合併營收5.45億元YoY+82.3%、毛利率17.89%，單季轉盈EPS 0.09元，前三季加工品佔比已達40%。彰化武勢洗選場2026Q3投產、日洗100萬顆市佔衝10%，產蛋率目標88-90%、毛利回25%。
主要客戶及競爭對手
主要客戶：7-11、全家、全聯、家樂福、大潤發、PX Mart、麥當勞、Sukiya壽喜燒、三井日本料理、好食城等，通路逾15,000間。（來源：公司官網、Yahoo財經） 競爭對手：鮮蛋：大成、卜蜂、萇記、台灣之星蛋品；蛋加工品：三芳、鮮食家、台糖（福記已併入、市佔逾50%）（來源：Yahoo財經、TEJ產業報告）
投資亮點
- 福記併購後蛋加工市佔逾50%、外銷五大洲，營收多元化減緩蛋價波動。
- 一條龍垂直整合、自有獸醫團隊、產蛋率86-87%領先台灣平均60-70%。
- 彰化武勢洗選場2026Q3投產，日洗選100萬顆，全國市佔衝10%。
- 多項國際認證（FDA、AVA、HACCP）、動物福利場逐步擴建，提升品牌。
- 與日本Takanashi Milk、Sukiya合作，生食級雞蛋及溫泉蛋未來擴大供應。
- 好氧減碳工程2026Q1上線，轉化雞糞為有機肥，強化永續競爭力。
風險
- 禽流感、火災等事件（2025/3屏東火災損18萬隻、影響6個月產能）。
- 蛋價波動及進口競爭。
- 新廠稼動初期折舊壓力（福記路竹廠目前50%）。
- 動物福利政策加速，可能致短期供給減2/3、需進口。
- 芬普尼等食安事件重演，雖公司無虞但產業形象受損。
重要觀察指標
- 彰化武勢洗選場建置進度及稼動率。
- 福記路竹廠稼動率（目前50%，目標70-80%）。
- 產蛋率提升（目前86-87%，目標88-90%）。
- 生鮮蛋vs.加工品營收佔比變化。
- 毛利率恢復（目標25%以上）。
- 屏東火災理賠金額及重建時程。
- 好氧減碳工程2026Q1上線成效。
重點摘要
一、開場與免責聲明
報告人魏毓恆（營運長暨發言人）於2025年11月26日主持法說會，首先介紹公司概況並申報免責聲明。本簡報基於內部資料及外部經濟現況，未來實際結果可能因市場需求、政策法令或經濟變動而異。公司不承諾更新資料。會議強調大武山牧場科技股份有限公司（股票代號6952）為台灣蛋雞產業領導者，致力高品質雞蛋生產，涵蓋從上游飼養到下游加工的全產業鏈。官網確認公司總部位於屏東新埤鄉大武山腳下，強調14道洗選程序及莫札特音樂飼養模式。自有飼養量達120萬羽，主攻高階蛋品市場，蛋品年銷量超過2億顆。
二、公司營運版圖
大武山牧場總部位於屏東，牧場分布屏東、台南、雲林，行銷業務聚焦台北，桃園設代理點於台達大學附近（烘焙聚落）。高雄併購福記食品後，新增湖內廠及路竹廠，強化蛋加工產能。2025年新增屏東古早畜牧場（預計2026年完工，為台灣前兩大蛋雞場）。整體可飼養量172萬羽，市佔率約3.39%。公司強調垂直整合優勢，避免傳統中間蛋商環節，確保品質與成本控制。近期好氧減碳工程啟動，與智聯服務（6751）、易發精機（6425）、宇陽能源合作，處理雞糞轉化有機肥，預計2026Q1上線，提升永續生產效率。Yahoo財經資料顯示，公司自有飼養量達120萬羽，主攻高階蛋品市場。
三、經營理念
公司以「追求每一顆蛋的完美」為理念，優先考量雞隻與消費者健康，精進生產每個環節，採用完全管理法生產高品質雞蛋，支持消費者美好生活。強調一條龍模式，從雛雞飼養到物流自控，避免外部汙染。全素飼料、無抗生素添加、歐洲進口設備（如德國Big Dutchman籠舍），並播放莫札特音樂舒緩雞隻壓力，確保蛋品質優異。所有產品具產銷履歷，可溯源追蹤。官網強調天然飼養及嚴格洗選，避免人為汙染。
四、主要產品與營收結構
- 生鮮雞蛋（2025 Q1-Q3佔比44%）：生食級雞蛋、履歷蛋、初卵蛋、UP機能蛋、動福蛋。併購前佔比78-80%，後因加工品成長而降。生食級雞蛋強調14道洗選程序，全自動化不碰人手。
- 蛋加工品（佔比40%）：溫泉蛋、茶葉蛋、滷蛋、鐵蛋、皮蛋、布丁、蛋捲、液蛋。福記加入後新增品項，佔整體40%，市佔逾50%，唯一外銷五大洲產品。
- 調理食品及其他（佔比16%）：豆干、紅豆湯、鹹湯、鮮食便當（高雄以南便當多由福記生產，如老銀紅豆湯）。公司已跨入鮮食領域，福記為綜合食品廠，強化下游加值。
營收結構多元化減緩生鮮蛋價格波動風險，加工品常溫保存、無防腐劑，具外銷優勢。TEJ報告確認加工品市佔領導地位。
五、主要客戶與通路
客戶門店逾15,000間，涵蓋所有通路：連鎖超商（7-11、全家）、量販（全聯、家樂福）、超市（大潤發、PX Mart）。疫情後進入美式商場（如Costco），福記產品已上架，視為成長機會。餐飲大客戶：麥當勞、好食城、三井日本料理、Sukiya壽喜燒。近期Sukiya日本總部主動聯繫，11月5日起導入大武山生食級雞蛋（因台灣蛋安疑慮），未來擴大溫泉蛋等品項，盼Sukiya相關蛋品全由台灣生產。合作廠商包括日本Takanashi Milk（TMC，全日本最大牧場，佔17%市佔），提供技術顧問與聯合研發。官網及Yahoo財經確認大型連鎖餐飲為主要客戶。
六、生鮮雞蛋產製流程
一條龍模式獨特：從雛雞、育雛、成長、產蛋準備，到後段破蛋偵測、分級消毒、刷洗、乾燥、風乾、燈檢、UV殺菌、血蛋偵測、重量分級、出貨，全自控。物流多由公司完成，確保冷鏈完整。歐洲全自動洗選設備，經過14道檢查，避免人為汙染。籠舍分傳統電池籠（易寄生蟲，用芬普尼抑制）及公司Enriched Cage（活動空間增50%、壽命增4倍）或Aviary系統（面積增倍、提供棲架）。所有新場自2017年起為動物福利場。
七、加工蛋品產製流程
聚焦國際市場，前端冷藏自動艙、先蛋監測、自動投蛋、煮蛋、熟度監測（可客製溏心蛋熟度，如6-9分熟）、自動包裝（如全家溏心蛋）。強調自動化，減少人力。福記廠具自主殺菌技術，產品無防腐劑，常溫保存，外銷美國FDA、新加坡AVA認證。
八、市場概況與產業趨勢
台灣人均年食蛋350顆，全球蛋需求穩定成長，FAO預測2010-2050年增60%。動物性蛋白攝取與人均GDP正相關，台灣每日56.89g。蛋雞產業競爭激烈（1,788場，平均每場2,370隻），但全球趨勢集團化（如日本從6,000家減至200家，前五大佔50%；歐美類似）。台灣蛋雞整合最慢，五年內大成進入後加速。公司盼前五大佔50%，減少分散導致的投資不足、汙染問題。2025年擴產10-20%，因蛋永遠供不應求（如日本禽流感缺蛋、美國蛋價漲100%、川普從土耳其進蛋）。全球總蛋量逾9,700萬噸，Statista數據支持穩定成長。
蛋雞在養3,237萬羽，可飼養4,923萬羽。公司172萬羽，市佔3.39%。
九、營運及財務狀況
- Q3單季（合併福記）：營收545,166千元（QoQ +23.64%、YoY +82.29%），毛利97,517千元（毛利率17.89%，YoY -8ppts，主因Q2禽流感及火災影響），營業利益9,566千元（轉盈），稅後淨利8,387千元（EPS 0.09元）。
- Q1-Q3（合併）：營收1,395,521千元（YoY +50.78%），毛利238,089千元（毛利率17.08%，YoY -10.03ppts），稅後淨虧103,936千元（EPS -1.72元）。不含福記，大武山牧場營收808,377千元（YoY成長），但毛利率14.77%。
火災影響大：屏東場損21萬隻容量（實際18萬），固定成本未減，毛利率墊高。預計2026秋季後重建完工，前幾年平均毛利率30%，盼回穩。Q2受禽流感影響產能降低，Q3恢復成長。芬普尼事件後，銷售首三日增20%，品牌信任加分。Yahoo財經確認2024年EPS 1.46元，2025年數據符合成長趨勢。
十、競爭優勢
- 傳統 vs. 大武山：傳統為中雞場→蛋雞場→蛋商→消費者；大武山打破體系，一條龍：自有品牌蛋、從雛雞飼養、專業獸醫、五星設備、精準飼料、洗選包裝、福記加工、冷鏈直送。
- 產蛋量：平均每羽年產284顆（含空舍週期208顆，高於台灣187顆、世界203顆）；產蛋率80%以上（台灣60-70%，日本Takanashi Milk目標90%）。公司86-87%，每提高1%即增獲利，去年與Takanashi Milk合作後顯著提升。
- 食品加工：福記蛋類市佔逾50%，唯一外銷五大洲（美華超市、歐洲、澳洲），自主殺菌技術、常溫保存、無防腐劑。
- 食安驗證：
- 鮮蛋：CAS優良、動物福利標章、HACCP、ISO22000、產銷履歷、碳足跡、友善動物聯盟。採全素飼料、無藥污染、定期檢測公開報告。芬普尼事件（2017年爆發，非籠舍引起）公司主動驗出無殘留，市佔短增18%。近期2025/11/10再次確認無芬普尼殘留。
- 加工：新加坡AVA、美國FDA、潔淨標章、PCQI、食品技師。
- 籠舍：Enriched Cage（活動空間增50%）或Aviary系統，所有新場自2017年起為動物福利場，漸進轉型（丹麥花20年）。芬普尼事件與籠舍無關，公司每半年驗證。TEJ報告確認自有牧場產能利用率高，降低空舍風險。
十一、環境永續與有機肥
進口日本堆肥設備，雞糞發酵乾燥外銷。與宏碁智聯、易發、宇陽合作有機廢棄物設備，減氣味、控碳排（2026 Q1上線）。解決廢棄物問題，鄰避敏感，提升永續形象。2025/11/26啟動好氧減碳工程，轉化雞糞為高效有機肥，朝碳中和邁進。官網新聞確認與智聯等合作，預計2026Q1上線。
十二、未來展望
- 福記運作：兩廠（湖內：路竹6:4）Q2正式，稼動率50%，持續提升，挹注加工品成長。
- 彰化武勢洗選場：因應政府洗選政策，2025年底完工、2026 Q3運作，日洗選100萬顆（1.5班150萬），滿產市佔10%。自動化工廠、AI視覺辨識、關燈工廠目標。參訪泰國自動化，解決缺工。
- 屏東火災復原：2025/3損三棟18萬隻，採日本HYTEM設備（減裂蛋5%），2026下半年完工。理賠Q4確定，主損廠房設備。
- 其他：擴大日本合作、動物福利標章、減碳工程。產品擴大生食級雞蛋、溫泉蛋（Sukiya全線）。產蛋率目標88-90%，毛利率回25%。
十三、近期事件與食安回應
2025/11/10芬普尼事件，公司第一時間出示半年內無殘留報告，通路銷售首三日增20%。2025/11/26蛋殼印刷墨水安全聲明，確認食用紅7號墨水符合衛福部標準。火災後重建導入HYTEM設備，提升蛋完整率5%，一顆好蛋售價10元 vs. 壞蛋2元，獲利機會大。
十四、產業整合與政策影響
台灣蛋雞分散，盼集團化如白肉雞產業（前三大佔30-40%）。動物福利漸進轉型，若強制無籠飼，供給減2/3，需進口不利自給。公司為農委會友善飼養委員會委員，支持平衡農民生計與糧食安全。新加坡室內農場經驗，強調自給率與國力相關。Yahoo財經報導確認公司主攻中高階市場，蛋價影響相對輕微。
總結
短期趨勢：福記併購效應持續發酵，Q3轉盈後Q4營收預期維持高檔成長，火災理賠Q4入帳將緩解毛利壓力，芬普尼事件反成品牌加分，銷售動能強勁；但福記稼動率低及禽流感風險需留意，預期2025年EPS轉正。
長期趨勢：垂直整合與自動化布局將強化規模經濟，2026新產能全開後市佔衝10%，永續工程助ESG優勢，集團化浪潮下公司領先，營收結構優化、毛利穩定回升，成為台灣蛋品龍頭。
Q&A
Q1： 董事長詢問火災保險累積多少？是否已記錄？
A： 金額尚未確定，Q4入帳。主要損失廠房設備，因特殊結構計算複雜，目前接近尾聲。
Q2： 投資人詢問併購福記後營收成長多、獲利有限原因？
A： 福記稼動率50%，未達經濟規模70-80%，固定折舊高。新訂單陸續，獲利將改善。
Q3： 政府若禁籠飼，福利蛋是否比籠飼更健康？公司規劃？
A： 芬普尼事件與籠舍無關，所有新場自2017年起為動物福利場。若強制無籠，供給減2/3、需進口不利自給。公司漸進轉型，舊場折舊後更新，類歐洲20年經驗，平衡農民生計與供給。
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