EYT政經分析
ecyY
ecyY
2019-09-14|閱讀時間 ‧ 約 10 分鐘
2收藏
分享

中港經濟的高度關聯 - M2/GDP比

近年香港與中國內地的經濟參數同步愈來愈明顯,香港的多個經濟環節皆以服務中國內地經濟為主,包括股票市場、旅遊行業、零售批發、教育事業及物流貨運業等,令香港變得高度區域化,離開國際化愈來愈遠,香港在大灣區的優勢也漸漸流失;同時令香港的經濟與中國內地經濟的互相傳導作用(Contagious Effects)更加嚴重,金融及資產泡沫的關聯風險亦愈來愈高。
譬如自2008年國際金融風暴以來,美國三輪QE及中國的4萬億人仔救市,令中國的債務總額大幅上升,短短十年間令中國由全球較低債務國搖身一變成為世界上債務最高的國家之一;根據國際金融學會 (Institute of International Finance, IIF) 公布,中國在2019年第一季的總債務 (包括家庭、企業及國家債) 佔生產總值比例高達303%,超過國際警界線,債務總額超過40萬億美元,佔全球債務的15% [1],引起國際關注。
然而,大家卻經常忽略香港作為中國最主要的資金進出窗口,而且享有國際貨幣自由流通及貨幣匯率穩定的優勢,中國企業的發債,尤其是外匯債,有不少均是通過香港進行,香港的銀行/企業債務情況必然會直接受到中國的企業債務的影響。上周我的文章[2]已經分析過關於『香港銀行向中國內地的相關貸款金額超過4萬億港元,... 香港的總債務佔生產總值比例超過300%!比中國的還要高,情況令人擔憂。』其中企業債務已經超過200% (圖1)。
圖1 香港的各類債務佔生產總值比。資料來源:IMF (2019) [3]
近年較受關注的一項經濟指標稱為「銀根供應佔生產總值比」 (M2/GDP),不少分析以此作為一個國家的生產力改善能力,若此比例愈低,表示每供應一元銀根所能帶來的生產價值愈高,相反若此比例愈高於一,表示債務增加對提高產值的效益愈低。早在2013年,路透社引述中國銀行行長發表的文章 [4] 指出中國必須改革以減低M2/GDP水平,當時2012年的中國M2/GDP比例只有188%,但已屬全球主要經濟體最高水平,而且中國的M2繼續以每年差不多13%的增速上升,但卻只能創造大約10%的生產總值增幅。
但經過7年努力,中國的M2/GDP比例不但沒有減低,反而像脫彊野馬般急衝上200%以上,成為世界上M2/GDP最高的國家之一。根據世界銀行資料庫數據,中國的Broad-money/GDP由1997年起一路急速上升,由160%左右上升至2018年的199% (2016年最高達209%),相反美國卻可以一直維持在低於100%的水平讓生產總值健康成長 (圖2)。然而,大家可能忽略了香港在中國債務和經濟產值的角色,當中國的Broad-money/GDP上升至約200%,其實香港已經成為全球最高Broad-money/GDP比例的經濟體,數值高達384.757%!若果說中國需要增加二元債務才可推動一元產值的增長,那麼香港需要增加大約四元債務才能推動一元產值增長,這點可能反映大量熱錢流入香港,並非用作改善生產力的投資,而是放貸投機炒賣股樓,令資產價格瘋狂上升的寫照。
圖2 中國 (淺藍)、香港 (紅線)、英國 (深藍)、美國(綠線)的Broad-money/GDP比例,資料來資:世銀 (2019) [5]
即使債務對產值的效益愈來愈低,但當政府無法透過其他正路推升生產值,雖然明知大水漫灌有嚴重後遺症,但很多時候政府都難以抗拒使用增加貨幣供應的方法來谷高生產總值。圖3顯示香港的M2年增長率與季度GDP年增長率的關係,兩者的正相關非常明顯,大多數時間的M2增長(紅線)均高於GDP增長 (藍線),而兩者的升跌周期相近,除了2008年國際金融風暴後,兩者出現逆周期現象,即GDP大跌,但M2仍大幅增長外,其餘時間兩者基本緊隨;而且近年M2增長明顯領先GDP增長的情況更為明顯,反映生產值的上升依賴債務的上升。
圖3 香港的M2年增長率與季度GDP年增長率。資料來源:香港統計處 (2019) [6]
雖然2018年中國的M2和GDP的總量是香港的十三和三十倍,但兩者年度變化的關聯度非常高,尤其是兩地的經濟名義產值年度變化率 (圖4),經過2008年金融風暴的下跌後,兩地的產值同步回升,中國的產值增長率回升至20%,而香港的亦回升至10%,是過去十年兩地的最高經濟產值增長時期。2012年起兩地的產值增長同時回落一半至10%和5%左右,2016年更同時出現近十年的最低增長年份,2017年回升後,2019年起又雙雙回落。反映兩地的通脹和經濟增長關聯度非常之高!

圖4 中國和香港的生產總值名義金額,資料來源:香港統計處及美國FRED
M2方面,雖然兩者的關聯沒有GDP的高,但除了2008年後中國實行四萬億人民幣新增供應的救市措施,而香港卻實行緊縮金融政策外,其餘時間兩地的M2年度增長率大致相似,當然中國的M2年增長率比香港的高得多,近年平均大約高出5.2%。而香港的M2周期較為明顯,2008、2012、2016年的經濟減速與M2的增長減慢不謀而合。中國的M2增長率從2009年起一直下跌,由29%一路向下跌至2019年第一季的8.3%低位,但以國際標準而言,仍是一個非常高的貨幣供應增速,而且M2yoy/GDPyoy仍然大於一,貨幣供應對經濟產值所帶來的效益成疑。
圖5 中國和香港的貨幣供應M2金額,資料來源:香港統計處及美國FRED
由於經濟環節的高度關聯,而香港作為一處細小的自由經濟體,香港的通脹變成輸入式通脹,因此兩地的通脹出現高度關聯也是意料中事。圖6和7顯示兩地過去十年的通脹率,雖然香港的通脹率較中國的為波動,但基本上落周期及幅度相似,包括2009年的通縮,2011年的高通脹時期峰值超過6%,然後回落至2017年低位低於2%,2019年第二季的兩地通脹率均處於大約3%區域。
圖6 中國的通脹率2009-2019。資料來源:Trading Economics
香港的通脹和經濟產值與中國的高度相關聯,然而因著聯繫匯率之故,香港的利率與匯率卻基本必須跟隨美國,因而經常出現錯配,而導致不正常的實質利率,令熱錢大量突然流入或流出,投機獲利。這是我一直用以解釋香港樓價長期上升或下跌的實質利率理論。
圖7 香港的通脹率2009-2019。資料來源:Trading Economics




參考:
[1] Reuters (2019) China's debt tops 300% of GDP, now 15% of global total: IIF, Reuters, Jul 18. https://www.reuters.com/article/us-china-economy-debt/chinas-debt-tops-300-of-gdp-now-15-of-global-total-iif-idUSKCN1UD0KD
[2] 姚松炎 (2019) 香港銀行向中國內地相關貸款資料補遺,方格子,9月10日。https://vocus.cc/eyanalysispoliecon/5d7724d9fd8978000127b846
[3] 國際貨幣基金會 (IMF, 2019) PEOPLE’S REPUBLIC OF CHINA–– HONG KONG SPECIAL ADMINISTRATIVE REGION, IMF Country Report No. 19/20, Jan. https://www.imf.org/en/Publications/CR/Issues/2019/01/25/People-s-Republic-of-China-Hong-Kong-Special-Administrative-Region-2018-Article-IV-46539
[4] Reuters (2013) China reforms needed to lower M2/GDP ratio - c.bank chief, Reuters, Mar 8. https://www.reuters.com/article/china-economy-m2/china-reforms-needed-to-lower-m2-gdp-ratio-c-bank-chief-idUSL4N0C00BI20130308
[5] 世界銀行資料庫 (World Bank Database, 2019) Broad-money/GDP Ratio. https://data.worldbank.org/indicator/FM.LBL.BMNY.GD.ZS?locations=CN&view=chart
[7] 美國聯邦儲備局經濟數據 (FRED, 2019) China M2 and China GDP, https://fred.stlouisfed.org/series/MYAGM2CNM189N, https://fred.stlouisfed.org/series/CHNGDPNQDSMEI
分享至
    成為作者繼續創作的動力吧!
    EYT政經分析
    EYT政經分析
    分析政治與經濟形勢,探討政治局勢與貨幣戰、貿易戰的關係。
    編輯精選專題
    2收藏
    分享
    留言
    分享
    2留言收藏