2023八月投資備忘錄 - 價值投資的祖師爺-凱因斯

約翰·梅納德·凱因斯作為一名英國的經濟學家，最出名的是他的經濟學理論，一反亞當·史密斯以來尊重市場機制、反對人為干預的經濟學思想，他主張政府應積極扮演經濟舵手的角色，透過財政與貨幣政策來對抗經濟衰退乃至於經濟蕭條，被誇為「資本主義的救世主」。然而在投資領域上甚少人知道他是一名成功的價值投資專家，更是巴菲特的啟蒙者，甚至巴菲特認為凱因斯的投資與經濟學理論思想一樣卓越。

我們在過去文章中一直提到安全邊際與機率，事實上這正是凱因斯的核心思想，他認為股市投資的領域，所謂估算公司未來獲利是難以確定的，因此判斷一家公司的內涵價值成為了模糊的藝術。市場上多數的分析師試圖將模糊轉變成精確的價值(不管是淨值或是EPS)，然而凱因斯認為這樣過度強化了量化因素，而且無法反映不確定性(風險)，事實上任何股票估價必定不準確，最多只是落在一個可能的範圍(機率帶)，所以我們更重視風險。而在知道一定有不確定性(風險)下，凱因斯又提到了：「毋庸置疑，真正正確的策略，其目標應該是收益越高越好，不需太擔心評價。」股票市場最不缺的就是題材，從過去的面板、生技新藥股、航運、第三代半導體、元宇宙…等到現在的AI股。但題材卻不是獲利的保證，例如第三代半導體的代工廠獲利遲遲無法展現，反而第三代半導體材料分析廠獲利卻持續創新高，相同的題材長期來看股價當然是以獲利持續創新高的較為優異，所以不要盲目地追逐流行，真正決定股票價值的是「最終的獲利能力」。

我們曾在2022年九月月報提到了升息並不會對股市不利，統計美國1967年開始升息與S&P500指數資料，發現美國過去(包含2022-2023年這次)升息了12次，只有2次(包含還沒結束的這次)股市是下跌的，回頭來看我必須修正一下，升息了12次，只有1次下跌的(現在股市已經高過了開始升息的時候)。如同凱因斯曾寫給劍橋大學國王學院的副財務主管理查·卡恩(Richard Kahn)的信裡提到：「長期而言，想投資獲利的話，以十五先令買進一英鎊的票券，一定比賣出一英鎊票券換回十五先令的同時，又想以十二先令買回，來得安全又簡單多了。」不要猜測股價或大盤的漲跌，因為太過於困難，不如做些安全又簡單的事情(買進與持有)。

綜合上面的概念凱因斯的目標就是「購入資產與最終獲利能力令我滿意的證券，時機則選擇在市值與資產、獲利能力比較下相對較低的時機。只要買進這樣的證券，等於同時滿足安全至上與資本利得兩個原則。」雖在價值投資界巴菲特較為有名，但時間投顧的策略更貼近凱因斯的概念。哪時凱因斯的投資方法會失效，我們並不知道，然而套用凱因斯的看法「只要人的群眾心態沒有改變，這個投資策略就可以繼續使用。」未來我們仍堅持找尋有安全邊際的股票，雖然不能保證下半年績效能優於市場或是持續高成長，但長遠來看堅持價值投資，才能真正累積到財富。

參考資料：賈斯廷·華許(2021)。《跟凱因斯學價值投資，成為散戶贏家》。周沛郁、陳昌儀譯。台北。天下雜誌。