對於目前台灣股票市場水準的一些判斷

今年台股波動劇烈，投資人彷彿坐上雲霄飛車，人們心中最原始的貪婪與恐懼，隨著市場震盪起起伏伏。

在年初的新冠肺炎利空下，大盤自今年1月3日創下的波段高點12197.64點開始下跌，至3月19日指數盤中創下波段最低點8523.63點，短短3個月跌幅約達3成，速度可謂又驚又快。但在市場一片哀號中，指數隨即開始止跌回升，反彈逐漸轉為反轉。

指數於7月30日正式收盤創下歷史新高，12682點的天花板被突破了，但指數仍繼續上漲，若以本日指數收盤點數13867.09點計算，指數自3月19日開始至今，在8個多月間漲幅超過6成，這是驚人的數字。

假設我們並非被動投資人，而有志於主動投資，便不免要思考：股市目前是否已經漲多了？我們必須弄清楚這個議題，因為它涉及到具體的投資策略，目前部位應持有多少水位、未來應加碼或減碼、及資產如何正確配置，這些問題皆對投資人至關重要，不得不察。

和許多人一樣，我對於市場也有自己的一些定見，雖然它肯定不完美，預測行情難免產生誤差，但出於人類對於預測未來的天然傾向，以及知識分享帶來的愉悅感，我在此便鼓起勇氣野人獻曝了。

（對於市場未來短中期內方向的預測，我仍時常保持不可知，也因為如此，我主張應將相當一部份資金，用於買進並長期持有追蹤大盤的股票型ETF。）

我對於目前台灣股市的研判如下：

一、整體市場環境：

　　今年新冠肺炎疫情爆發導致全球股市快速下挫，以FED為首的各國央行的貨幣 　　
政策趨向極度寬鬆，是歷史上的超低水準。在此前提下，大量資金很快湧入市　
　　場，且在疫情利空下，許多優良企業的股價來到極端便宜的價位，尤其台灣股
　　市的高殖利率名列世界主要股市前茅，因此吸引投資人買進，價格止跌回升。
　　若以柯斯托蘭尼的模型詮釋，當時的股市雖然心理因素不佳，但貨幣因素極
　　佳，市場將會上揚，使市場心理轉趨正向。

　　隨著指數上揚，越來越多的投資人加入股市行列，今年的股市明顯較過去幾年
　　熱絡。我身邊許多經歷過1990年股市自12682點崩潰的朋友，多年來對於那場
　　災難仍餘悸猶存，直到去年還告訴我股票是賭博，而逢賭必輸，今年卻開始玩
　　起當沖了。也有一個朋友，過去從不投資股票，近來卻告訴我，他希望靠交易股
　　票，以每個月的「穩定獲利」補貼生活。

　　最近一次使市場心理明顯更趨正向的事件，為最近落幕的美國總統大選。當市場
　　認為當選結果幾乎確定後，不確定性的消除便使市場更樂觀，買進意願更高，股
　　市很快地就上漲了，如今道瓊將挑戰３萬點，台股也正企圖站上１萬４千點。

　　我相信市場仍會朝更樂觀的方向走，而且目前市場仍未達到陶醉階段，因為至今
　　尚有許多人未下定決心進場，投資人的心理仍有相當的風險趨避，而瘋狂的市場
　　則會瀰漫風險偏好的氛圍。

　　再提一下柯斯托蘭尼，我認為當前是柯氏著名的「雞蛋理論」中的「相隨階
　　段」，投資人應抱著部位，等待市場進入過熱階段後，開始執行賣出。市場遲早
　　要進入陶醉階段，只是我們無法確切知道這一刻何時將要到來，以及泡沫破裂的
確切時間，因此目前的策略就是持有相當的部位並保持耐心。

長期而言，我認為嚴重的蕭條不可避免地將到來，由於細節很多，有機會再分享
　　了。

二、價格：

　　若單純觀察大盤的歷史走勢，目前我們無疑處在一個絕對高點。但評估市場是否
太高，以單純的技術分析來評價點位，其精確度遠不足以形成可靠的投資策略。
為了要更細緻看待市場，我還參考其他標準，容後詳述。但無論如何，觀察價格
所得到的直觀想法，仍然具有參考價值。

價格具有矯枉過正的傾向，而且由於短期市場價格深受心理因素影響，使得預測
短期行情，其難度遠大於預測長期趨勢。人心詭譎多變，我認為不應揣測短期市
場走勢，而應把眼光放長遠，因為我們幾乎可以確定的是，長期市場的趨勢將隨
著經濟成長而向上。

另外，市場也有均值回歸的特性，漲多就容易回檔，跌多則容易反彈。具體觀察
時，我認為可以參考時間與漲幅之間的關係：短時間漲多，修正的可能性高於較
緩慢的上漲，因為這種快速的上漲也許是市場的樂觀情緒所造成；反之，短時間
跌多，反彈可能性高於緩慢下跌，因為這種快速的下跌也許是市場的悲觀情緒所
造成。同一時間尺度內，漲跌幅越大，市場近期內出現反方向的均值回歸的可能
性越大。

台股自去年12月31日收盤的11997.14點上漲至今天的13867.09點，漲幅約
15.5%，但自3月19日的盤中低點8523.63點開始，至今漲幅已逾6成，幅度不可
謂不小。因此，我預計指數明年可能會出現一次較為顯著的回檔，可留預備資金
作加碼之用，手中的部位若有相當帳面獲利，可考慮逢高調節部分持股。

三、盈餘：

這邊我要老生常談，提一下價值與價格。所謂「昂貴」，其定義為：價格高於價
值；反之，所謂「便宜」，其定義為：價格低於價值。若兩者差不多，便稱之為
「公平」價位。

大盤的價值為整體市場的獲利能力，而自台股創下12682點歷史高點至今已經過
三十年，台灣企業獲利能力也成長許多，早已不可同日而語了。因此，不可單純
因台股突破12682點，便認為市場現在被高估。

事實上，我認為未來台股萬點將成為常態。

較為精確的判斷標準應為本益比，目前台灣加權指數的本益比約為22-23倍，且
經濟景氣正從新冠肺炎衝擊下的衰退走出，進入正向成長的趨勢，企業獲利
提高，在指數維持相同水準下，本益比將會降低。

再加上低利率的環境下，市場願意接受股市較高本益比，如今的本益比水準不算
太高。

四、股息：

　　台灣整體股市的現金殖利率約為３％，在全球主要股市中仍然偏高，具備一
　　定吸引力。

參考股市的現金殖利率時，應與公債殖利率一併比較，因為股債二者時常為競爭
關係。若公債殖利率低於股市現金殖利率，資金會流向股市，投資人更願意冒險
買股；反之，若公債殖利率高於股市現金殖利率，則債券需求會提高，流入股市
的資金會減少。

目前台灣30年期公債殖利率約為0.4%，美國公債殖利率約為1.6%，皆顯著低於
台股現金殖利率的3%，因此資金應會繼續流向股市。

五、籌碼：

近一年，融資水位逐漸增加，代表市場開始增溫，但與離我們最近的2次泡沫
（2000年網路泡沫及2008年次貸泡沫）相較，前兩次泡沫動輒超過4千億元融
資，而目前台股的融資餘額仍不足1650億元，尚未有顯著的過熱跡象。