一、 台積電（TSMC）第二季度財報亮眼與市場反應
- ADR與台股表現： 台積電ADR大漲3.5%，且過去兩週持續創歷史新高。主要受惠於美元貶值、台幣升值帶動的美原資產拉抬，以及法說會釋出利好消息。今日台股台積電（2330）有望突破1160元的歷史高點，帶動台股創新高。
- 標普企業財報概況： 目前已公布的45家標普企業財報中，87%優於市場預期，遠高於過去平均的70%，顯示市場對第二季財報的悲觀預期並未完全應驗。
- 台積電Q2關鍵數據：營收： 300.7億美元，年增40%，遠高於市場預期的300億美元。
- 淨利： 大約跳升至135億美元，年增60.7%。
- 每股盈餘（EPS）： 2.47美元，遠超市場預期。
- 毛利率： 58.6%。
- 營業利益率： 49.6%。
- 總結： 不論是宏觀的營收、獲利，還是實質的營業利益率、毛利率，表現都優於預期。
二、 營運挑戰與風險
- 匯率風險： 第二季度財報計算採用平均匯率31元，而目前匯率約為29元，匯率衝擊並未完全反映在Q2財報上，預計將遞延至Q3。由於台積電約75%的支出以新台幣支付，美元營收雖然有部分資本支出以美元支付，但大部份支出仍以新台幣計價，台幣升值將侵蝕毛利率。
- 預估影響： 若台幣維持在29元，Q3毛利率預計下滑至56%-57%；若升值至28元，可能降至55%左右。
- 海外人力成本攀升： 美國廠持續擴建，預計每年對毛利率造成2%-3%的衝擊，未來成熟後可能增至3%-4%。海外廠區生產越多，毛利率勢必受壓縮。
- 景氣循環與庫存壓力：中小企業： 部分產業已進入去庫存壓力階段。
- 台積電自身： 台積電營收年增幅已擴張約兩年，正常情況會在第三年開始年減，但股價會提前反應。預計AI伺服器需求最終也將面臨過剩問題，導致適度回調。
- 整體經濟： 台灣許多傳統產業已在進行庫存調整，此輪景氣可能仰賴AI的拉動來抵銷傳統產業的損失，使得庫存調整較為輕微。
三、 成長動能與競爭優勢
- 先進製程比重提升： 台積電獲利能力大幅加強，主要來自高毛利先進製程（3奈米、5奈米）出貨比重提升。
- AI伺服器需求： AI伺服器需求強勁，產能利用率幾乎滿載。
- 更高平均售價： 先進製程帶來更高平均售價，增強議價能力。
- NVIDIA（輝達）訂單貢獻：H20晶片： 輝達重新獲得H20晶片的重新出口許可，預計Q3-Q4將有新一波對台積電的發貨潮。此前因出口管制造成的45億美元損失，將轉化為高於此數額的持續出貨需求。
- B30晶片： 預計Q4出貨，備貨量達120萬顆。採用與RTX5090相同的Blackwell架構及台積電4奈米製程。
- 製程分佈： 3奈米、4奈米、5奈米製程獲得大量訂單，主要來自輝達。
- CoWoS產能： 輝達約佔全球CoWoS產能的一半以上，預計2025-2026年持續增長。
- 技術節點分佈： 7奈米以下佔台積電收入約74%，其中3奈米貢獻24%，5奈米貢獻36%。7奈米雖屬先進製程，但已轉向成熟應用。
- 客戶結構變化：HPC（高效能運算）： 佔台積電營收已近60%，輝達已成為台積電的最大客戶。
- 智慧型手機： 佔比降至27%左右，較去年Q2下降5%，持續收縮。
- 數據中心： 已成為台積電持續擴張的主力。
- 現金流與資本支出： 台積電擁有近2000億元的高現金流，足以應付數百億美元的資本支出和持續的技術投資。
- 海外擴廠進度： 海外擴廠進度良好，亞利桑那二廠將於今年底到明年陸續量產，適度提升產能。
- 產能對比： 台灣12吋晶圓產能每月約40萬片，約是美國的20倍（美國約2萬片）。預計到2030年，美國廠產能佔比可達7%。
- 技術領先地位：持續領先： 台積電在先進製程領域擁有5-10年的領先地位，甚至可說7-8年。自2015年後，Intel在10奈米遭遇技術瓶頸，台積電順勢超車，並於2018年率先量產7奈米，隨後推出5奈米、3奈米，目前正邁向2奈米、1.8奈米。
- Intel的困境： 據Toms Hardware報導，Intel執行長可能考慮停止對外推廣18A（1.8奈米）製程，轉而專注下一代14A（1.4奈米），以爭取蘋果或輝達等大客戶。若屬實，2奈米和3奈米的代工市場將完全沒有競爭對手。
- 潛在影響： 缺乏競爭壓力可能使台積電不急於更進一步的技術研發或大規模資本支出，只需維持良率並承接所有訂單，保持至少五年的領先優勢。
四、 宏觀風險與地緣政治
- 貿易與科技管制：半導體關稅： 美國對半導體的232條款調查結果仍未公布。目前台灣出口至美國的商品多集中在美國無法輕易替代的領域（如AI伺服器），且仍在大部份豁免清單中。
- H20出口放寬： 美方對H20晶片出口的放寬，顯示「保持適度技術領先並賺取利潤」的策略獲得認可，而非全面脫鉤。
- 「洗產地」問題： 台灣對新加坡和馬來西亞的資料處理晶片出口年增幅異常驚人（例如對馬來西亞暴增8-9倍），疑似有中國企業透過這些國家繞道規避先進製程出口限制（如利用人肉走私硬碟、在新加坡設子公司運算後再運回中國）。若能有效規避這些洗產地行為，半導體關稅可能不會實質課徵。
- 美國政治變化： 川普政府的政策轉向對市場產生積極影響。
- 務實化趨勢： 關稅事件線延後、重要議題（如烏俄戰爭）立場轉變、法案條款（如899條款）的修正與讓步，使得川普的務實化態度獲得市場認可，資本市場保持穩定。
- 烏俄戰爭： 川普已從口頭表態轉為實際支持烏克蘭，甚至直接質問澤倫斯基能否攻擊莫斯科或聖彼得堡，顯示他對普丁拒絕談判感到失望，欲透過施壓迫使俄羅斯重回談判桌。
- 孤立主義轉變： 川普在外交政策上採取更為強硬的姿態，同時也引發部分支持者的反彈（如塔克·卡爾森和班農，認為其違背「美國優先」原則，捲入中東戰事）。
- 巴西關稅爭議： 美國對巴西徵收50%關稅，巴西總統魯拉強硬回應將採取報復行動，甚至出現巴西妓院對美國客人加收50%「川普關稅」的現象，顯示民間對關稅戰的體感壓力。
五、 股市展望與投資策略
- 估值評估：2025年EPS： 預估為54元新台幣。以20倍本益比估算，目前1000元股價屬合理區間，不特別貴也不特別便宜。
- 2026年EPS： 預估上升至64元新台幣。若股價不變，本益比將下滑至16-17倍，接近長期平均的16.5倍。
- 總結： 台積電股價是否貴賤取決於對當前景氣的判斷。目前位於中性價位，不如三個月前便宜。
- 投資時機： 建議投資者等待台積電遇到景氣不好或估值顯著回調時再進場，例如等待因關稅等外部衝擊導致股價下跌的時機。
- 長期趨勢：週期性回調： 景氣循環導致每三到四年會出現庫存回調，股價會提前反應。
- 生產力推動： 儘管景氣有循環，但每次股災後的低點會比前次高，因為人類生產力循環（如AI帶動的增量市場）持續向上推動，且M2貨幣供應量長期增加。
- 避免錯判： 不應因短期景氣好轉就全面離場，否則會錯判人類生產力循環帶來的長期增長。
六、 美國經濟數據與展望
- 零售銷售數據： 6月份美國零售銷售月增0.6%，遠超預期0.1%，年增率也達標。汽車及零件銷售大幅攀升。實質消費仍勉強保持年增，顯示美國消費保持穩健。
- 就業市場： 首次申請失業救濟金人數降至22.1萬人，創三個月新低，儘管就業市場在軟化，但尚未衰退。主要受華盛頓地區公務員裁員影響。
- 未來預期： 若美國經濟維持穩健，關稅談判陸續完成，以及明年4月財政刺激效果重新發酵，預計未來半年到一年，傳統產業將自行調整完成，而AI伺服器需求從大幅年增轉為平緩個位數年增，庫存循環可能因此調整完畢，但仍會看到景氣指標適度回跌。
七、 讀書分享
- 《真危機，假警報》： 解讀總體經濟風險，教導如何藉由具體指標判斷真假危機。書中指出工業革命後，人類生產力週期足以衝擊金融系統恐慌情緒，人們在科技幫助下變得更理性，傾向樂觀。
- 《我們與機器人的光明未來》： 強調技術革命如何帶來「增量市場」，而非僅是「存量市場」的爭奪。特斯拉和SpaceX通過降低成本實現應用普及，重塑產業。大語言模型等關鍵技術到位，正在推動人類生產力週期，讓AI離不開日常生活，預示著更廣泛的增量市場。
總結與警惕： 儘管市場情緒開始轉向樂觀，標普、納斯達克和費半指數持續創新高，但主持人提醒投資者應保持低調和謹慎，尤其在景氣末期訊號出現時。建議把握景氣回調時的佈局機會，而非盲目追高。國際地緣政治和半導體關稅仍是值得關注的宏觀風險。
