如何管理終極降落傘（十九）

3.4.1 改天換日，斗轉星移

說到策略的調整最基礎手法，沒有其它，唯『轉倉』爾。

無論是何種手法，何種交易觀點，只要談到策略調整，都離不開這一式。

這節講座就來好好地說一說，轉倉之於策略的真正意義。

【轉倉】就是 Roll

「老師，老師，漲(跌)太多了怎麼辦？」同學急切的短訊傳來。

「那就『轉倉』吧！」一個合格的策略大師，回答肯定要及時又簡潔有力。

所謂【轉倉】就是 Roll，英文直譯就是『滾』。

但這樣直翻實在太不優雅了，作為一個專業的選擇權策略指導教練，我用的是『轉倉』這樣文雅的名詞！

我以為大家都知道，一看就會懂，但每次回答完後總有同學問我：

「老師的意思是什麼， Roll 嗎？」

「😤...滾！」

哈！

自欺欺人的操作？

【轉倉】在選擇權交易是個頗具爭議性的操作，有人認為這只是將損益放在更宏大的資本架構下延後結算，但本質上損益早已在操作中自然了結，於是就下了個結論，說『Roll』對於策略勝率沒有半分意義。

太深奧了聽不懂？看看下面的圖，我們用 Call 的斜角轉倉 (diagonal roll) 作例子。

上圖描述了轉倉流程中會出現的四個狀態。『轉倉』雖然能夠被分解成這四個狀態，但只要這些狀態是在一瞬間同時完成，合約關閉與再開啟的交易完全沒有時差，那就應視作相同策略下的『轉倉』調整。

不過如果這樣去界定『轉倉』，相當於把完成兩筆交易的『時間差』的大小當作轉倉的條件之一，這似乎是限定當『時間差』須達到近乎於零，才符合策略『轉倉』的定義。

不過要能夠完全做到『無時差』操作買入與賣出兩個動作，一般的現金帳戶 (Cash account，交易須支付完整金額) 有時是無法完成的，尤其是當合約數目較多且同時有買單與賣單時，必定需要可操作信用額度的帳戶。所以有些使用現金帳戶的交易者認為，只要完成【買】與【賣】之間的交易時間差極短，即使略有時差的操作依舊能視為『轉倉』。

不過呢，真正備受爭議的點並不在此，而是在那轉倉四態中的第三個狀態 - 『無合約狀態』。

因為無論買賣之間交易的時間差有多短，甚至趨近於零時差，當原來的合約平倉後，就相當於已完成了先前合約的結算！換句話說，第四個狀態中的新合約與舊合約的損益，完全可以分開計算，這在數學上是能夠自洽且平衡的。

例如 QQQ 在 $530 這個位置買入 Call 花費了 $8.8/contract_(註)，然後用 $10.25/contract 賣出，然後再用 $5.15/contract 買入七天後 $540 的 Call。
^{註：選擇權一口為 100 Contracts}

Buy $530 Call for $8.8 --> Sell $530 Call for $10.25
Buy $540 Call for $5.15 DTE +7

以當下 QQQ 股價 $538 來說，完成轉倉操作後會出現以下損益狀態：

• 已實現損益：$145
• 未實現損益：$110.50

當前 $530 的合約價值約 $10.25，已實現損益 ($10.25 - $8.8) × 100 =$145 與舊合約損益一致，而七天後 $540 的合約價值約 $6.255，未實現損益 ($6.255-$5.15) × 100 = $110.50與新合約當前定價的損益值也完全相同。

基於這點很多不明就理的人就說，若是那已實現損益為【負】就是『策略失敗』啦，『轉倉』只是背負損益繼續賭下一輪，尤其是虧損延時的操作，根本是拒不認輸自欺欺人啊！

呃...用『有驚無險流』大師的說法，「狹隘了啊！」

『轉』移陣地，暗渡陳『倉』

【轉倉】的策略意義嘛...恩...的確就如一般交易者認知的那樣 -- 『改變戰局時長』 -- 這的確是非常重要的觀點，尤其是使用了改變到期日的『水平轉倉』 (Calendar roll, 或是 Forward/Backward Roll)與『斜角轉倉』 (Diagonal roll)。

但從策略目的看並沒有那麼簡單。因為改變戰局時長後受到改變的可不只是合約到期日而已，其它諸如『隱含波動』、『槓桿強度』、『資金成本』等等都會受到影響，與其簡單的判定它是自欺欺人的結算再重新入局，我更願意將這種交易視為一種更細緻的風險管控，意在通過總體資金與損益的細微調整，達到更好的獲利或避險效果。

『轉』是利用空間與時間作戰的要素，當有一套非常嚴格的移動走位方式，絕對不是倉皇失措，而是有序行進。

『倉』也不是單指合約點位而已，這其中還有合約『數量』與資金的控制，需要一套非常精準的計量模型，絕不是揮霍無度，必得是合情合理。

老師舉個例子同學們肯定秒懂。

如果剛剛的 Diagonal roll 不是一口，而是複數以上的多口合約，那麼是不是可以在已知時效下的波動範圍內，利用不同的口數取得相同的回報能力，但降低資金風險呢？

只要在獲利時轉倉並降低買入的口數，就能輕鬆達成這點，下圖就是一個操作的實例：

損益的差異呢？看看下圖就知道了。

風險依舊在，只是賺更多！

兩相比較下可以明顯看出，複數合約的調整包含了不同的倉位計數，有些已結算，有些繼續賺，整體下來風險不變，但能將當前已成功的手法展延，蛻變為獲利能力更強的策略。這裡僅僅顯示了一種策略延時的效果，很多時候『單口操作』的轉倉於策略上就能有不錯的表現，而複數合約的策略調整則能展現出更複雜的變化。

這裡附帶一提，其實策略百百種，水平轉倉也不一定得是延時，雖然比較少見，但根據策略的目的不同，也可能將到期日由遠調近，加速策略完結。

而說到『近到期日』或是『末日期權』，垂直轉倉 (Vertical roll) 更是時常被用來調整槓桿強度，這有助於提升獲利能力或降低風險，例如簡單的 Roll up 可以增加槓桿，Roll down 則能在降低槓桿的同時攤平風險係數，如有行權打算還能增加入股機會，並降低入股成本。

當然更厲害的就是把 Vertical 與 forward/backward 一起用的斜角轉倉，時間與點位一起調整，根本是穿越時空的超能力。

風險與費用更加關鍵

我們對真實的『感知』，總是比真實本身更真實。

這意思是要告訴同學們，別人講的、想像中的感覺都好對好真實，但往往實際體驗後才會發現，現實跟想像差距甚大。

相信就算老師說『轉倉』不是自欺欺人的操作，而是策略調整的一部分，即便那轉倉第三態存在的時間趨近於零，這樣肯定還是說服不了同學，因為很多同學對於已結算損益 (Realized gain/loss) 耿耿於懷。

也許有些同學終究無法說服，但仍請這些同學嘗試換個思維，或許會讓你們對於架構在策略這個概念的『轉倉』交易有點改觀。

現在，當策略進行中，在決定執行『轉倉』行動前，讓我們加入一個必要目的與兩個條件，來幫助定義『轉倉』這個策略行為：

• 目的：降低當前風險。
• 條件一：策略框架不變。
• 條件二：必要時有支出成本。

所謂的風險不限於資金、槓桿、被行權等等風險，但無論是何種策略，當『轉倉』為起手式之後的調整手段時，這類的交易目的之一都應該是出於改變某種風險（的強度）。

這就是說，只要是相同的策略與手法，並遵循某種交易的一致性，『轉倉』這個行為就能夠讓策略依循原有的軌跡，改變原有的某種風險，讓策略在相同市場環境中，得到優化（條件一）。

再者，出於等價交換的原則，『轉倉』的過程中若要改變風險狀態，必有某種損耗作為代價，這個代價可能是『時間』，也可能是『金錢』，這可以從合約的參數的變化窺知一二（條件二）。

再讓老師舉個例子來說吧。假設當前股價波動方向與預測相同，且有再延伸加強的趨勢，不過當前合約的到期日過近導致時間損耗過於嚴重，為了降低時間損耗帶來的風險，並在不改變框架_(註)的情況下待在市場更長的時間，可以使用水平轉倉。
^{註：這裡的框架指的是單腿買入持有看漲期權，且未改變槓桿強度。}

延長了到期日時間，就能稍微降低時間損耗 (Theta 降低），但相同的行權價與較長的日期，必然增加合約的價格 ，這就導致調整必須增加成本。

從前後合約的變化可知，這種調整並未增加槓桿強度，獲利能力與替換掉的合約相當，當前看漲框架也未改變，調控了時間風險的同時，略有增加的波動強度有機會稍微制衡下跌風險，能為停損提供一些緩衝機會。

策略管理如此這般的交易行為，就是『轉倉』。

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