什麼才是投資中最重要的事?

最近重讀了Howard Marks - <投資最重要的事>後感觸良多，在此與大家分享這本連巴菲特都讚不絕口的投資巨著。

(雖然巴菲特都為其背書，但這本老實說並不是看了一次就會覺得是曠世巨作的類型，通常是在市場發生動盪時或是重複閱讀後才會格外有收穫)

說到這位以風險控制著稱的超級投資人，就不得不說說他其實與我們台灣人大有關係，怎麼說呢？

直至今年第一季截止他手上仍然持有我們台灣之光 - 台積電多達一億多美金，佔據他的投資組合達到3.5%，更是他手中第六大持股，而其持股時間最早竟可追溯至2013年(當時台積電還不到100元呢)。

(圖片截自DATAROMA)

雖然Marks持有台積電與我們毫不相干，但看到這種超級投資人看好台灣的公司內心還是難掩激動啊！

也更讓人好奇他到底是怎麼看待投資。

以下擷取幾點我們認為精華中的精華。

風險到底是什麼？ 我們如何衡量風險？

我們投資學老師以前朗朗上口的：「報酬愈高、風險愈大。」長的就如下圖所示：

但實際上卻不然，風險提高只是帶給你「報酬散落的面積變大」，正確來說應該如下圖所示：

若你使用第一張圖思考，你會以為當你不斷將你自己置身於更高的風險中就能夠獲得更高的報酬，但天底下哪有這麼好康的事情，若這麼做就可以提高報酬，那這件事情本身一定不具高度風險；當你使用第二張圖時，世界就豁然開朗了，置身風險愈高的地方，僅代表有機率得到更高的報酬，但與之而來的可能是更嚴重的虧損，這才真正解釋了風險與報酬的關係。

舉今年2/6日發生的市場動盪為例，當時雖然台灣有期貨爆倉的事件發生，但台灣違約的嚴重程度遠遠不及當時著名的商品XIV。

XIV為放空VIX指數的一種工具，而VIX則為一衡量市場波動性的指數，換言之，當市場波動度越小，指數數值下跌，波動度越大，指數越漲。

由於過去一年多來美股呈現大多頭，鮮少出現重挫，因此在2/6號以前VIX長年維持差不多10上下。

但由於2/6當天道瓊大跌1000多點，導致原本風平浪靜的市場波濤洶湧，VIX一天之內漲幅超過一倍。

放空VIX的商品如：XIV等等，被殺的措手不及，一天之內就蒸發了80%，崩盤速度之快不但在當天暫停交易，更在隔天黯然下市。

因此千萬別把一件事情認為理所當然，不要以為「過去發生的事情」未來會持續發生。當時投資這個商品的人大概沒有幾個人想過他們的投資會在一夕之間從人世間蒸發。

不是說不能做出這樣的投資，而是你應該在投資之前就要知道這件事情倘若不如你所期待的，評估最糟的情況發生時你將會遭受到什麼樣的損失，而不是一心只關注你想要他發生的事情，千萬要記得世界不是繞著你旋轉的。

唯有當你真正認識風險時，你才有辦法去確認、控制他，Marks在書中花了三個章節講述風險，可見他本人對風險的重視程度，對他來說風險就代表著「投資虧損的可能性」。

Marks最為人所知道的除了風險之外，大概就是第二層思考了。

為什麼第二層思考如此重要？

因為我們主動型投資人追求的就是在長期獲得超過市場的報酬，如果對一件事情沒有特別的見解、跟市場想法一致，你的報酬大概就會與市場差不多。

巴菲特的副手蒙格(Charlie Munger)最喜歡掛在嘴邊的一句話就是：「反過來想，永遠要反過來想(Invert, always invert.)。」

所以當你想要獲得超越一般的報酬，你必須對公司、市場有著不一樣的價值判斷。

書中一句話是這樣說的：「你不可能做著與大家相同的事情卻期望得到與大家不同的回報。」

舉最近紅極一時的抓娃娃店為例，最近有無數文章在網路上分享關於娃娃機的報酬率。

你可以趁回家時看看你們家附近是不是最近也新增了這些瘋狂的抓娃娃機。

由於報酬率實在過於優渥，導致最近這些店面就像是當時的手搖飲料店一樣快速成長，好多人都想參與這樣的投資。

但若你反過來想，過多的供給可能會導致你的店面報酬率大幅下降。試想台灣有這麼多人口足以支撐這些新興的店家嗎？ 大家到底是習慣改變還是群眾一時興起？

反過來想並不是要你處處否認、雞蛋裡挑骨頭，這其實是一種思考的方式，將它納入你的思維邏輯，擁有不同於常人的思維，才有可能在市場上取得高於平均的回報。

價格與價值之間的關係大概已經被「價值投資人」講到爛掉了。

但這點其實就是我們投資的基石所在。

倘若你不知道自己買賣的東西價值為何，你會在上漲時感到焦躁急著賣出持股，你會在下跌時煩惱不知是否應該增加持股。

由於你永遠無法正確判斷市場當下的氛圍，因此最保險的方法就是在資產價格遠低於價值時買入，也就是我們朗朗上口的「安全邊際」。

Marks或其他投資人一直不斷提醒的一點：「光是買進一家好公司不一定會是一項好投資，用划算的價格買進東西才有可能會是一項好投資。」

雖然買的便宜是我們大多數人窮其一生追求的目標，但這邊提供大家另外一個思考方向，Pat Dorsey (The little book that builds wealth 護城河投資優勢的作者) 在google的演講中提醒大家，當你因為過於追求安全而抓更多的安全邊際之時，可能要承受更多因為買不到而造成的機會成本。

估值的給定一直是這行難解的謎，裡面充滿許多藝術性的成分，安全邊際原本用意是要保護我們不受資產大幅下跌的影響，切忌在使用上要格外審慎，認清自己買賣的東西、以及能夠承受的風險，不要因為急功好利而喪失江山，也不要因為過度戒慎恐懼而喪失了大好機會。

投資其實就是預測、預估未來的一種行為，你在買進的當下一定預期未來能夠以更高的價格賣出。

這件人人都知道的事情，能夠長期達成的人並不多，為什麼？

電影大賣空裡面曾經引用一段馬克吐溫的話："It ain't what you don't know gets you into trouble, it's what you know for sure that just ain't so."

白話文大概如下：讓你惹上麻煩的並不是那些你不知道的事情，而是那些你自以為十分確定卻沒有如你所願的事情。

這段話雖然看似簡單，但若你擁有多年投資經驗應該能夠與之擁有強烈的共鳴。

從早期的南海事件、鬱金香泡沫，到最近的網路泡沫、房地產泡沫，每一次的金融災難在爆發之前大多數人都對未來抱持無限期待，而導致市場興奮的節節攀升。

而資產價格水漲船高之時，就更加「印證」了大家心目中的預期，緊跟著而來的就是喪心病狂的群眾狂熱與盲目。

舉美國的次貸危機為例，當時雖然是低利率刺激了房貸MBS這類衍生性商品的氾濫，但其中的推手仍然是人們自己的預期：房市永遠上漲。

如果不是人們相信房地產價格永遠上漲，這些商品也不可能如此毫無節制的成長，而當房地產不再上漲時，世界也就與之崩潰。

書裏頭一句話是這麼說的：「大多數時候人的預期總是跟過去十分相像。」就像是一張不斷往後拉的 Excel 損益表。

這又讓人聯想到也許這就是為什麼馬克吐溫還有另外一句名言：「歷史本身並不會重複，但他的確會押韻(History doesn't repeat itself but it does rhymes.)」

認清自己其實並沒有水晶球，時時刻刻提醒自己未來是不可預測、充滿隨機性的，將能夠為你趨吉避凶、逢凶化吉，當你投資多年，你一定會知道一次性的巨大虧損將帶給你一輩子的損失。

耐心屬於心理層面的範疇，而這也是我們一直不斷提醒大家的，心理要素在投資上有不可抹滅的重要性。

人並非天生善於理性決策的動物，我們的每個決定不但受到外在環境影響，也時常會因為自己的內在情緒屏蔽住你掌管理性的大腦。

身為一位精明的投資人，需要耐心等待買入及賣出的時機，而這兩樣都是十分折磨人的。過於急切的買入常常以失誤收場，過於興奮地賣出則常常以悔恨結束。

投資就像是一場馬拉松，贏在起跑點其實並沒有多大意義。

我們現在認識的都是長期投資績效卓越的投資人，而不是那些在某一年度中了樂透績效一飛衝天的投資人。

時間最終總會不證自明，而若你打算讓時間站在你這邊，耐心將會是你不可或缺的要素之一。

Marks 的這本書其實是來自他過去數十年寫給客戶的memo，投資需要注意的事情是如此之多以至於這本書最後有二十件他列出認為重要的事情。

不過由於他是一家規模1000億美金以上的資產管理公司，他認為最重要的事情並不一定等同你自己最重要的事情，例如：他認為的風險是虧損的可能性，但對於一個二、三十歲的年輕人來說你的風險可能是沒有將你自己曝露在最大可承受風險中，講白一點，人家幾千億身家的人才需要做風險控制，只有幾十萬卻還在資產配置。其實就算全盤皆輸也就是一年的薪水而已，不趁這時候將你的風險承受度提高本身可能就是一種風險。

大師的話雖然大多都是金玉良言，但我們也別照單全收了，就像前篇文章說的每個人都是一個獨立、具有多樣性的個體，每個人都應該從中摸索出對自己最重要的事情。

我們公司就認為在投資中最重要的事情，還包括了團隊合作與機率思考，不知道對各位來說最重要的又是什麼事情呢？