Block (SQ) 2022Q4財報

Block是一間金融科技公司(前身為Square)，代號SQ。最早以面向商家的收費系統Square起家，後續推出Cash app 電子錢包，發展金融儲存與支付的生態系統。

• (中性) 面對大環境不好，Block 2023年放緩擴張，著重於高回報的業務。
• (好) 整個公司還是在成長，2022年和2023年員工人數都是上升
• (壞) 公司還在燒錢，預計2023年是縮減虧損而非盈利

• 公司調整了評估的財務框架，目前以 “毛利增長率(gross profit growth) + 調整後的營運毛利率(operating income margin)” 兩者總和為評估指標，希望達到40%。
• 公司以前計算是採用 adjusted EBITDA margin，而非營運毛利率，但adjusted EBITDA 裡面不會計算給員工的股票補償，而這個對公司的營運上是很有實際意義的成本，因此會高估財務狀況。
• 如果用舊的框架，SQ去年 Gross Profit Growth + adjusted EBITDA margin 是 42%，如果用新的框架，是23%。 (此處不包含AfterPay，因為是收購後的第一年，計入AfterPay則數字會高出10%)

• 總體目標是以新的框架達到Rule of 40，即40%，並且長期保持。 (可以發現用舊的框架已經達到了，但CEO認為這樣並沒有真實反映營運狀況)
• 2023年的主軸是高效營運(Efficiency)，放緩公司費用擴張，增加利潤率。
• 減緩可自由支配的支出，一是招聘，2022年員工人數增長了46%，2023年預計只增長10%。不過由於2022年的影響，整體人事費用還是會增加大約20%。
• 承上，第二是銷售和行銷(sales & marketing)的支出，預計只增加5-10%，相比2022年則是25%。這其中可細分，公司會把重心放在回報率較好的項目，因此peer-to-peer (點對點轉帳)和 Cash App Card的費用反而會增加的更多，至於其他投報不好的領域，就會收回或先暫停。
• 像這種peer-to-peer 和Cash App Card的費用是算在variable expense(可變費用)，目前佔公司報告的Non-GAAP費用1/3，從歷史數據看，可變費用增長跟毛利的變化是較為一致的。

• Square: 起家產品，面向商家的整合性服務，目前包括收錢平台、收支管理、員工管理…等。目前看來Square在食品業和零售業的增長率有放緩，在其他領域則比較穩定。2022年Q4的毛利潤yoy是17%，2023年1月和2月則是21%。
• CASH App: 目前最壯大的產品，1月和2月毛利潤yoy超過50%，3月份可能會稍微緩和，因為對定價做調整。Cash App可以想像成數位銀行帳戶和電子錢包，目前Cash App上的產品包括如： Savings —>幫助用戶設定目標和存錢，是公司推出以來成長最快的產品。 Cash App Card—> 像簽帳卡的概念，不過簽帳卡本身提供很多的優惠，用戶可以自己設定想使用的優惠(例如麥當勞套餐5% off)。如果很難想像的話，就像是cube卡切換方案那樣使用的方式。 其他還可以在Cash App中購買證券和比特幣
• Afterpay：收購的BNPL服務，增加CASH app和 Square支付型態的多元性，使用感受上像信用卡，但實際上服務到更多無法申辦信用卡的族群。
• TBD：創辦2年的比特幣去中心化交易所，隨著加密貨幣的退潮，後面會如何還很難說，在目前對公司的影響也不大。
• Tidal：併購的串流音樂平台，一樣是擴增生態的一部分計畫，只是目前佔比甚小。

1. 由於Fintech目前是很激烈的競爭市場，目前擴張產生的費用仍會持續增加，因此很難用EPS這類數值來評估公司的狀況。管理層提供了一套他們認為的經營標準，並且在此次更新，讓市場可以評估，CEO Jack Dorsey則提出公司的目標(Rule of 40)。好處是可以知道管理層對經營的狀況很了解，也有明確願景，壞處則是不是主流常用的標準，只能聽公司說了算。以此次調整新的評估，可發現其實在報告數據上是變得更嚴苛，因此我暫時是信任公司這樣的調整。
2. Block目前主要的兩大產品系是Square和Cash App，分別面向商家與消費者，公司的願景是建立一個金融生態系，從薪水帳戶、儲蓄、資產配置、消費、繳費、轉帳…等等，全部包含在內，因此發展所有產品的最終目的就是讓生態系更加完整，從而留住客戶。目前看起來Cash App發展得很成功，使用者的retention rate也非常好。潛在的隱憂就是Cash App已經提供不少服務，且目前佔公司收入百分比不少，公司要達到40%成長，單靠Cash App不知是否能持續提供中長期的動力? 而公司的Square業務，可能因為大環境關係，目前呈現稍持平的狀況。至於其他project則沒有很明確的貢獻。
3. 以CEO所說，他們認為潛在市場有2000億美元，而目前只吃了5%，因此還有許多空間可以讓公司成長。Block可以算是市場的領頭羊之一，但絕非唯一霸主，2023年著重高效率的業務的確是好的選擇，不過之後想必還是必須持續擴張。

• 現在與2020-2021相比，公司的規模更大，產品更完整，長線跑道很長，股價也處在相對低點。我本身已持有超過兩年，會繼續持有，不過相較於一些業務或優勢明確的公司，SQ短期內還是面臨激烈競爭與宏觀環境的壓力，暫時也不會加碼。
  
  註：本文完成時間為2023年3月5日，在3月底，做空機構興登堡(Hindenburg Research) 對Block發表做空報告。主要是指控財報內容不實，數據為操縱所得出。此指控真假仍待時間證明，本文的分析內容與看法全以公司發表財報為主。