之前答應讀者的文章來了,本文講解耶魯大學教授 Ian Ayres 與 Barry Nalebuff 的著作《Lifecycle Investing》！
zoomable
許多人聽到「借錢投資」直覺就是危險，但教授們提出的核心論點—「時間分散（Time Diversification）」，從數學模型上徹底打破了這個直覺。
This Substack is reader-supported. To receive new posts and support my work, consider becoming a free or paid subscriber.
這篇文章不談信仰，我們直接看數據，並聊聊在台灣實務上該如何執行，以及那些券商沒告訴你的隱性風險。
一、 核心邏輯：你的「人力資本」也是資產
在原書的理論模型中，最打動我的是將「人力資本（Human Capital）」納入資產配置的維度。
- 傳統觀點： 60/40 股債配置是為了降低波動。
- 生命週期觀點： 年輕時你雖然沒錢（財務資本少），但你有未來 30 年的薪水（人力資本大）。這筆穩定的薪水流，本質上就是一張巨大的「抗通膨債券」。
因此，年輕人的真實資產配置其實是「極度保守」的（99% 的人力債券 + 1% 的股票）。為了平衡終身曝險，我們應該在年輕時透過槓桿（建議 2:1）放大股市部位，這不是賭博，而是將未來的薪水提前證券化，實現跨越時間的風險分散。
報酬順序風險：累積期的護城河
這也解釋了為什麼年輕時的熊市是禮物。
- 累積期（先壞後好）： 市場下跌時，我們用穩定的「人力資本」（薪水）去收購便宜的籌碼。
- 提領期（先好後壞）： 退休後沒有薪水保護，波動才會變成真正的殺手。
二、 數據說話：解讀原始回測圖表
為了確認這套策略不是紙上談兵，我仔細研究了原書的 Table 3.1 與 Table 4.1（基於 1871-2009 年美、英、日股數據的回測）。
1. 策略對決
教授們比較了三種策略在歷史長河中的表現：
- Birthday Rule (生日規則)： 傳統建議，隨年齡降低持股（年輕 90% -> 退休 50%）。
- Constant (固定比例)： 終身維持 75% 股票。
- Lifecycle (生命週期)： 年輕時開 200% 槓桿，隨年齡與資產增長逐漸降槓桿，終身平均曝險約 83%。
2. 驚人的「下檔保護」
大多數人認為槓桿會讓下檔風險變大，但數據顯示恰恰相反。
根據原始數據的 Minimum Outcome（最差情況） 分析：
- 在歷史上運氣最差的區間，採用傳統「生日規則」的投資人，退休金累積的低點約為 29 萬美元。
- 同樣衰運的平行時空下，採用「生命週期法」的投資人，退休金低點卻有 38.7 萬美元。
解讀： 即使你運氣極差，年輕時開槓桿所累積的超額報酬，依然足以讓你的退休金比傳統保守投資多出 33%。這證明了「時間分散」能有效降低長期的「終端財富風險」。
三、 巴菲特也用槓桿！？
大家知道嗎？根據 AQR 資產管理公司發表的研究論文《Buffett's Alpha》，巴菲特的平均槓桿比率約為 1.7 倍。這也是他在1976年以後績效表現亮眼的主因。
Buffett S Alpha
1.41MB ∙ PDF file
1. 巴菲特的槓桿是「負成本」且「不會被斷頭」
但最大的關鍵是，巴菲特的槓桿來源主要是保險浮存金（Float）。
- 成本極低： 只要保險業務不虧損，這筆錢的資金成本幾乎是 0%，有時甚至是負的（等於保戶付錢請他管錢）。
- 不強制平倉： 保險理賠是根據機率發生的，只要保留適當現金流，即便股市大跌 50%，保戶也不會集體要求退保，這讓巴菲特在空頭市場能安然持股，甚至低點加碼。
2. 一般人的槓桿陷阱：流動性風險
普通投資人常用的槓桿通常具備以下缺點，導致無法像巴菲特那樣長線持有！一般人若想模仿他的績效，最難學的不是選股，而是他獲取「低成本、高安全性資金」的能力。
實戰指南：槓桿工具的選擇與排序
所以在台灣，我們有哪些工具可以模擬書中的 200% 策略？經過成本與風險的綜合評估，我的推薦排序如下：
1. 首選：房貸增貸 / 信貸 (Loans)
我個人認為這是大眾最適合的方式，因為它隔離了「斷頭風險」。
- 優勢： 只要現金流（薪水）付得起本息，銀行不會因為股市腰斬而叫你提前還款。這讓你能在崩盤時真正做到「抱得住」。(利率越低越好：抓2-4%)
- 風險： 剛性現金流壓力，需預留至少 6-12 個月生活預備金。
2. 次選：槓桿 ETF (Leveraged ETFs)
- 工具： 正二 ETF（如 SSO, QLD, 或台股 00631L）。
- 優勢： 不會負債（No Negative Equity），操作最簡單。
- 注意： 需控制在 2倍 以內，避免波動耗損（Volatility Drag）過大。
3. 最後考慮：券商融資 / 股票質押
這是許多進階投資人的盲區，魔鬼藏在細節裡：
- 美股融資 (Interactive Brokers, IBKR)：
很多人貪圖 IBKR 的低利率，但要小心它的自動風控演算法。風險警告： 在市場極端波動或重大事件（如大選、地緣政治）發生時，IBKR 有權在無預警的情況下瞬間調高保證金要求 (Increase Margin Requirements)。表示，即便股價還沒跌到原本的斷頭價，你仍可能因為保證金成數突然被拉高，而被系統即時強制平倉，完全沒有補錢的緩衝時間。 - 台股股票質押：
雖然利率低（約 2.5%），但「維持率」機制是長線持有的最大硬傷。
四、 進階風控：融資斷頭的生存手冊
如果你決定使用台股融資或質押，請務必搞懂遊戲規則。
1. 安全氣囊怎麼算？
判斷生死的唯一指標是維持率。
維持率 = ( 股票總市值 ÷ 借款金額 ) × 100%
假設你有現值 200 萬的股票，質押借出 100 萬：
$200萬/100萬 = 200% (初始維持率)
2. 斷頭紅線在哪？
台灣法定斷頭門檻是 130%。速算公式如下：
斷頭觸發價 = 借款金額 × 1.3
承上例，借 100 萬，斷頭價就是：
100萬*1.3 = 130萬
意義： 當你的股票從 200 萬跌到 130 萬（跌幅 35%）時，追繳令就會發出。
3. 黃金救援期 (T+3)
收到追繳令後，你有兩天的時間可以補錢。
- 結局 A (安全)： 補錢讓維持率回到 166% 以上，警報解除。
- 結局 B (危險)： 只補到 130%-166%。警報暫緩，但只要隔天一跌破 130%，次日直接斷頭。
- 結局 C (斷頭)： T+3 開盤，券商以市價強制賣出。
我的建議： 若使用質押，請將維持率長期控制在 166% 以上（甚至更高），並且保留隨時可以補進去的現金或股票，不要借好借滿(最多抓4-5成就好)。
五、 結論與私心推薦
讀完本書我的結論是：年輕時最大的風險，不是股市波動，而是「參與度不足」。生命週期投資法並非鼓勵盲目賭博，而是透過理性的計算，利用年輕時最強大的資產「人力資本」，來換取更穩健的終身財富。
最後提醒： 模型是完美的，人性是脆弱的。執行此策略的關鍵不在於計算槓桿倍數，而在於現金流管理。務必確保在最壞的情況下（股市大跌且收入中斷），你依然能生存下去。
(免責聲明：本文基於學術理論研究，不構成投資建議。槓桿投資具備高度風險，請衡量自身財務狀況。)
書中圖片來源：https://www.lifecycleinvesting.net/Resources/figures+tables.pdf
私心推薦
最後，如果你對這套理論有興趣，但覺得看書太累，我私心大力推薦去訂閱財經 YouTuber 「清流君」的生命週期投資法系列。
推薦資源： 清流君【生命週期投資法】全系列
我整理這篇文章很多觀念都深受他啟發，他的內容密度與數據驗證的嚴謹程度，在中文財經圈是數一數二的。推薦大家把整個系列看完，保證不後悔！
This Substack is reader-supported. To receive new posts and support my work, consider becoming a free or paid subscriber.
