「通貨膨脹」與「通貨緊縮」

從2020年因為COVID-19衝擊，聯準會（FED）降息開始，整體資本市場一直處於資金充裕、流動性很好的情況，時不時有人會出來喊疫情衝擊並未舒緩，股市將迎來「第二隻腳」，亦即另一波大跌，但整體市場反應無懼疫情嚴峻、企業強勁的獲利讓市場走出一段驚人的漲幅，在2021年時，市場開始充斥著對於通貨膨脹的預期，伴隨而來的即是對於聯準會升息的預期，而隨著時間邁入2021下半年通膨指標指出通膨愈發嚴重，使得聯準會不得不在202203進行久違的升息，試圖抑制通貨膨脹，也因此「通貨膨脹」、「升息」、「縮表」成為了2022年投資市場的主旋律，每個投資人都試圖在這樣的大環境下規劃自己的投資計劃，也一邊使計畫更為完善。

本篇文章筆者將試著解釋對於自己而言「通貨膨脹」、「通貨緊縮」是什麼概念？並且以自己的邏輯將已發生、正在發生的事件將「通膨」、「通縮」連結起來，希望閱讀了這篇文章後，能幫助讀者對於整體大環境的判讀有新的想法，並且用以制定自己的投資計劃、修正自己的投資組合。

「通貨膨脹」是什麼？

參考維基百科的頁面，通貨膨脹（ Inflation）（https://reurl.cc/e3yrpK）指實際貨幣購買力下降的現象，可以理解成「過多的貨幣追逐過少的商品」，而通膨發生的原因又可以簡單地被分為下列四個（此分類來自於市場先生的文章：https://reurl.cc/NAlvdp）：

1. 需求拉動效應(Demand-Pull Effect)：當市場上對於商品的需求大於供給時，會造成商品的價格被抬升，而以這兩年為例的話，則是大家耳熟能詳的「量化寬鬆」(Quantitative Easing)，當然這兩年的通膨演化至今，難以歸咎於單一原因。
2. 成本推動效應(Cost-Push Effect)：當生產的成本上升，生產者將成本轉嫁在消費者身上，導致商品價格被抬升。
3. 固有型通膨(Built-in Inflation)：當員工預期通膨侵蝕自己的實質購買力，向老闆要求加薪，而生產者又將生產成本上升的壓力轉嫁到消費者身上，導致商品價格被抬升。
4. 薪資推動通膨(Wage-Push Inflation)：當員工薪資上升後，生產者將生產成本轉嫁到消費者身上，造成商品價格被抬升，最後商品價格上升的速度大於薪資上升的速度，這現象稱為「薪資-物價螺旋」(Wage Price Spiral)。

筆者並不確定3、4兩種原因之間的差異，但對於我而言，通膨的現象定義是很清楚的，即是「過多的貨幣追逐過少商品」，而通膨造成的影響，最直接的就是對於消費者購買力的侵蝕，這也是大部分人開始投資的原因，希望藉由將閒置資金購買資產，利用資產增值速度大於通貨膨脹速度來保持、甚至增加自己的資產。

「通貨緊縮」是什麼？

通貨緊縮（deflation）指的是當市場上流通的貨幣過少，導致產品與服務的平均價格隨著時間下跌（來自：市場先生https://reurl.cc/Kbd69M），當通貨緊縮發生時，因為產品價格持續下跌，消費者傾向延遲消費、並且增進儲蓄，這會使得整體經濟的流動性下降，而造成通貨緊縮的原因主要為「供過於求」，更多進一步對於通貨緊縮的解釋可以由市場先生的網站進一步學習，筆者在此不做贅述。

「通膨」還是「通縮」？

方舟投資創辦人（ARK invest）凱瑟琳伍德(Cathie Wood)，又被股民稱為「女股神」、「乾媽」、「女韭菜」、「還我錢」，前兩個稱號是2020年時伍德旗下的基金表現非常亮眼時，大家給她的稱號，而後兩個自然是從他的基金遭遇了逆風時大家給的稱號了，在這邊文章筆者無意談論ARK的投資風格，反而筆者想談的是這個訪談。

這是一個在20210930上傳的影片，伍德提到對於未來的市況，他認為比起大家口中的通貨膨脹，通貨緊縮會是更大的問題，原因是在疫情影響前，企業庫存過低，而企業為了趕上因疫情快速增長的消費需求，紛紛提高生產訂單，並且導致原物料上漲，而當消費者對於產品的需求轉至服務的需求時，這些實體商品則會迎來供過於求，除此之外，隨著科技在各領域的突破，造成生產力過剩、生產成本大幅降低，這樣的結果會造成整體市場情形陷入通貨緊縮。

而近期（20220521）伍德又再次對於目前市況處於通膨還是通縮給出了看法，非常推薦讀者們也去看看原片。

其中派傑投資公司(Piper Sandler)的首席經濟學家Nancy Lazar與伍德提出幾個對於目前市況的看法：

1. 並非聯準會升息造成經濟成長放緩，而是世界各國央行先行升息造成經濟成長放緩，聯準會僅是跟上經濟放緩腳步收攏資金，並認為聯準會並不會如大家所預期的再升息約200個基點（8碼），因為通膨已經呈現趨緩的現象。
2. 伍德提出聯準會對於Target, Walmart財報的解析(詳見上周市場解讀:https://reurl.cc/j1Q5V1以及操作策略: https://reurl.cc/DyK6Ym)，Nancy提到即使在美元升值(實質購買力上升)的前題下，零售龍頭們對於存貨的成本依然提高了10%之多，進而推測出消費者的實際需求已經弱於市場的供給（邏輯如同上段文章中粗體字部分），而公司將會rolling back price(將因為供不應求調升的價格再次降回來)，並且對於CPI指數下降抱有信心。
3. 伍德認為零售龍頭們確實因為心理因素而過度囤貨，並且認為二手車價泡沫會因為大眾運輸重啟，造成實質用車需求下降，進而拋售二手車導致車價的泡沫破裂，而因為二手車價在CPI的權重很高，因此可以預測聯準會對於壓制通膨的目的在某種程度上已經達到。
4. 財務政策（Fiscal policy）為發錢給人民（在疫情期間），使人民獲得過於快速成長的購買力，進而造成品牌廠商認為需求提高，提高對供應鏈的拉貨力道，又因為中國封城影響，造成最後產品在市場上供不應求而提高售價，因此在供應鏈問題趨緩後，這部分造成售價提高的因子將會降低，所以通膨已走在下降的趨勢中。
5. 房屋售價與租屋成本的提高也造成了CPI的上升，而房屋價格與租屋價格也正隨著時間演進而趨緩。
6. 對於聯準會升息的動作，兩位專家提出了與大眾不同的看法：
   各國央行（除美國外）提早升息，使得經濟成長趨緩，而後聯準會才開始進行升息的動作（與2006年有所不同，2006年情形為升息造成經濟成長停滯），因此兩位專家認為，聯準會的升息並未如預期打擊到通膨，反而讓經濟成長減緩更為劇烈，也認為聯準會並不會如市場預期的大幅升息。
7. 對於債券市場的低靡，Nancy認為2022Q4會有一波反彈，而伍德則認為債券市場將持續低靡，並且在此提出了一個有意思的觀點，伍德將美國十年期國債殖利率視為市場某種程度上認為的美國GDP年成長率，而他認為目前的殖利率看來市場對於美國成長率過於悲觀。

伍德在影片中也多次提到破壞式創新對於經濟成長的影響，並且認為破壞式創新將為生產力帶來前所未有的提升，因此其對於長期的經濟成長非常樂觀，認為這樣的生產力提升將會很大程度的抵消通貨膨脹，甚至造成某種程度的通貨緊縮，並且提出在未來幾年內選股更應該以破壞式創新為主，依靠通膨與傳統成長的公司將會在未來低靡，而有真實創新能力的成長公司將會帶領市場進入下一個循環的主升段。

兩位專家都對於聯準會對於通膨的態度、企業實質獲利是否被侵蝕、消費需求是否疲軟依據數據做出了完整的分析，整體思考邏輯清晰完整，筆者認為對於幫助目前市場的無所適從的投資人很有幫助，雖然伍德對於破壞式創新依然抱有著迷之自信，但筆者還是很推薦讀者們可以花時間看完整個討論的影片。

市場一直以來對於升息對於實體經濟的衝擊抱有疑慮，擔心過度遏止流動性會使企業不僅要面對通膨壓力，也要同時應對消費端需求萎靡，而究竟市場能不能如聯準會所希望的「軟著陸」？身為投資人的我們也只能持續觀察市場指標，並且試圖做出在每個當下最適合的判斷，來幫助自己調整部位。

而我想大家最關心的，莫過於目前市場對於股價的反應，是否已經包含了未來幾碼的升息？筆者認為答案是肯定的，當聯準會判斷全年需要升息10碼時，擁有資訊領先的投資人早已開始進行動作，而當全年升息多少已經成為市場共識時，這樣的資訊就已反映在股價之中，但當市場中出現雜音（超過預期的事情）又會再次讓市場上投資人反應（買進賣出股票），則又造成股價波動，近期因為市場對於未來資訊反應已經到了很極端的情況，所以任何風吹草動都可以造成市場價格大亂，而作為投資人，我們需要的只是把情緒穩住，不隨市場起舞，慢慢找到被低估的好公司、靜待買入的時機，並且在這種時候試著多看少做，建立自己的投資計劃即可。

Cheers,

Nole