崩盤的加密貨幣何去何從

今年五月初以來加密貨幣經歷了自2018年來最大的崩盤。相對於2021年11月的高峰，市值最大的加密貨幣，比特幣，其幣值至今跌了66%，市值其次的以太幣幣值則跌了74%。最戲劇化的發展則是市值第三大的穩定貨幣 (stablecoin)，TerraUSD幣，於一個星期內失去它將近450億美元的所有市值。這一次的崩盤，倒底是加密貨幣金融價值的翻轉拐點，還是其長期演化歷史中的微泛波瀾，值得深入的分析與探討。

自開年以來，幾個在過去兩年受惠於COVID封鎖的美國公司如Zoom、Peloton、DocuSign和Netflix，其營收與股價都大幅下降。亞馬遜在今年第一季宣布自2015年以來第一次虧損，原因之一是其電子商務部門營收的萎縮；連蘋果、微軟、臉書、特斯拉和英特爾都紛紛宣布降低人員招募的速度以因應可能的業績趨緩。比特幣與以太幣的幣值的下跌走勢與這些經濟衰退的徵兆若合符節。他們從去年11月開始下跌，到今年1月降至谷底，然後在後續三個月緩步回升，直到五月初受TerraUSD牽累再次跌深。識者以為，這幾個月的跌幅大部分可歸因於實體經濟的減速降低了投資者對加密貨幣的信心，而非肇於任何結構式的崩壞。

相形之下，Terraform Labs 所開發經營的TerraUSD的崩潰則可謂自作自受、死不足惜！所謂的穩定貨幣原指能維持和某法定貨幣(如美元)固定匯率(通常為1比1)之加密貨幣，此類加密貨幣的營運者通常擁有相對數量的法幣或可信度較高的加密貨幣(如比特幣)以保證其匯率之穩定性。TerraUSD雖然號稱穩定貨幣，卻不備有適足的支撐資產，而試圖以演算法控制貨幣供給量以間接穩定其匯率。這一類演算法的理論正確度或實務可行性似乎從未經過嚴格的檢驗。

同時，為了快速累積TerraUSD使用者數以提高其籌碼量，Terraform Labs設計了一個只能用TerraUSD結清、年利率高達20%的存款服務叫Anchor Protocol。此服務果然一炮而紅，迅速吸引來了一大批聞風而來的使用者，也大幅衝高TerraUSD的貨幣流通量。

然而，這麼高的利率終究是繫風捕景的鏡花水月。今年三月，此存款服務的使用者開始發現Terraform Labs用來支付利息的資金池似乎逐漸枯竭。到五月初，因為比特幣的持續貶值及實體經濟的降溫，促使投資人自TerraUSD第一波的小幅撤出，也將其對美元匯率一度壓至低於0.9。但因TerraUSD供給量演算法原本設計的假設是匯率游移於1.0附近(譬如說 0.95和1.05之間)，一旦匯率低於此預設範圍，它板回匯率的能力便大打折扣。於是後續幾天匯率遲遲無法回檔，引發更多投資人的撤出，匯率進一步下跌，恐慌氣氛瀰漫，類似銀行擠兌的行為浮現，最終螺旋直下、一敗塗地！

這一波的貶值，對較具公信力的比特幣與以太幣，對照其過往價格起浮的記錄，應是不致全面崩盤的短期修正。這個論斷的根據有二: 第一，儘管整體加密貨幣產業很有可能進入寒冬期，因為比特幣與以太幣作為此產業清算資產的地位極其穩固，投資人對他們的長期信心和需求仍然存在；第二，據估計在2022年約只有16%的美國人投資加密貨幣，這個比率不算高，意謂將來可能有更多的「新血」(或傻瓜) 會加入投資加密貨幣的行列。

至於TerraUSD，應將壽終正寢、再無翻身之可能。它的貨幣供給量調節演算法既未經過嚴謹的數學證明、更乏實戰的淬鍊，再加上其存款服務疑似老鼠會式的商模引發類擠兌行為，導至偏離維穩演算法預設的操作範圍，始則左支右絀、捉襟見肘，終至每況愈下、萬劫不復。

可嘆的是許多TerraUSD的小投資人傾家蕩產、血本無歸，但其創始人及風險投資人卻幾乎全身而退、甚至滿載而歸。因為TerraUSD幣搭配Luna幣作匯率調控，TerraUSD投資人喜自稱Lunatics (中譯:瘋子)，劫後回首，竟是一語成讖！