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冷門股獵人｜涓豆腐起家，韓式餐飲霸主轉向台、泰、越料理，多品牌策略拚成長｜豆府(2752)
閱讀時間約 19 分鐘
圖片來源：Flickr／作者：nnice
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你聽過涓豆腐、北村豆腐家、姜滿堂、韓姜熙的小廚房、銅盤這些韓式料理餐廳嗎？可能中南部的讀者比較陌生，但這些品牌其實都來自同一個餐飲集團－豆府（股票代碼：2752）。
隨著疫情趨緩、入境限制逐步解禁、「黃小玉」（黃豆、小麥、玉米）價格大幅回落，先前因原料價格上漲及通膨而漲價的餐飲概念股，有可能同時享受解封消費增加及毛利率回升的雙重利多。
正所謂「民以食為天」，餐飲是民眾的必需消費之一，當全球經濟走向不明之際，我們可以將目光看回餐飲概念股，尋找已成功度過疫情危機，營運獲利穩定、品牌形象良好，且仍具展店成長動能的公司，豆府（股票代碼：2752）可能是一個不錯的選項。
圖片來源：豆府集團官網
公司介紹／股權結構
豆府股份有限公司成立於 2008 年 1 月 23 日，迄今僅 14 個年頭，是一家年輕企業。豆府以「涓豆腐」品牌起家，2014 年總店數達到 10 家，並開啟多品牌經營模式，2015 年推出新品牌「銅盤」、「韓斤麻浦」，2016 年推出「北村豆腐家」，2017年 推出「韓姜熙的小廚房」，2019 年掛牌上櫃，同年推出「飛機河粉」，2020 年推出「姜滿堂」，2021 年推出「帕泰家」、「釜山宗家」。
豆府目前已成為台灣規模最大的韓式料理連鎖餐飲集團，主要提供豆腐煲、銅盤烤肉、五花燒肉及飲品、甜點等餐食，近年也開始將觸角延伸至越式、泰式及台式料理，透過新品牌如「飛機河粉」、「帕泰家」、「阿達師五星麵鋪」等搶攻市占率，擴大餐飲事業版圖。
董事長吳柏勳也非常年輕， 目前只有 40 多歲，總經理吳孟哲則是吳柏勳的表哥，因此豆府也是典型的家族企業，兩人的分工是吳柏勳負責巡店、接洽商場及規劃新品牌，吳孟哲則運用科技業出身的經驗，管理集團組織營運及訂定策略。ㄖˋ
圖片來源：遠見雜誌
公司前 4 大股東其實就是吳柏勳、吳孟哲與他們的妻子，合計持有公司 34.73％的股份，若再加計 3.93％個人持有的股份，合計高達 38.66％，因此公司經營權相當穩固。
資料來源：豆府2021年報
從股權集中度來看也是如此，截至 111 年 3 月 29日的資料顯示，千張以上大戶持股佔 43.82％，400張以上大戶佔 59.05％，50張以下股東持股則佔 24.56%，籌碼相當穩定。
資料來源：豆府2021年報
若根據最新6月份的資料顯示，400張以上大戶持股已提升至 60.29％，從圖中也可以看到去（2021）5月台灣疫情爆發後，豆府的大股東持股遽減，2021年10月達到最低點 54.06％，但之後隨政府「五倍券」政策及疫情後消費復甦等利多刺激，大股東持股又逐步回補至超過 60％，顯示大股東對於公司未來經營績效提升具有信心。
圖片來源：神秘金字塔
要注意的是，因為豆府屬於冷門股，加上股權集中度高，且籌碼多掌握在公司經營層及大戶上，因此流動性偏低，曾經看過1張拉到漲停的紀錄，在這種狀況下，成交價只能當參考，但若你是小額投資，倒無須太過在意流動性問題，應將關注重點放在公司的經營績效及展店計畫。
品牌／產品／產業介紹
目前豆府經營多達 9 個餐飲品牌，並以異國料理為主體，但今年推出的新品牌已正式跨足台式料理，讓餐飲版圖更為全面完整：
- 韓式料理：最知名的是「涓豆腐」，也是發跡的品牌，其餘韓式料理品牌還包括「銅盤」、「北村豆腐家」、「韓姜熙的小廚房」、「姜滿堂」、「釜山宗家」等，料理品項包括拌飯、煎餅、豆腐煲、韓國烤肉、韓國特色定食、韓式火鍋等。
- 越式料理：目前品牌為「飛機河粉」，餐點包含傳統越南河粉、越南炸雞、炸春捲、涼拌青木瓜等。
- 泰式料理：目前品牌為「帕泰家」，是代理泰式米其林品牌，餐點包括泰式特色麵食及小吃，包含泰式炒河粉、甘藍手卷、冬蔭功海鮮湯等。
- 台式料理：即今年新推出的「阿達師五星麵鋪」，主打台灣麵食料理。
圖片來源：豆府集團官網
公司的經營目標是希望囊括各式料理、各類型餐廳以及不同價格帶的消費族群，從圖中可以看到豆府透過品牌區分不同的價格帶及商場型態，避免品牌之間相互競爭。而根據台灣經濟研究院產經資料庫的研究報告顯示，單人餐飲消費金額以200至500元區間的餐館品牌占比最高，所以豆府主要也是鎖定200至500元區間這個最大的餐飲市場發展。
圖片來源：豆府法說會簡報
另外餐廳還會供給飲料及甜點。飲料包括氣泡飲料、豆漿、水果茶、越南咖啡、檸檬煉奶、酒類飲料等；甜點主要為韓式特色甜點，包含年糕、豆花、霜淇淋等。為開拓產品路線，豆府也有製作年菜銷售、中秋禮盒，並於疫情期間推出即食商品。
圖片來源：涓豆腐官網
豆府的經營策略為結合百貨公司、車站、購物中心、美食街設置餐廳據點，從公司2020年的法說會簡報來看，主要據點仍分布在北部地區，如何將品牌延伸至中南部發展，是公司未來成長的主要課題。
圖片來源：豆府法說會簡報
但疫情爆發後，逛街人潮大量流失，公司開始積極推出外帶餐點，並與外送業者合作，同時開發即食商品，並於涓豆腐網站推出電商平台，展現快速的轉型及應變能力。
圖片來源：涓豆腐官網
各品牌的營收佔比（參考2020年法說會資料），涓豆腐佔最高近六成，其次為北村豆腐家 21％，其餘品牌僅佔個位數營收，但這資料偏舊，建議讀者參考就好。
圖片來源：豆府法說會簡報
豆府的品牌名稱跟「豆腐」相近，發跡品牌「涓豆腐」的招牌菜就是韓式豆腐煲，因此公司主要原料包含豆腐、肉類及蔬果等食材，根據公司年報，2021年公司因新品牌的成立，使用肉品大幅增加，且原物料價格也有調漲，但原物料價格未來若有下跌，對公司成本降低將有幫助。
資料來源：豆府2021年報
品牌市占率方面，若根據公司營收及台灣餐館業全年營業額推估，豆府的市占率僅 0.29％，顯示仍有極大的成長空間。另外若觀察國內近 3 年餐館業營業額，因受到疫情影響，實質呈現負成長，年複合成長率為 -4.59％，但豆府的營收年複合成長率達到 13.35%，優於整體餐館業水準，仍屬可圈可點。
資料來源：豆府2021年報
另外讀者要注意，台灣國內的餐廳業市場成長穩定，疫情前幾年約有 3％至 8％左右的成長，只有2020、2021年遇到疫情影響而出現衰退，未來隨著國人所得增加、外食習慣風行及開放外國旅客來台後，預期餐廳業在疫情過後，仍有機會恢復過去個位數的年均成長率。而在國內這種飽和且高度競爭的環境當中，連鎖品牌業者因具有規模經濟效益及品牌形象，應能取得具優勢的競爭地位。
圖片來源：經濟部統計處
獲利表現及股利政策
- 月營收：公司 2019年掛牌上櫃，從月營收來看，隨著展店數增加，呈現上升趨勢，屬於合理表現，但可以看到疫情在2020年（中國疫情爆發 2-4月）、2021年（台灣出現本土疫情 5-7月）、2022年（台灣本土Omicron疫情爆發 4-5月）對於營收帶來的毀滅性打擊，有鑒於目前國內疫苗施打率高，預期疫情對於豆府的營收影響將逐步縮減，但近期國外又爆發 BA.5 變種病毒，仍需注意疫情對於餐飲業的影響。
圖片來源：財報狗
- 營收／毛利／營業利益（年度）：2020、2021年的營收大致持平，但毛利卻有下滑跡象，也拖累公司獲利，需要進一步了解成因。
圖片來源：財報狗
- 毛利率／營業利益率（年度）：很明顯的可以看到2021年公司的毛利率下滑，從2020年的54.45％，2021年大幅滑落至50.06％，整整少了 4.39％。
圖片來源：財報狗
據推測，2021年毛利率下滑應與當年度原物料上漲、基本工資調漲、新品牌開店等因素有關，一般來說餐飲業會透過漲價來將增加的成本轉嫁消費者，所以2021年有許多連鎖餐廳都公告漲價，如王品、麥當勞、八方雲集等，但媒體報導查不到豆府漲價的資訊，然而透過菜單資料的比對，推測豆府仍有在部分餐點項目漲價反映成本。
資料來源：自行整理
- 毛利率／營業利益率（季度）：從季報資料可以看到，公司在2021Q4的毛利率就有明顯回升，或許跟漲價策略有關，但2022Q1又有微幅下滑，推測與今年上半年食材成本持續上漲有關。
圖片來源：財報狗
- 股利政策：豆府其實對股東很大方，從過去年度股利配發的狀況來看，若加計股票股利，每年盈餘配發率都超過八成，假設公司能回到過去 2020年EPS 10.29元的水準，隔年公司配發高達 9元的股利，以目前（7/18）145元的股價來說，現金殖利率達到 6.2％，若公司能維持獲利成長及目前的股利政策，或可作為長期存股的選項納入考量。
資料來源：Goodinfo!台灣股市資訊網
投資邏輯
從前面的介紹，讀者應該了解豆府雖然是一家冷門股，但旗下涓豆腐等餐廳品牌其實有不錯的市佔率，公司也透過持續展店與多品牌策略提升營收與擴大市佔，另外公司配發股利大方，那投資的決策關鍵就在於未來營收能否持續成長（成長動能），以及公司毛利率能否回到過去水準。以下我們將針對豆府的潛力進行分析：
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可寧衛營運項目為一般廢棄物、一般事業廢棄物、有害事業廢棄物清除服務，也是國內最大重金屬固化和最終掩埋場廠商，其客戶包括兩大類，一為一般製程客戶，包括鋼鐵業、電子業、石化業等；二是政府清理專案，毛利率較低，許多科技大廠都是其客戶。
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主要從事烘焙原料、餐飲原料、乳製品進口銷售以及各式烘培預拌粉加工製造，較大的代理公司有30幾家，商品貨號(SKU)約1萬2千種，可一站購足。
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跳過經銷商直接經營終端客戶的商業競爭力強（業務團隊+烘焙師團隊(近50人)+自有物流配送系統=強勁的競爭模式的護城河）。
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全台最大，於2000年取得亞洲第一家通過ISO9001國際品質驗證標準的殯葬企業的殊榮，同時也是臺灣唯一上市殯葬公司。
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