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1011幣圈史上最大合約爆倉日，一共蒸發了約192億美元的倉位，讓許多人餘悸猶存。
其中穩定幣USDe在幣安上脫錨至0.65，導致參與近期年化12%獎勵活動且使用循環貸的用戶被全面清算。幣安承認其疏失並賠付用戶總額2億多美元。
那麼，到底發生了什麼事呢?
USDe這種利用Delta-Neutral策略（多單空單互相抵銷）維持幣價穩定的方式還能經得起考驗嗎?我們解讀Dragonfly機構合夥人Haseeb在X上的推文並加入自己的觀點。
首先，先從Ethena開始介紹。
Ethena 是建立在以太坊上的Defi協議，它發行一種名為 USDe 的穩定幣。
Ethena協議使用的是合成美元(Synthetic Dollar)，藉由Delta中性對沖(Delta-Neutral hedging)的方式穩定幣價。
簡單來說，持有等價值的多頭部位跟空頭部位，由於價格方向相反，可以抵銷價格波動時帶來的風險。
Ethena接受用戶提供的ETH資產做為抵押品，建立多頭倉位；與此同時，在中心化交易所反向開出等值做空倉位。不論標的資產漲跌，倉位的價值能維持恆定。
項目方透過資產質押產生的收益，以及開立空單收取的資金費率(Funding Rate)，回饋部分給用戶，因此形成了正向飛輪效應。
Ethena從去年上線主網後，其TVL（鎖倉總價值）不斷成長，脫錨事件前達到了150億美元的峰值，成為了第三大的穩定幣協議，僅次於USDT & USDC。
10/11亞洲時間凌晨5點左右，因川普發文對中國課徵100%關稅，加密市場產生劇烈波動，USDe的價格一路下滑，到了05:40已經跌至0.65。
Dragonfly的Haseeb文章中提到，其他主要交易所的USDe在同一時間的交易價格波動並沒有那麼激烈。圖表中可以看到，Bybit價位跌至0.95，DEX Curve上則僅下跌0.3%，可以表示出只有幣安的定價出現了問題。
市場劇烈波動的當時，幣安的充值、提款、API等基礎功能癱瘓，導致做市商(Market Maker)無法將資金轉入來維持幣價穩定，Haseeb形容這就像是交易所失火了，但所有的道路都被堵住，消防車無法開入救援。
另一個問題是，Ethena跟Bybit等交易所，有主要交易商的合作關係，讓做市商直接在交易所平台鑄造和贖回USDe，而幣安沒有此模式，導致只能將資金匯出到Ethena主網操作，當時因系統癱瘓而無法執行。
最後一個關鍵問題是，幣安的預言機(Oracle)僅參考了自己交易所內部的價格。Haseeb提到一個好的預言機設計，就是當自身非資產主要交易場所的時候，就應該要參照主要交易場所的報價，以避免閃崩時觸發不必要的連鎖清算。幣安宣布賠付用戶也間接證明了這個說法。
Haseeb的論述清楚明瞭，儘管是全球第一大交易所，仍有沒看到的風險存在。
加密行業是在風險報酬上不斷平衡及拉扯，同時不斷成長茁壯。
