2023-05-18|閱讀時間 ‧ 約 11 分鐘

Block公司：虛胖的用戶指標和「無摩擦」的騙局如何讓內部人能夠套現10億美元－part 1

本篇文章譯自興登堡研究於2023年3月23日發表的報告，由於報告篇幅相當長，將分幾個部分分別發表，本篇為整篇報告的條列式摘要，下稱的「我們」皆指興登堡研究，不代表黑鳶研究。

Block公司，前身為Square公司，是一家市值440億美元的公司，他們聲稱已經開發出一個「無摩擦」（frictionless）和「神奇」（magincal）的金融科技，旨在使「沒有銀行帳戶」及「缺乏銀行服務」的族群能自主使用金融服務。
我們進行了為期兩年的調查，結果顯示Block公司系統性地利用其所聲稱幫助到的人群。Block公司背後的「神奇」商業模式並非破壞式創新，而是公司有意的促成對消費者和政府的詐欺行為、規避監管、將掠奪性貸款和費用包裝成革命性的技術，並透過虛胖的指標誤導投資人。
我們的研究包括數十次與前員工、合作夥伴和產業專家的訪談，對監管和訴訟紀錄進行廣泛的審查，以及提出FOIA（資訊自由法）和請求公共記錄。
大多數分析師對Block公司的Cash App平台在疫情後出現的增長感到興奮，他們預期其擁有5100萬的月交易活躍用戶和低客戶獲取成本將推動高利潤增長，並成為未來提供新產品的平台。
然而，我們的研究表明，Block公司對其真實用戶數量誇大其詞，並低估了客戶獲取成本。前員工估計，他們審核的帳戶中有40%至75%是假帳戶、涉及詐欺行為或與單個人有關聯的額外帳戶。
核心問題在於Block公司擁抱了一個傳統上非常「缺乏銀行服務」的族群：罪犯。該公司在治理方面採取「蠻荒西部」政策使不法分子能夠大規模創建帳戶進行身份詐騙和其他詐騙行為，然後迅速提領詐騙來的資金。
即使用戶涉嫌詐欺或其他禁止行為被發現，Block公司僅將帳戶列入黑名單，而沒有封鎖該用戶。一位前客服代表分享了螢幕截圖，顯示列入黑名單的帳戶通常與數十個或數百個其他涉嫌詐騙的活躍帳戶有關聯。這種允許黑名單用戶的現象如此普遍，以至於有饒舌歌手在其歌曲中炫耀這一點。
Block公司透過報告充滿假帳戶和重複帳戶來誤導「活躍交易」指標，掩蓋了Cash App平台上有多少實際用戶，Block公司可以且應該向投資人澄清有多少獨立個體實際使用Cash App的估計數字。
CEO傑克‧多西公開吹捧Cash App在數百首嘻哈歌曲中被提及，作為其普及的證據。然而，對這些歌曲的審查顯示，這些歌手通常不是在唱Cash App的流暢用戶介面，而是描述如何使用它進行詐騙、販賣毒品甚至支付謀殺費用。［請參閱我們剪輯的相關影片］
「我用Cash App付錢給那些打手」──Block公司自費一支以「Cash App」為題的歌曲的宣傳影片，該歌曲描述透過App付錢給殺手。後來，該歌曲的歌手也因企圖謀殺而被捕。
根據一間非營利組織的龍頭的說法，Cash App目前為止也被列為在美國的性交易中最常被使用的應用程式。數個司法部的投訴文件大略描述了Cash App被用於促成性交易，包括涉及未成年人的性交易。
甚至有個以Cash App為名的幫派：據新聞報導和刑事紀錄，2021年巴爾的摩當局對「Cash App」幫派的成員提起了在巴爾的摩的西部社區販賣吩坦尼的指控。
根據與前員工多次的訪談，該平台不僅成為了犯罪活動的支付工具，還被詐騙帳戶和假用戶濫用。
有許多明顯的案例：有許多名為「傑克‧多西」的假帳戶，其中一些似乎就是為了詐騙Cash App的用戶。也有數十個名為「伊隆‧馬斯克」和「唐納德‧川普」的帳戶。
為了驗證這一點，我們將我們的帳戶改名為「伊隆‧馬斯克」和「唐納德‧川普」，還能輕鬆地收款和付款。我們用明顯是假的「唐納德‧川普」帳戶下訂一張Cash Card，確認Cash App的法遵是否會認為這有問題，結果我們很快就收到裝有卡的郵件。
前員工敘述Cash App如何壓制內部的擔憂，無視用戶尋求協助，又讓犯罪活動和詐欺在平台上橫行。這似乎是為了透過策略性地無視反洗錢規定來擴大Cash App的用戶基礎。
Covid-19疫情和全國封城措施對Block公司當時主要的獲利來源──商家服務──成為了生存威脅。
在這種環境，瞄準Cash App反法遵的自由狀態，該應用程式促成一波大規模政府紓困金支付方式。CEO 傑克‧多西在推特上宣稱，用戶可以用Cash App「立即」收到政府紓困，且因為他們的無摩擦技術，用戶「無需銀行帳戶」。
Cash App帳戶在收到第一筆政府紓困的幾周後，各州開始追回疑似詐領的款項。前員工告訴我們，華盛頓州希望從支付處理業者那裡追回超過2億美元，而亞利桑那州則試圖追回5億美元。
又一次地，這些徵兆無法被忽視。饒舌歌手「Nuke Bizzle」拍攝了一部關於詐領紓困的流行音樂MV。幾個星期後，他就被捕並被判犯了疫情詐欺。起訴書中唯一提到的支付服務供應商就是Cash App，該平台促成了詐騙支付。
我們提交了公開紀錄的請求，以了解Block公司在促成詐領紓困時的角色，並從幾個州獲得了回應。
在疫情爆發僅僅四個月後，麻薩諸塞州試圖從Cash App帳戶追回超過69,000筆失業救濟金。與大型銀行如摩根大通和富國銀行相比，與Cash App合作的銀行可疑交易數量過高，儘管前者擁有四到五倍的存款帳戶數量。
根據我們透過公開紀錄請求獲得的數據，在俄亥俄州，與處理該州最多失業金申請的銀行相比，Cash App的合作銀行可疑的交易多出八倍，儘管前者申請數量是Cash App的兩倍。
數據顯示，與俄亥俄州的競爭對手相比，Cash App的合作銀行有將近十倍的申請人企圖用別的人頭帳戶重複申請，這明顯是詐騙行為。
Block公司明顯存在法遵方面的疏漏，使詐欺行為容易進行，例如允許單個帳戶代表多個來自不同州的人收到失業救濟金，以及無效的地址驗證。
為了維護其成長引擎，Cash App明顯忽視內部員工的擔憂，以及來自美國特勤局、美國勞動部監察辦公室、金融犯罪執法局和州監管機構的警告。這些機構都特別提到多筆Covid-19紓困金進到同一個帳戶等明顯的詐欺跡象。
Block公司宣稱其使用者人數和收入在疫情期間激增，卻無視大量詐騙帳戶和詐騙支付的貢獻。這項新業務為Block公司的股價提供了一次劇烈的增長，股價在疫情期間的18個月內上漲了639%。
隨著Block公司的股價在促進詐欺行為後飆升，共同創辦人傑克‧多西和詹姆斯‧麥克維在疫情期間共出售了超過10億美元的股票。其他高管，包括CFO 阿姆里塔‧阿胡賈和Cash App主管布萊恩‧格拉薩多尼亞也拋售了數百萬美元的股票。
根據我們的研究，透過在疫情期間吸引的大量Cash App用戶，Block公司靠著規避最關鍵的保護商家的銀行監管措施，悄悄的提高獲利能力。「刷卡手續費」是向商家收取接受各種支付方式付款的費用。
國會通過一項法律，限制資產超過100億美元的大型銀行收取刷卡手續費。儘管Block公司擁有310億美元的資產，但它將支付路徑改由通過小型銀行並向商家收取高額刷卡手續費來規避這些監管規定。
Block公司在申報資料中僅有一次含糊地承認其從刷卡手續費中獲得收入。然而，根據2022年瑞士信貸的研究報告，Cash App大約三分之一的收入是來自這個不透明的來源。
競爭對手PayPal已經揭露其因類似使用小型銀行來避免刷卡手續費的限制而受到美國證券交易委員會（SEC）和消費者金融保護局（CFPB）的調查。我們向SEC提交的《資訊自由法》請求顯示，Block公司可能是一項類似調查的一部分。
Block公司以290億美元收購「先買後付」（BNPL）服務公司Afterpay的交易於2022年1月結束。Block公司稱Afterpay的技術是一項重大金融創新，讓用戶能夠購買鞋子、衣服等商品並分期付款，只有在後續分期付款遲繳時才會產生鉅額費用。
Afterpay的設計方式避開了其母國澳洲的負責任貸款規定，向用戶提供一種無需驗證收入或信用分數的信貸形式。該服務在技術上並不收取「利息」，但逾期費用的年化利率高達289%。
這項收購交易並不成功，在Afterpay被收購的那一年，合併的預估報表顯示淨虧損達3.57億美元，比2021年的預估報表淨損1.84億美元還加速虧損。
惠譽國際評級報告指出，至2022年3月，Afterpay的違約率增加了一倍以上，從2021年6月（正好在收購公告前）的1.7%增加至4.1%。總處理量較前一年下降了4.8%。
Block公司經常將其他平凡或掠奪性的收入來源吹捧為技術突破。大約31%的Cash App收入來自所謂的「即時存款」，Block公司聲稱它是首創的，並且運作起來像「魔法」一樣。我們檢視其他主要競爭對手也提供類似的服務，價格相當或條件還更好。
純粹從基本面來看，即使不考慮我們的調查結果，我們認為Block公司的股價下跌幅度可能在65%至75%之間。Block公司2022年的營收同比下降了1%，GAAP虧損達5.4億美元。分析師對未來的預期是GAAP不會有利潤，而且公司已警告可能不會有盈利。
儘管如此，Block公司的估值仍然像一家成長型公司，以 (1) 60倍的EV/EBITDA；(2) 41倍的2023年預測「調整後」PE倍數；以及 (3) 13.1倍的淨值比，這些都與金融科技的同行相距甚遠。
除了目前的倍數過高，Block公司還面臨來自Zelle、Venmo/PayPal以及蘋果和Google等智慧手機巨頭快速增長的支付解決方案等關鍵競爭對手的威脅。蘋果將Apple Pay的滲透率從2017年的20%增長到2022年的70%以上，現在在數位錢包市場的市佔上處於領先地位。
總而言之，我們認為Block公司在關鍵指標上誤導了投資人，並採用了掠奪性產品和最差勁的法遵，來推動增長並從對消費者和政府進行詐欺的便利中獲利。
我們還相信傑克‧多西建立了一個帝國，累積了50億美元的個人財富，他宣稱深深關心他正在利用的人群。隨著多西和高層已經讓Block公司在疫情期間迅猛上漲時賣出超過10億美元的股票，他們確保了無論對其他人的下場如何，他們自己都會安然無恙。