閱讀心得 l 【書名】：負利率世界/全球貨幣經濟的困惑與未來

最近您我等市井小民應該很有感！為什麼呢？因為媒體一直在傳播著「麥當勞漲價了」「彰化肉圓漲價了」，「通膨野獸快來了啊」，柴米油鹽就很貼切。（註1）

一定有人看到這書名「談負利率」就覺得很無趣，總覺得像這類教科書的題目太生硬！再甚者，可能會直覺地認定內容描述跟自己無關。錯了！絕對相關，還大大影響您我的餘生，想要有機會增加些財富，及擴展到您照顧全家人的財富效，請耐心地看看愚見，閱後看看有沒有些助益。

這本書的寫法是蠻專業的，時不時帶上專有名詞：「托賓效應」、「菲利浦曲線」、「古典經濟學派」、「MMT（現代貨幣理論）」、「傅利曼芝加哥學派」、「理性預期理論」等等，以及不時秀一些數學式（不用擔心，本文不討論專有名詞及定義）。當然，若過於專業說明，會令人乏味，達不到「知識分享」的效果。不用怕，我會將本書專業內容嚐試成轉換較口語的方式表達，請聽我娓娓道來。

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2009年8月，瑞典中央銀行對銀行存款首次突破「零利率」下限，實施名義負利率後，「從此進入了一片未知領域」……

2014年，丹麥與瑞士央行先後跟進實施負利率；

2016年初，日本央行以5：4的多數票贊成通過了負利率政策，「負利率」經濟體已接近全球經濟總量的1/4。

「負利率」經濟眼下已涉及全球幾十億人口，它不再是一場「小實驗」：以全球範圍觀察，當前主要工業化國家也整體性出現了負利率趨勢，這一大規模現象是歷史上從來沒有遇到過的經濟挑戰。

利率是什麼呢？利率是資金供需下的價格，利率具有時間累積效果。若市場利率高，擁有資金的所有人願意把更多的錢存放在銀行領取利息，存放愈久，可以累積領到額的金錢就愈多，相對的若廠商需要資本投資事業，利率愈高，則廠商需要支付的利息成本就愈多，不利於投資；

那麼，市場利率為什麼愈飆高呢？在貨幣供給的數量不變下，需求者變多，需求者為什麼變多呢？顯然經濟景氣較好，有很多生產者想要借錢去大量投資。

反之，利率為什麼會走低呢？對貨幣的需求不振，沒有人想要借錢去再投資；還有一個因素，是市場上有人（央行）一直創造出貨幣供給量，當貨幣供給量一直遠大於需求量時，貨幣的價格（利率）就會一直往下走，這就是這多年來，貨幣政策量化寬鬆下全球經濟體系的真相。

那麼央行為什麼要一直印鈔票呢？為什麼要一直從市場收購債券以釋放出大量資金呢？

負利率就是債權人的本金會減少，反過來要吐利息給債務人，有沒有搞錯？一種扭曲市場正常認知定律。真正的「負利率」的意思，並不是普羅大眾所認知地把錢存在銀行，而要付利息給銀行。事實上，「負利率是指各國中央銀行調控它與商業銀行間的存款準備金帳戶的利率水準」。商業銀行會將其超額準備金錢轉存到中央銀行裡，所以央行需付利息給銀行。一旦「負利率產生」，意謂銀行需付利息給央行，是一種「懲罰性」政策。換言之，變相鼓勵銀行把多餘資金貸放出去流通到市場。

眾所皆知，各國的中央銀行最主要的政策指標是什麼呢？「就是維持一個主權國家金融市場裡的經濟穩定」。而經濟穩定常被與維持一個國家貨幣的價值有關，「穩定」是地該國貨幣價值與它國的匯率間相對穩定，不會爆漲或爆跌，若爆漲或爆跌下影響日常生活機能及工商業正常運作，所以央行常在公開市場操作，透過調控貨幣的供給額影響市場的利率水準。

從2019年起，負利率議題被關注，時任美國聯準會主席鮑威爾表示，美國貨幣政策是寬鬆的。負利率是在「低增長+低通膨」下人口老化、資金流動不足下的產物。而且，政府在的債務在負利率下可以達到償還的減壓。為什麼要實施「負利率」？一言以蔽之，就是「面臨經濟不景氣」的強效法，特別是歐元區從2014年起歐債危機中的瑞典(2009年7月)、瑞士（2009年）、丹麥（2012年7月），以及日本從2016年2月起實施負利率政策。當基準利率已低到零後，就開始負利率，希望逼出資金到市場上，根據凱因斯學派的「貨幣乘數效果」，藉由消費，再以乘數方式層層擴張，以達經濟成長。

根據本書作著使用線性迴歸分析的實證結果，他認為這些國家的負利率政策，就長期而言是有顯著效果的。例如丹麥的經濟回升有力，克朗大幅升值；但有些國家就沒有，例如瑞典沒有效果。但另一方面，短期性確不一定有效。對負利率做「好」或「壞」的簡單評價目前為時過早，學者們在研究負利率政策到底是好是壞？尚未定論！（更何況見下文的小心負利率的後遺症）。即便在市場負利率之下，閒置資金也不一定會如理論般地撒到市場去消費？因為低利率是一種「預期性的判斷」，若有人更看壞經濟景氣後市，就算願意多付存在銀行端的保管費用，守著錢忍著用，也不敢去消費。

例如，日本是一個成熟性經濟體，日本實施十多次量化寬鬆政策均無效，陷入凱因斯的流動性陷阱中(註2)，作者認為日本問題是找不到經濟成長點、企業僵化、人口老化。

西元2019年起，新冠肺炎肆虐全球，以美國為首的央行都往低利率政策走向，大量寬鬆貨幣以防足疲乏不盛的經濟市場。實施低利率或負利率的貨幣政策下，這幾年下來，可以觀察一些回應。

1 拉大貧富差距，每次低(負)利率政策一拉開因為有錢人多的是可找專業人士或者資訊多，有更多的投資機會， 就是一次財富重分配的開始。

2 負利率政策的受害者：老人家、退休族、中低收入族，因可再生財的工具少，以上三類族群，因為比較沒有錢，可操作工具少且單純，多以保留現金或定款為主，或者可投資金額少，低(負)利率代表貨幣增值空間極低，是一種變相的窮人稅。

3 負(低)利率政策會導致通貨膨脹，經常性薪資者扣除通貨膨脹率後之實質所得會減少，當通貨膨脹率逾過警界限後，可能進一步產生惡性通膨，可能會導致社會動盪，歷史上有多次惡性通膨，股市大跌。

4 負(低)利率的寬鬆貨幣，會流串入各資產市場，推昇股市、房市、商品市場(如石油/鐵礦沙)的價格，不知您這些年來有沒有搭上這股順風車呢？事實上，股市房市是通膨下的最佳替代品，其報酬會遠大於通膨率。但債市與黃金就不利於對抗通膨。（註3）

■負利率時代的終結之後呢？(本書未提及，但我從另一本書的視野截取重點)

美國聯準會已揭示要縮表，不再購債，以及在今年（2022年）起有逐次升息計劃，大家預估今年會升自二到三次，最有可能落在三月或六月定期地升息。

我個人的看法：「一旦升息後，一方面市場的資金活水一定相對目前較少，必然影到在資產市場的流動性，股市的榮景受到影響。但另一方面，升息代表景氣回升，就業市場良好，企業景本面佳，有助於股市發展。這二因素一消一漲，到底會如何相互牽引？因為涉及金融法規規定，我這這公開場合不方便表態。

但我可以引述根據賓州大學Siggel研究的論點（強調，並非本人的論點）：他說「經濟成長強勁必會拉高利率，但高利率對股價的影響卻不一定，當經濟體處於擴張後期階段尤其如此。但高通膨對股市與債市而言都是利空」（註3 P288~289）。但請你注意一下：「高通膨」這三個字，美國聯準會就是要盯緊通膨率，這是它的政策指標。

註1 實質經常性薪資2017年以來首度負成長

根據主計總處統計資料顯示，去年有七個月消費者物價指數突破2%通膨警戒線，全年平均漲幅1.96%。萬物齊漲，薪資成長也被高物價吃掉了。主計總處昨（10）日發布2021年1~11月全體受僱員工每人每月經常性薪資平均43,138元，年增1.86%，總薪資平均55,819元，亦增2.95%。但剔除物價因素後，實質經常性薪資為41,391元，年減0.05%，為2017年以來首度負成（2022-01-11經濟日報 / 記者葉卉軒）

註2  流動性陷阱

在凱恩斯主義經濟學中，流動性陷阱是指一個當貨幣政策完全沒法刺激經濟的情況，無論降低利率抑或增加貨幣供應量也沒有作用。典型的流動性陷阱在當預期經濟不景氣出現（例如通貨緊縮、總需求不足、發生戰爭），使持有流動資產的人不願意投資。

註3 書名：長線獲利之道（散戶投資正典）第五版/ Jeremy J. Siegel / 出版社 Mc Graw Hill (2020/8)