個股研究_聯華食_基本面淺析_2024_05_11

 本文為公司研究分享, 並非投資建議, 請獨立思考判斷。

小結在前(如果沒有興趣深入, 看完小結就可大致了解,不必繼續看完整篇):

聯華食雖位於成長速度不快的食品業, 但能夠順應時勢搭上便利商店鮮食產品的風潮, 因此鮮食產品銷售成長率較休閒食品高, 並快速超過原本休閒食品的本業成為營收主力, 但鮮食品毛利低的特性,導致整體營收的毛利率走低, 但聯華食難能可貴的尚能節約成本讓淨利在毛利震盪的趨勢下近年慢慢走高,也能夠過研發讓毛利不至於一直走低,在其上一代的產品開發精神中，可見經營層還是對新品研發有一定熱情。

但鮮食事業過度集中於單一客戶是隱憂, 大客戶統一超商也有自己的轉投資鮮食代工廠。近年利潤雖不斷成長, 但股本也不斷擴增,現金股息佔獲利也不高, 不斷有盈餘轉增資的配股,現金流時有大筆流出現象,大多數為建廠, 購置土地。

也因此EPS看來沒有上升趨勢, 但利潤其實大致上是呈現上升趨勢。

聯華食屬於擴張型的經營策略, 盈再率(盈餘再投資比率)不低, 現金配股率低, 時有利潤轉增資配股, 長短期借貸比率也不算低, 但財務尚且保持健康狀態。

但速動比時有跌破100%的狀況。

可能是近幾年的增長率及擴張策略, 近期市場給的本益比評價不算低。即便2023年彰化廠火災, 在應變及調度上都表現不差, 也未釀成公關危機,本益比也未見下跌。

對於保守的投資人來說, 聯華食不算好標的, 現金殖利率不高, 但擴張動作大, 成長可期, 但本益比高, 是屬於比較冒險的標的。

 ---------小結結束---------

_{(Data source : goodinfo)}

公司產品及經營層介紹

台股市場上有兩家都以聯華為名的食品股, 經常被搞混,

一家是聯華食品(1231)一家是聯華實業控股(1229)。

聯華食品以可樂果等休閒食品為代表經營產品, 最近以鮮食食品為新事業發展,創辦人李國衡。

聯華實業控股則是多角化經營的控股公司, 原本以麵粉起家, 現在麵粉獲利已非主力, 而是系統整合與業外收益, 業外主力是聯華氣體, 是聯華神通集團的初始公司,創辦人苗育秀。

兩家除了名稱相似, 初始業務相似, 但兩家沒有關係, 也無互相持股。

本文介紹的是聯華食品(1231)

休閒食品主要走品牌路線於各大零售通路販售, 鮮食走代工路線, 聯華食品是7-ELEVEN的鮮食代工廠，包括生產便當、飯糰、麵類、三明治等產品,7-11也有自身轉投資的鮮食代工子公司, 鮮食的毛利較低。隱憂就是鮮食代工部分過度集中在統一超單一客戶，有隨時被取代的風險。

同時間，它在台灣好市多的銷售不錯，因此獲得推薦，進入其他國家的好市多賣場。目前它在美國、法國、韓國賣薯條，日本則以可樂果為主，聯華食品員工表示:「在成熟市場，我們東西加上運費、關稅還是有競爭力。」, 但是聯華食的營收97％還是國內市場。

站穩鮮食、休閒食品兩隻腳，聯華食正嘗試延伸萬歲牌堅果的品牌力，推出沖泡飲。

聯華食品的創辦人是現任董事長李開源的父親李國衡，1950年代在迪化街經營乾貨生意，進出口穀類、豆類、魷魚、海苔等民生必需品。後轉向製造業食品加工，在迪化街原址設立「聯華食品廠」，以家庭工廠的形式做加工魷魚絲、海苔來內銷。

1963年，加入魷魚絲加工行業的工廠眾多，導致進口的魷魚量不夠，政府後來統籌配給，，配給原料太少, 導致生產沒效益，因此開始思考轉型,

幾年後，李家親戚進口整套的義大利設備生產通心麵銷售不佳, 找李國衡一起研究是否能改機器做別的產品，嘗試多種原料，起初口感不佳，經過慢慢研發與改良，終於在1971年第一代可樂果問世，之後李國衡買下設備，邁向休閒食品行業。

當時李開源才剛去美國留學，讀自己感興趣的資訊系，李開源說：「沒多久家裡來信說父親罹患心臟病，叫我回家，我讀了一學期就回來幫忙。」從基層做起，去工廠做生產管理、也做業務並肩負收帳任務。

1976年李國衡驟逝，聯華食品由不足30歲的三個兒子李開源、李開勳、李開征共同接手經營。

聯華食品早在1982年便全面進入電腦化資訊管理時代；導入ERP企業資源規劃系統（Enterprise Resource Planning），整合了企業管理理念、作業流程、基礎數據、人力物力、電腦硬體和軟體；也率先建置「供應鏈管理」（Supply Chain Management , SCM）、「主生產排程規劃」（Master Production Scheduling, MPS）、「物料需求規劃」（Material Requirement Planning, MRP）、「先進排程系統」（Advanced Planning & Scheduling System , APS）；並引進「豐田式生產管理系統」（Toyota Production System, TPS）追求精實管理；更建置全品項的食安溯源管理庫，準確落實「安心履歷」管理。

導入「先進排程系統」(APS)能夠有效簡化複雜的生產排程，過去的產品線不若現今複雜，可能只有20個品項，一項生產排程還可以透過人工手動來安排，可是現在工廠必須同時安排生產的品項逾500項，早已經超越人的極限。還好現在透過「先進排程系統」(APS)，只要輸入各項生產相關參數, 如:訂單量,可調派的員工有幾位？目前原物料有多少？產品生產類別？

系統便能夠串起資料，今天排出明天的工單，即時掌握『人機料法環』。

零食市場與人口數呈正相關，從尼爾森市調來看，近幾年台灣零食消費量其實是停滯的，過去主要客群以兒童居多，現在成人也消費零食, 但人口結構少子化，一加一減，消費總量沒有增加。

零食產業是低資本與技術門檻、低單價、加上通路為王的時代, 台灣的本地市場太小, 難以建立具有競爭力的品牌, 因此造成現在消費者忠誠度低、競爭性高, 變化快的產業。

聯華食產品主力:

鮮食類 : 供應超商的御便當、三明治、飯糰、涼麵等

堅果類 : 萬歲牌開心果、蜜汁腰果、杏仁果等

休閒食品類 : 可樂果、卡迪娜等

(資料來源: 2022年報)

(資料來源: 2022年報)

經營情況

自2012年(民國101年)~2022年(民國111年),10年間營收複合成長率7.72%,獲利複合成長率8.94%,

聯華食2022年營收來源以鮮食類主要(佔51.6%)，堅果類、休閒食品類 (約佔48%)。鮮食營收佔比不斷從2008年約32%直到2022年的51.6%,

而聯華食的隱憂是鮮食營收過度集中於統一超一家客戶。

(資料來源: 2022年法說會)

(資料來源: 2022年報)

聯華食的營收不斷增長, 但EPS看似持平, 但那是因為不斷配股的關係, 股本不斷膨脹, 稀釋了利潤, 如果從獲利金額來看是不斷增長, 從聯華食不斷蓋新廠增加資本支出來看, 公司經營層對未來發展還是看好, 因此本益比也居高不下。

2012年起, 其營收架構是毛利低的鮮食擴張速度大於休閒食品,但鮮食毛利較低, 需利用研發新品以提升毛利, 因此毛利率會是偶爾呈現下降趨勢。

但透過縮減支出,盈利/淨利近期有走升的趨勢。

財務安全

公司時有現金流大筆流出的現象:

2002: 成立彰化廠

2011~2013: 中壢廠土地取得,興建

2020: 取得桃園觀音工業區土地

盈餘再投資的比例也高, 且現金配息率也是偏低, 獲利大多投入擴張。

長短期借貸比率也不算低, 但財務尚且保持健康狀態。

但速動比時有跌破100%的狀況。

工安事件

2023年5月, 聯華食彰化北斗廠發生火災, 公司有管理責任, 被勒令停工, 但尚且處理得當, 未釀成公關危機, 營運調度得宜, 利用其他廠的產能支援, 並且損失有保險支應, 顯見公司的管理能力尚可。本益比評價都沒跌太多。

END