黑天鵝投資大師們

甚麼是黑天鵝？引用維基百科的典故解釋，在18世紀歐洲人發現澳洲之前，由於他們所見過的天鵝都是白色的，所以在當時歐洲人眼中，天鵝只有白色的品種。

直到歐洲人發現了澳洲，看到當地的黑天鵝後，人們認識天鵝的視野才打開，只需一個黑天鵝的觀察結果就能使從無數次對白天鵝的觀察中歸納推理出的一般結論失效，引起了人們對認知的反思－以往認為對的不等於以後總是對的。

「黑天鵝」隱喻那些意外事件：它們極為罕見，在通常的預期之外，在發生前，沒有任何前例可以證明，但一旦發生，就會產生極端的影響。儘管事件處於離群值，一旦發生，人會因為天性使然而作出某種解釋，讓這事件成為可解釋或可預測。

投資股市的人都會擔心黑天鵝，近期印象最深就是2000年的網路泡沫與2008年的金融海嘯，突發事件讓股市下跌超過50%，但對某些人而言，這些事件其實是可預期的，有脈絡可循的，只是不知道啟動點是甚麼時候，會是哪一個事件。

台股在8月初的兩天大跌2800點，從7月中高點24390到8月初短暫的低點，台股大盤在15個交易日跌掉18.7%，尤其單日下跌1807點也創造了台股史上最大跌點，當天最慘的時候，跌停檔數超過千家，相信投資人應該都還記憶猶新。

這本由天下文化出版，史考特．派特森著作的書，就是整理了多位投資大師在過去面對黑天鵝事件的態度，與他們認為如何應對黑天鵝事件的發生，並從中找到投資機會。這本書用記事與訪問的方式，來分享這些投資大師過去碰到股市大跌的經驗與應對方式。

我簡短擷取幾段不同操盤手面對黑天鵝的處置方法。克利普以芝加哥期貨交易所的貝比魯斯著稱，他從小在沒電的環境中長大，經歷過大蕭條與二戰的太平洋戰區，二戰後搬到芝加哥，並於1946年開始在芝加哥期貨交易所裡工作，並在1978年創立阿爾法期貨公司。

克利普的交易理念很簡單，他認為成功的交易員要必須喜歡賠錢，而且討厭賺錢，那違反人性，但你必須克服。

他的意思是，一個投資部位開始虧損時，就要立即賣出。你是否認為他會反彈，那不重要，你是否覺得市場錯了，那也不重要，你那天早上在報紙看到甚麼也不重要，反正你就是把它賣了，賠錢了事，然後繼續前進。

這個策略可以把交易員的潛在損失降到最低，雖然可能因此窺點小錢，但永遠不會血本無歸。除非你常不幸，否則這樣做永遠不會爆掉。這就是克利普多年來一直留在場上交易的關鍵，也是人稱他是芝加哥交易所的貝比魯斯的原因。

對他來說，這與市場機制無關，他覺得供需平衡、價格發現等都是鬼扯，他認為最重要的是紀律，這就是他的交易入門課，紀律至上。持續採用這個策略非常困難，很少人能堅持下去，一次沒有停損，就有可能賠光一切。

有位他底下的交易員認為，只要他對市場做了充分的研究，他就能預測市場的走向。他把玉米與大豆的價格表釘在牆上，甚至自己搭建植物實驗室，以盆栽來栽種玉米與大豆，並仔細研究美國農業部的資料。

接著，他把新發現的見解帶去跟克利普分享，並拿出天氣圖與未來玉米收成的度日，詢問為什麼玉米價格不會漲呢？克里普嗤之以鼻的回應，這些都是鬼扯，你是在浪費時間，沒有人能預測價格。

另一位史匹茲納格爾喜歡冒險，喜歡滑雪與衝浪，在高速公路上以時速280公里飆重機，他被稱為「尾部避險」或「黑天鵝」投資法的先驅。他在2007年成立了一家避險基金公司－寰宇，其風格是為極端市場風險提供具保險效益的投資組合，並在2007－2008年金融危機期間獲得巨額收益的基金。

他們稱自己的投資策略為黑天鵝保護協定，他是為了在市場一個月暴跌20%時，提供最具爆炸性的獲利。他們做的是尾部避險，黑天鵝保護協定基金是購買深度價外選擇權，那種選擇權在市場崩盤時，可產生爆炸性的報酬。

但問題是，在最近的記憶中，市場如此暴跌只出現過一次，是在1987年的黑色星期一，當時道瓊指數暴跌22.6%。

其實他們在基金剛開始募資的時候非常不順利，一再被告知市場暴跌是不可能的，那個是古早年代的異象，網路泡沫破滅時，市場也沒有暴跌那麼多。許多投資者也相信聯準會會保護他們，聯準會會在困難時期降息，避免他們受到大崩盤的嚴重衝擊。

當時的柏南克擔任聯準會主席，他宣稱央行人士幫忙提供平靜的海域，推升海上的所有船隻，貨幣政策的改善，雖然不是唯一的因素，但很可能士大平穩的一個重要來源。

其他的懷疑者也認為，市場下跌20%時，每個人都承受同樣的災難，是他們可以接受的，他只要追蹤同儕的績效就好。不需要為了短期的大崩盤，額外花費成本來避免這個風險，同時又降低了基金的潛在報酬。

但2020年的新冠疫情卻為全球的金融體系帶來了巨大的衝擊波，道瓊工業指數週一大跌13%，多天融斷，貨幣市場基金出現有史以來最大規模的贖回潮。寰宇黑天鵝保護協定基金在3個月的漲幅達到4144%，以5千萬美元帶來近30億美元的收益。

書裡還提到，格蘭瑟姆認為股市本身正處於一個超級泡沫中，投資者比1929年與2008年崩盤前更加樂觀，這次大家更加相信價格永遠不會跌，只要持續買進就對了，這表示，價格崩跌時，那可能比美國史上的任何一次崩跌更慘重。

索奈特也預期世界上會發生戲劇性的事件，只是規模全然不同，他發現一個與泡沫及崩盤中看到的現象出奇相似的長期效應，他因此做了一個超長期的預測，他認為，人類正進入一種狀態，長達數百年的超指數經濟成長將在2050年停止。

而《黑天鵝效應》一書的作者塔雷伯則認為，儘管黑天鵝事件發生機會極低，但不意味可以將之視為不會發生。而坊間對於黑天鵝的確切定義也有很多誤解，911恐攻算是黑天鵝嗎？全球金融危機算是黑天鵝嗎？

塔雷伯說那些都不是，那是完全可預測的事件，事實上，他們預測信貸引發的崩盤已經好幾年了，他們只是不知道何時會爆發罷了。

他認為黑天鵝本質上是無法定義、無法遏制、無法理解也無法預測的。人的大腦渴望秩序，因此，我們把型態、結構、脆弱的框架，強加在一個老是陷入混亂的世界上。他認為這是記者與經濟學家常犯的錯誤，導致他們在非常不確定的領域中做出強烈的假設。

塔雷伯認為，做預測是在浪費時間，交易的訣竅在於找出一種不依賴預測的策略，你應該擺脫標的資產的統計屬性，讓你在判斷錯誤時，損失很小，在判斷正確時，獲得很大的獲利，這才是重要的。

這本書對於不同投資大師針對黑天鵝事件所提供的不同見解，做了滿精彩的轉述與整理，有興趣的人可以花點時間慢慢閱讀。

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