推特到底面臨多大的營運財務危機，馬斯克能夠走出一條活路嗎？| 科技巨頭解碼#151

在 2022 年底，整個科技產業的新聞焦點，幾乎都環繞在全球首富馬斯克身上。然而這些新聞熱點話題，並不是關於他的電動車公司特斯拉，而是馬斯克新買下的社群媒體 – 推特。推特在全球的角度來看，並不是一個很成功的社群媒體，但它卻在美國有其獨特的地位 – 無論是媒體、學者、企業家、或是政治人物，都將推特當成最主要的發聲管道。論到其影響力，即使使用人數大大遜色，但推特在美國的影響力絲毫不遜於臉書 – 雖然比起營收真的是連車尾燈都看不到。

而在美國激化的政治對抗之中，推特在過去幾年也很明顯地選了一邊站，不只將共和黨的前總統川普的帳號永久停權，也大量封鎖了不少保守派的意見領袖帳號。而這樣的管理偏頗，也引發了馬斯克的併購契機。事實上，馬斯克的政治立場，原本是中間略為偏左的，跟共和黨與保守派的關係並不靠近。然而，由於民主黨的支持者在過去幾年快速的極端左傾，這讓馬斯克開始憂慮美國的未來 – 他將推特的言論審查偏頗，視為美國與人類文明的一個嚴重問題。在一些契機之下，馬斯克開始將買下推特並且修復這個平台，當成一個他想要完成的任務。

當然，這之後就是馬斯克對於推特提出併購協議的一整齣肥皂劇了 – 一開始馬斯克提出了 440 億美元的併購案，推特的董事會似乎想要拒絕。但由於馬斯克的提案溢價真的很高，特別是後來美國科技股崩盤後，更顯出馬斯克的價格對推特股東提供巨大的利益。在推特董事會改變心意接受了馬斯克的併購邀約後，反而變成馬斯克開始反悔，與推特鬧上法庭 – 馬斯克此時很明顯地知道自己買貴了，而且可能買貴了推特至少一到兩百億美元左右的價值。但隨著官司的進行，馬斯克又改變了心意，決定要如最早的邀約來買下推特。最終推特在 2022 年的 10 月 27 號，馬斯克正式入主推特，並且讓推特正式下市，成為馬斯克主導的私有公司。

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馬斯克接管後的爭議

當然，在馬斯克正式接管推特之後，他立刻非常高效率的進行了他想要的改革 – 在第一天，就請了幾乎所有的推特原高管層走路，而在接下來的兩周內，那些在第一天沒有被炒魷魚的高管，也幾乎都陸續走人。對於馬斯克來說，他認為這些高管正是推特過去幾年問題的根源，自然不太可能留下他們。

而除了高管以外，馬斯克對於推特在過去兩年過度膨脹的工作團隊，也進行了瘦身的計畫。在接管之後，馬斯克先是進行了一波大裁員，裁掉了 50% 的推特員工。然後接下來馬斯克又發出一封內部信 – 宣布推特要轉型成苦幹精實的文化，不願意跟上的會提供一個優惠的離職方案。當然，這對於原本習慣於推特文化的員工，是未必願意接受的轉型 – 所以據信約有將近裁員前員額兩成的員工選擇了自願離職。整體而言，透過第一波的裁員與第二波的自願離職，推特在短短時間內，一口氣減少了七成的雇員，只剩下三成左右的員工。

當然，這麼激烈的裁員，在科技圈內引發了相當大的反彈，很多人批評馬斯克不尊重員工，並且對於推特能否順利運行下去，做出了負面的預言 – 認為少了這麼多的員工的推特，是無法順利正常運作下去的。不過，至少到目前為止，推特大致上運作正常，似乎剩下的三成員工，大致上還能夠維持推特的運作。

而馬斯克接管了推特後的爭議，並不僅止於公司管理方面 – 畢竟他當初併購推特的主因，就是為了要捍衛所謂的「言論自由」。所以即使前總統川普已經聲明了他不會回到推特，馬斯克仍然將其帳號復權 – 對他來說，川普之前的言行即使有爭議，也不至於到永久停權的程度。除此之外，推特也恢復了許多之前被停權的保守派意見領袖的帳號 – 這當然引發了那些把保守派視為死敵的主流媒體的反彈，主流媒體開始全力報導推特的負面消息。另一方面，廣告商也在外界壓力之下，開始陸續撤出推特，畢竟推特原本就不是一個效率很好的廣告平台。中間最大的一個新聞，是蘋果撤掉了在推特上的廣告，並且威脅要將推特從其平台下架，不過這個危機在馬斯克與庫克見面後，算是暫時解除了。

然而，馬斯克這邊的動作，仍然持續著 – 接下來他與兩名知名的獨立記者合作，發布了所謂推特檔案文件，揭露了一些推特管理層之前的嚴重管理問題。雖然主流媒體刻意低調不報導相關新聞，但馬斯克仍然引發了左派的憤怒，也讓馬斯克開始感受到個人人身與家庭安全的威脅。

在一個騷擾者刻意跟蹤其子女的威脅下，馬斯克在近日又引發了最新的一波戰火 – 他宣布平台上禁止發布 Doxxing 相關的訊息，所謂的 Doxxing 指的是刻意在網路上惡意公布特定人的私人資訊，如所在的地點等。而由於 Musk 的私人飛機行蹤一直被特定帳號公布，他覺得這是對他的人身安全威脅，推特就把這個追蹤的帳號停權了。但是，這當然就給了很多對馬斯克有意見的記者一個很好的報導題材，一些記者就開始分享這些 Doxxing 的資訊，導致於最終都被推特停權。

而由於這些記者很多都是有一定程度的知名度，並且得到其背後的媒體的聲援，這個新聞就越燒越大，成為推特的最新危機。再加上馬斯克當初購買推特時，其主張的理由是恢復言論自由，這樣的封殺，即使可以理解馬斯克背後的動機，都會讓部分原本支持他的群眾覺得不妥。所以最後在進行了一個投票後，馬斯克在此件事上，做出讓步，恢復了那些記者的帳號。

很不幸的是，這件事並未到此為止 – 由於許多的左派的意見領袖開始鼓動其支持者跟隨他們一起轉移到開源去中心化的社群網路軟體 Mastodon，推特隨後發布了一條新的管理規範，要停權那些主動鼓吹支持者遷移到 Mastodon 的意見領袖帳號。當然，這件事情同樣引起了相當大的反彈，包括了之前對馬斯克的管理表示支持的 Y Combinator 創辦人 Paul Graham 也表示不滿，認為這超過了他能接受的底線。在強大的反彈聲浪中，推特再次做出讓步，修正了這條條款。

在此同時，馬斯克也在推特上面舉行了一個投票，問他是否該卸下推特最高主管的職位 – 而這個投票中，高達 57.4% 的人認為他應該退下這個職位。由於馬斯克說他將會遵循這個投票的決定，以目前的結果來說，馬斯克可能會在未來宣布推特的 CEO 位置交棒他人，馬斯克自己則是轉任只管理策略大方向的位置，如董事會主席。

事實上，以近期推特新聞更新的速度，在本文刊出時，很可能又會有新的事件發生，甚至推翻了上述的某些段落。

外界看壞的推特營運

而在諸多爭議之下，外界主要的風向，是看壞馬斯克管理下的推特。很明顯的，在馬斯克接管推特後，推特面臨了幾個主要質疑與問題。

首先是系統 – 在裁員了七成，很多關鍵職位離職之後的推特，是否真的能夠正常運作而不出事。在一開始馬斯克大裁員以及許多員工主動離職的時候，非常多人預言接下來推特可能會在技術上一直出問題導致服務停擺 – 當然這些人到目前為止是被打臉的，馬斯克接手推特後目前的兩個月運營中，推特大致上還算穩定。不過，即使留下來的人力，理論上應該足以應付推特的運營，但快速且混亂的離職過程，不免讓人擔心是否有些關鍵環節會被遺漏，未來在某個時間點突然造成巨大的損失。畢竟，現在不出事，不代表未來不會出事。

第二個推特面對的問題，則是廣告商的出走。由於歐美的很多企業，近年來都會以廣告投放的預算作為其政治正確表態 Virtue Signaling的一環，而歐美現在主流的政治正確，並不是支持言論自由，而是要封殺他們覺得有問題的言論。所以馬斯克的推特管理方向，是被一大部分企業所不認同的。在馬斯克買下推特後，就有不少的廠商以及廣告代理商，陸續表態要退出在推特投放廣告。這對於原本廣告業務強度就不夠強的推特來說，當然會是一個營收上的打擊，也讓外界擔心，推特是否會過度虧損而導致破產。

馬斯克與推特所面臨的第三個問題，是左派網路意見領袖的移民潮。由於對於馬斯克的推特內容管理方向不滿，一部分知名的左派網路意見領袖，號召他們的追蹤者一起移民到其他的社群平台 – 大多是以去中心化的社群平台軟體 Mastodon 為主。目前看來，喊著要移民 (或真的已經移民) 的意見領袖不在少數，但這部分影響的範圍到底有多大，目前還是未知數。對於推特來說，這可能會是一個會讓其流失相當數量用戶的大問題 – 但另一方面，馬斯克之前說推特的使用量其實是創下新高的，這個問題的影響到底會多大還值得觀察。

新推特的最後一個問題，可能也是所有問題中最嚴重的，就是其沉重的債務結構。在馬斯克併購推特的資金中，其中有 130 億美元，是來自於以推特本身的股權做抵押，跟銀行團的借款。根據媒體報導，這部分的借款，平均利率為 6.5%，這相當於每年必須支付 8.45 億美元的利息。考慮到推特雖然在 2019 與 2020 兩年有些微獲利，但在 2021 快速擴張人力規模後，進入相當程度的虧損，今年上半年營業虧損達 4.7 億美元，本業是完全沒有能力支付這些利息的，馬斯克要如何讓推特在不致破產的狀況下，能夠償還這筆高額的債務利息，將會是個相當艱鉅的挑戰。

面對這些巨大的艱困挑戰，馬斯克能否帶領推特度過難關呢？本期的科技巨頭解碼，就會試著從用戶面與財務面兩個角度，來討論馬斯克究竟能否順利的帶領推特解決上述的重大問題，讓推特走出一線生機。當然，下述的分析，是以 2022 年 12 月中左右的狀況為基礎來討論，以目前推特的狀況，或許文章刊出後隔天就出現了什麼重大變化，導致於本文的分析基礎不再存在，這樣的狀況我們是必須預期很有可能會發生的。

接下來，我會以用戶面，以及財務面兩個面向，來討論馬斯克的推特是否能度過目前的難關。

用戶面

對於推特的營運來說，最核心的當然就是整體的用戶數據 – 無論是廣告營收，或者是未來想要開啟的訂閱制，前提都是要有一群夠多的人使用推特平台。而對於推特來說，平台上的用戶可以大致上分成兩類 – 第一類是資訊提供者，主要是各式各樣的意見領袖，會透過推特發表他們的意見與看法。第二類則是資訊消費者，這些人是第一類用戶的追蹤者，他們使用推特，為的就是要看到第一類用戶所發表的意見，以及與其互動發表回應等。

當然，這類型的雙邊平台，一向都會有雞生蛋蛋生雞的雙邊網路效應問題，特別是剛開始的時候。但一開始承受這樣的代價，也是會有其附加利益的 – 就是當平台把雙邊網路效應建立起來之後，就形成一個強大的護城河，對於任何想離開的用戶，無論是資訊提供者，或者是資訊消費者，都會面臨到離開之後其利益會大幅下滑的窘境。

舉例來說，假設你是一個原本在推特有十萬人追蹤的意見領袖，當你因為對馬斯克的推特不滿，決定自行架一個 Mastodon 移民過去，這個時候你呼籲你的追蹤者都要跟著過去，不然就看不到你所發布的內容，最後會有多少你的追蹤者會願意轉過去呢？一般來說，能有個三成，都已經算很多的了。但是即使有三成的追蹤者願意去追蹤你的 Mastodon，這對你來說還是一個巨大的損失。原本你的貼文，可以有十萬人看見的，但在這個移民之後，會減少七成，只剩三萬，這可以說是影響力大幅的下滑。如果你是政治人物，你會擔心這會影響你未來的選票，如果你是網紅，你會擔心影響你的廣告收入，降低七成可不是開玩笑的。最終，即使你真的很想要離開推特，但你的利益卻會把你硬綁在推特上面。

把同樣的狀況，套用在資訊消費者身上，其實也是一樣。對於一個偏向資消費者的推特用戶來說，原本他上推特，可以看到他所追蹤的一百個意見領袖的貼文，這是他主要想要消費的資訊。但當他呼應一個他追蹤的網紅，搬到 Mastodon 上之後，他會突然發現，他追蹤的一百個意見領袖，只有二十個有搬到 Mastodon，另外八十個還是留在推特。對他來說，他還是必須回到推特，去看那些沒有搬家的人的資訊，他停留在推特的時間，還是會比較多。但如果每個資訊消費者，都還是把主要的時間花在推特上的話，這又會對資訊生產者產生壓力，逼使他們還是得在推特上發布內容。雙邊網路效應雖然一開始很難建立，但一旦建立了，也很難摧毀。

另一方面，除了雙面網路效應以外，還有另一個賽局，會逼著資訊提供者，必須留在推特平台 – 就是影響力的賽局。在美國，許多意見領袖，使用推特這個平台，發表與推廣自己的理念 – 無論是政治上的，或者是文化上的。對於這些意見領袖，推特無疑的就是一個思想與言論的競技場，而他們想獲得的獎盃，就是在這個平台上，讓自己的想法成為主流聲量 – 對這些美國的意見領袖們，在推特上獲勝就等於在輿論上獲勝。所以如果退出了這個平台，等於是把這個戰場的獎盃拱手送人，讓對立面的言論，佔據了主流的位置。這對這些以「打造風向」為主要任務的意見領袖，幾乎是無法忍受的，因為這等於白白把戰場給競爭對手。這也是為何即使川普建立了 Truth Social 這個社群平台，右派與保守派的意見領袖，大多數也仍然留在推特，沒有大幅移民過去。因為對他們來說，在推特上面發揮影響力，是他們認為很重要的任務，而不是只是進入一個保守派的同溫層自爽就好。

當然，同樣的邏輯，套用在右派保守派的意見領袖上適用，當然也可以套用在左派與進步派的意見領袖上。即使會有少部分的人，願意接受利益與影響力的損失而搬家，但大多數的這些意見領袖，還是沒有理由要直接放棄這個影響力的賽局，不管他們多討厭馬斯克的推特。

所以，整體而言，在用戶層面，馬斯克的推特，無疑的是有很強大的護城河的，並沒有那麼容易搞砸 – 即使考慮了過去的這些風風雨雨。但這也不代表馬斯克完全可以高枕無憂 – 即使有強大的網路效應，如果持續發生大型爭議，讓出走的人越來越多，很有可能在某個時間點，會達到量變的一個邊界數字，屆時推特很可能會面臨一個巨大的生存危機。這裡的關鍵，在於不介意利益損失而出走的資訊提供者，到底夠不夠多，因為這些人是不受雙邊網路效應或者是影響力賽局所影響的，他們寧可減損影響力，也要離開推特。理論上來說，這群人應該不會是多數，但如果馬斯克持續創造讓這群人憤怒的爭議，這數字是有可能變多的，我認為這可能是現在推特管理團隊最該緊盯的數據。

財務面

比起用戶使用量的基本面，推特在財務面上所遇到的問題，無疑是更大的。馬斯克多次警告內部推特可能會破產，雖然有誇大之嫌，卻也並不完全是空穴來風，推特目前的財務狀況，的確是不容樂觀的。所以，接下來我們就來看一下，馬斯克花了 440 億美金所買下的推特，到底是個怎麼樣的錢坑。

如果我們翻開過去幾年的推特財務報表，其實推特一度是有在賺錢的。如果我們看比較真實反映營運狀況的營業利益 Operating Income 來代表事業是否獲利的話，在 2018 年與 2019 年，推特事實上都是獲利的。在 2018 年，推特的營收是 30.4 億美元，營業利益為正的 4.53 億美元，在 2019，推特的營收則是來到了 34.6 億美元，營業利益為 3.66 億美元。雖然上述的獲利能力，比起臉書來說遜色非常多，但至少還是賺錢的事業。

然而，這樣的營運狀況，到了 2020 年開始急轉直下。在 2020 年時，推特的營收雖然成長到 37.2 億美元，但營業利益卻大幅縮水，只剩下 0.27 億美元。而在 2021 年，推特的營收拉高到 50.7 億美元，營業利益部分，甚至是變成虧損，虧損了 4.9 億美元。不過這個虧損，有受到一筆 7.7 億美元罰款的影響，如果扣除罰款，則是獲利了 2.7 億美元。這數字對比起 2018 與 2019 年來說，可以說是退步很多，2021 年的營業利益率僅有 5.4%，對比 2019 年的 10.6% 可以說是大幅退步。但由於 2021 年正好是廣告市場非常火熱的一年，拉高的營收算是勉強遮蓋住推特營運的失敗。

然而，在 2022 年景氣開始反轉後，推特的營運問題就再也無法遮掩。在 2022 上半年，推特的營收來到 23.8 億美元，但營業利益，卻是虧損了 4.7 億美元。這裡最關鍵的問題，當然就是員工人數的暴增造成了營業費用的大幅增加。在 2022 上半年，推特的營收，比起 2019 年的半年營收，成長了 37.5%，但在營業費用(主要為人力)上，卻成長了 84.2%。簡單來說，推特是用比原本多 80% 的人力費用，多做了 30% 左右的營收，而這就會讓原本就只是勉強獲利的推特，進入虧損的狀態。這基本上也可以從推特的全職員工人數看的出來，在 2019 年底，推特全公司的正職員工人數為 4900 人，但在馬斯克接手前，員工人數已經高達 7500，這還不包括兼職或外包的人數。這在景氣好的時候，或許可以用營收勉強蓋住，但一旦景氣滑落，推特原本的營運結構問題，就赤裸裸的呈現出來 – 推特正在燒錢虧損中，而馬斯克需要拯救這間公司，不然推特就得走向破產的命運。

而在馬斯克上任後，推特也迎來了非常大的營運變化。首先，馬斯克進行了非常大的裁員與自願離職動作，讓推特的員工精簡到只剩下原本的三成。不過，推特原本依賴的廣告營收，也遇到了廣告客戶撤出的問題。之前媒體曾經報導過，推特的廣告營收一瞬間掉了三成，甚至還有傳出掉了五成的消息。雖然之後又傳出有部分廣告客戶回流，但恐怕推特的廣告營收大幅下滑，是個可以肯定的事實。

那上述的狀況，到底會對推特營運造成怎麼樣的影響呢？裁員會讓營運成本與費用降低，但同時收入也出現下降，這到底對推特的營運結構，是正面還是負面呢？或許我們可以用 2022 第二季，也就是推特最後一次公開公布的財報，來推論這部分的差異。

當然，由於我們並沒有推特內部完整的成本結構，所以必須進行假設。在營收的部分，我們採用外界目前比較可怕的版本 – 衰退五成，對比於今年第二季減少 50%。在營業費用的部分，我們知道推特大多數的營業費用為人力，而人員現在只剩下之前的三成，考慮到推特有可能新增一些人手，我認為保守一點的假設，是可以抓營業費用下降 65%，剩下之前的 35% - 裁員剩下 30% 之後，再補充 5% 的概念。在營業成本的部分，理論上會包含頻寬、基礎設施、以及人力的部分，前兩者會跟營收比較有連動，後者則可以觀察跟營業費用的連動，如果以過去四年的數據來看，推特的營業成本，其實跟營業費用的關聯度較高 – 舉例來說，2020 對比 2019，營收成長 7%，營業成本成長 20%，營業費用成長 19%。如果是 20201 對比 2020，營收成長了 37%，營業成本成長 31.5%，營業費用成長 29.5%。如果以 2022 年的上半年，對比 2019 年的一半營收數字來看，營收成長了 37%，營業費用跟營業成本，則都是成長了 84%。所以，雖然沒有百分百的把握，但我認為合理推論，推特的營業成本中，人事成本也占了絕大部分，雖然會低於營業費用的比例。在這樣的狀況下，我認為營業成本的保守估計，應該可以抓下降 55%，只剩下原本的 45%。上述的營業費用與成本，都考慮了裁員後額外增加 5% 的人力補充。

而當我們採用這個假設去跟 2022 第二季的損益表數據做比較時，我們會得到下表的結果。

很有趣的，推特的營業利益，居然會從第二季的虧損 3.44 億美元，一口氣轉為獲利兩百萬美元。簡單來說，即使營收下滑了 50%，但營業成本下滑 55% 與營業費用下滑 65% 所節省的支出，事實上是遠大過營收的下滑的。也就是說，如果一切數字依照我們的假設，推特就算掉了 50% 營收，卻反而會從虧損轉為獲利。

當然，我們上面抓的成本與費用下調，算是一個比較保守的版本。如果我們假設推特除了裁員以外，在其他的費用也能夠調降同等甚至更多的比例，我們可以用減少 70% 來推估推特的營業費用下降，以及減少 60% 來推估推特的營業成本下降的話，我們甚至會得到下面這個樂觀版本的數據，推特的營業利益將會從第二季的虧損 3.44 億美元，轉為獲利 7800 萬美元。

當然，在做推估的時候，我認為用保守的推估比較安全，所以樂觀版的數字我們看看就好。簡單來說，如果我們採用保守版的推估，我認為推特在馬斯克目前的整頓後，其實已經有非常高的機率，已經達到接近損益兩平的狀態。

如果營運面不是大問題，那推特的財務危機，來自於哪裡呢？當然就是債務的利息。在今年上半年，推特原本的利息淨支付，來到了 0.172 億美元，平均起來每季約 0.86 億美元。老實說，這部分的利息，並不是什麼大的問題。

真正的問題，在於馬斯克在併購推特的過程中，有 130 億美元，是使用推特的股權對銀行團質押的貸款，根據媒體報導，這部份貸款的平均利率約在 6.5% 上下。而如果我們假設這筆鉅額的貸款，利息會需要由推特的營運來支付的話，這相當於一年要繳出 8.45 億美元的利息，等於每季需支付 2.11 億美元的利息。把這個利息，加上原本推特財報上就有的每季 0.86 億利息，代表推特目前每季的利息支出，可能會來到 3 億美元的數字。

由於推特在私有化後，股票薪酬可能沒有意義，支付員工的薪酬可能全部都會轉為現金，這會讓科技公司一般透過給薪酬獎勵減少現金支出的作法無法執行，所以我認為，未來推特的營運現金流，在公司沒有巨大改變的狀況下，就會跟上面的營業利益與利息支出的總和，也就是每季減少 3 億美元。

那這樣的數字，會讓推特陷入財務危機嗎？這時我們就要來檢視，推特手頭上的現金還有多少了。根據推特第二季的財報，在今年第二季末，推特手頭的約當現金部位，是 27 億美元，由於今年第二季的營運現金流為正，我們可以合理假設在馬斯克接手前的第三季差別不大，在不考慮投資與財務的現金流的狀況下，合理假設在第三季末，推特手頭的約當現金部位仍然維持在 27 億美元的水位。

但由於推特在馬斯克接手後，進行了大量的裁員與優退，需要給付一次性的離職金，而根據媒體報導，馬斯克非常大方地給予三個月薪資的離職金。由於我們不清楚這些離職金的細節，如股票的部分如何計算等等，我認為比較合理的估計，是以我們在成本與費用中減少的部分來推估，也就是說推估離職金的支出等於第二季營業成本的 60% 與營業費用的 70% 來估計，而這樣計算出來的離職金總額，差不多是 10 億美元。

也就是說，在歷經裁員之後，我們可以假設，推特手頭的現金部位，大概還有 17 億美元。而我們剛剛推估出來的推特每季現金流，為減少 3 億美元，這代表推特現有的現金，只能支撐差不多一年半左右的營運。

所以，雖然推特在實際的營運上，問題不大，不但沒有虧損，甚至可能小幅獲利。但龐大的利息支出，卻會造成推特巨大的營運壓力。也就是說，馬斯克說的推特財務危機，雖然不如外界想像的那種隨時會倒閉的狀況，但也並不是全然空穴來風。

馬斯克的解決方案

對於馬斯克來說，上述的問題，並不是全然沒有解決方案的。首先，馬斯克可以試圖增加推特的營收，來增加公司的營業利益，減少現金流方面的虧損。

在這方面，馬斯克寄予厚望的，是推特的付費認證方案 – 月費八美元來購買藍勾勾認證。如果以推特之前所公布的 mDAU 數據來看，推特目前有 2.38 億的日活躍真人會員。假設未來有 10% 的 mDAU 願意付費訂閱 – 這相當於 2380 萬個訂戶，每季可以創造出 5.7 億美元的營收。而如果我們假設只有 5% 的推特用戶願意訂閱，每季所創造出的營收則會是 2.86 億美元。當然，到底會有多少推特用戶會訂閱新版的 Twitter Blue，實在是非常難估計的。不過，如果屆時 Twitter Blue 能夠有更好的觸擊率，也更容易被看到回覆留言，我認為這是非常具備吸引力的 – 因為大家上社群網路發言當然都是想被看見。當然，最後我們還是得看推特推出的方案，到底包含什麼來判斷了。

另一方面，馬斯克也可以考慮，減少貸款的數量或者是貸款的利率，來降低推特財務上的壓力 – 近期已經傳出馬斯克在找新的股東加入推特。如果馬斯克有能力取得 30 億美元的投資，用以替代目前一部分的貸款，這將會讓推特的貸款金額下降到 100 億美元。這可以讓推特每季少還 5000 萬美元的利息，讓每個月現金流的損失減少到 2.5 億美元。而如果馬斯克有能力談到利率較低的貸款，把平均利率從 6.5% 下降到 5.5% 的話，每季也可以少還 3200 萬美元左右的利息，對於降低推特目前的燒現金速率也會有明顯的幫助。

目前看來，馬斯克的確也正在這幾個方面努力中。近期馬斯克大量的賣出特斯拉股票，我認為他會用這部分現金，償還推特的債務總額。而如果傳聞中的銀行團已經在打八折兜售推特債務為真的話，馬斯克甚至有機會用較低的金額來買到較大的債權。另一方面，我認為馬斯克仍有能力引進一些外部投資人，而這些人的投資也將能協助改善推特的債務結構。

如果我們同時考慮下述兩的條件 – 推特的貸款總量下降到 100 億美元，平均利率下降到 5.5% 的話，推特因併購貸款每季要償還的利息，會從原本的 2.1 億美元，下降到 1.37 億美元，加上原本推特之前的每季 0.86 億美元的利息支出，相當於現金流的減損，會從每季 3 億美元，下降到 2.2 億美元。而這樣將會給予馬斯克與推特，更多的喘息與扭轉營運的空間。

而如果推特訂閱制，能夠創造出每季兩億美元以上的營收的話，或許推特目前所面臨的資金壓力難關，就能夠順利過關，讓馬斯克不用擔心推特會破產。

馬斯克能成功嗎？

很明顯的，推特的併購案，對馬斯克來說是一個很致命的錯誤 – 至少從財務面來說。當股市還處於不錯的時候，對於馬斯克來說，兩千多億美元的身家，買下一個四百多億的公司，還算是遊刃有餘。但當股市大幅下跌，馬斯克的身家下滑到剩下一千六百多億，這時候這個四百多億的公司，對馬斯克就會造成沉重的財務壓力。而由於馬斯克的主要財富來源與變現能力，都與特斯拉的股票深度掛勾，當馬斯克拋售特斯拉股票的時候，特斯拉股價就被壓低，這又會造成馬斯克的個人資產減損，而這讓馬斯克想要填推特目前貸款的大坑這件事情，造成了很大的困難。幸運的是，馬斯克在併購推特的時候，放棄了原本想以特斯拉股票作為抵押取得貸款的想法，所以不用額外擔心可能要補充抵押資產的部分。

不過，即使在財務上面是一個錯誤，這不代表馬斯克沒有能力，解決現在推特所面臨的問題。畢竟，推特純就營運層面來說，目前似乎狀況可能會比併購前更好 – 裁員帶來的正面效益高於廣告減少的負面效益。所以，推特真正的困境，純粹就是負債太高所帶來的沉重利息。近期馬斯克一口氣拋售了價值 36 億美元的特斯拉股票，很有可能會用來改善推特的財務結構。而如果馬斯克的招商之旅順利，成功拉到一些大股東願意加碼，這也會對推特的財務結構產生正面的改善。

當然，要能夠說服新的外部投資人，或者是既有的大股東加碼，讓這些投資者對於推特的未來有信心，就非常重要。畢竟，就算你跟馬斯克關係再怎麼好，如果要你把錢丟到馬斯克旗下絕對會破產的公司，你也不可能願意吧。所以，馬斯克近期宣布要替推特找新任 CEO 的動作，除了自己內心的耗損以外，加強外部投資人信心恐怕也是個重要的因素。畢竟，就如同我們對於用戶面上的分析一樣，雖然目前推特有很強的護城河，移民潮沒有那麼容易 – 但如果持續發生爭議事件，什麼時候過了臨界點也很難說。而一個能夠遵從馬斯克的大方向，在處理困難政策時卻更加成熟與穩定的專業經理人，在這件事上會是一個很重要的穩定力量。我個人會用比較正面的角度，來看待馬斯克說要辭任推特 CEO 的這件事。

當然，我們很難準確預言，馬斯克的推特拯救計畫能否成功。但目前看來，推特的基本面仍然穩固，而推特的財務結構現在雖然極糟糕，但應該很快就有能力獲得大幅度的改善。最終的一棒，則恐怕還是得從營運面上來打出安打 – 無論是透過精準投放的導入加強廣告營收，或者是推特藍標章認證的訂閱制。

不過，即使推特在營運面上打出安打，成功度過財務危機 – 不能改變的事實是，馬斯克買推特這筆交易，除了買貴了一兩百億以上之外，也讓他個人資產因此縮水了千億美元。推特併購案或許是 2022 年全年裡，在商業世界中最不划算的一筆交易了吧。

本集科技巨頭解碼的商業思考

在馬斯克併購推特的這個併購案中，我們可以從中學習到的一個教訓是，無論是企業或個人，在建構財務規劃時，絕對不能過度樂觀，還是必須以小心謹慎為出發點。以馬斯克這次的貸款來看，如果他早幾個月借款，利率很可能會低到 3-4% 之間，然而，在他建構財務架構的時候，當時股市已經開始修正，聯準會也已經開始升息，這對於他談到的資金利率當然會有不小的影響。同樣的財務槓桿，在半年前看起來還好，但在半年後看起來就過高了。另一方面，馬斯克的資產與變現管道過度集中在特斯拉的股票，對於在這種臨時需要大量資金的狀況，也是相當不利的。在火災發生的時候，有多個逃生門，絕對是優於只有一個逃生門的狀況。世界首富花了千億美元，讓我們大家一起上了一課。