2023/09/07 聊聊近期數據與貨幣政策展望

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八月以來市場對經濟的展望轉往樂觀，就像我上一篇引述的 Atlanta Fed GDPNOW 中就有誇張的增速 +5.8%，甚至在後續數據陸續公布之中也有進一步上修到 +5.9%。

市場在 Jackson Hole 之前的關注焦點也在於實質中性利率是否真的有上調的可能性，因為當前經濟不減反增速，代表說 Fed 過去一年的升息還沒有達到對經濟有抑制的效果 (簡而言之經濟學中：利率提高到中性利率之上才會對壓抑經濟)。因此市場開始也在思考即便不升息了，那 Fed 也必須要維持更久的高利率，於是長端美債表現不佳；而股市也隨同被短暫壓抑漲幅。

不過在 8 月最後一週公布的數據漸漸顯示，經濟數據開始表現差於市場預期了，特別是在勞動市場這塊；如 9/1 公布的非農就業數據來說，整體表現相當 mixed。

先前數據爆擊經濟學家的態勢有所反轉，比如說 Citi 編制的 Economic Surprise Index 即從高檔回落，代表說經濟數據開始沒有一面倒向優於經濟學家的預期。

這也提供 Fed 官員一個再看一看的機會，或許 9 月還不急著要升息，可能可以等等看，不過 ISM 等指標仍反彈，市場對再升一碼仍保有可能，時間點更可能落在 11 月，如下圖 Fed Watch 中 11 月升息到 5.5-5.75% 的機會約莫 4 成多。

上面是一些事實整理，下面為我自己的一些想法

貨幣政策：認為會再升一碼至 5.5-5.75%，時間點落在 11 月

• 一些大行如 GS，認為不太需要進一步升息了，因為總經指標有所放緩；不過另外也有一些大行認為需要進一步升息。大行看法有所分歧。
• 我認為會進一步升息，但主要是出於 credibility 的問題。在 6 月的時候 Fed 的點陣圖及預測指出，要達到 Fed 預測的 2023 經濟低於趨勢的成長，需要升息到 5.5-5.75%。

• 但現狀顯然不是在 Fed 預設的路徑上，如 (1) 經濟增速意外高 (2) 失業率雖走到 3.8%，但離年底的 4.1% 還有一段距離；雖然 core pce 或許有更接近的跡象，但經濟仍好的狀態之下，潛在通膨動能強，因此多升一碼可以展現 FOMC 希望繼續對抗通膨的決心，特別是在經濟往更好走的背景下

• 而 9 月 FOMC 的重點，或許也需要關注未來降息的路徑、以及官員對於未來中性利率的估計是否有所提升。特別是 9 月的 FOMC 將會納入 2026 年的預測，屆時或許可以更清晰了解官員對於利率路徑的設想。

債市想法：目前可見的路上來說，FOMC 至多再升一碼，但在經濟優於預期的背景下，降息路徑確實不確定，甚至有明年降息比預期更少次的風險。認為短債的機會大於長債。

• 中性利率扮演的角色：對 FOMC 來說這種高利率也確實是不可持續的，中期政策必將正常化到中性利率；不過如果中性利率點位提高，代表降息碼數將也隨之減少，對於遠期的利率來說，隱含需要向上修正。
• 綜上背景：(1) 短端進一步修正的風險有限 (2) 然而長端卻有降息幅度不如預期的風險、經濟意外良好也將支持 Fed 繼續維持利率高原。
• 此外，目前 curve 屬於倒掛，代表傳統養券 (借短買長，賺取利差) 的策略失效，如果持續下去的話長端需求自然會不佳而有所修正
• 認為長債要明確跑贏的情境較少，長債要跑贏的話或許需要看到更大的風險事件導致 hard landing。

本次隨意摘要大概就打到這邊，如果各位看官有啥想法都可以留言指教。

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