聯準會12月份會議紀要改變市場預期

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一、聯準會12月份會議紀要

(一)聯準會12月份會議紀要重點
1.美國經濟、就業市場及通膨數據強勁,且資產負債表規模過大,多數官員認為縮表的速度會比2014-2018年時期來得快,縮表時間可能在第一次升息之後。
2.聯準會花了整整2頁A4篇幅討論縮表議題,顯示聯準會官員已正視這個議題,未來幾次會議將繼續縮表議題討論。
3.部分官員認為應多使用縮減資產負債表工具,以避免殖利率曲線趨平,且利率也不用大幅上升。
4.由於持續上漲的房價、房租、更廣泛得工資成長(受到缺工影響)以及供應鏈問題(可能因Omicron而惡化),聯準會官員上調2022年通膨展望,但預計通膨將隨供應鏈問題緩解而趨緩。
(二)市場反應
1.股市、匯市、債市及原物料
(圖一)由上而下分別為NADSAQ、美元指數、美國10年期公債及原油價格,由於美國10年公債殖利率走升帶動NASDAQ大幅走低,美元指數呈現橫盤,原油價格小幅走高。
(圖一)
2.CBOT 30天期聯邦基準利率利率期貨
(圖二)由上而下分別為2022年3月~2022年12月到期的利率期貨,2022年12月利率期貨價格週五收在99.14,顯示市場逐漸price-in今年聯準會升息的預期。目前市場預計聯準會3月升息一碼機率超過75%,12月升息4碼機率約50%。
(圖二)
註:利率期貨怎麼看?若2022年12月利率期貨價格99.14,根據期貨規格,隱含利率=100-99.14=0.86%,目前fed fund rate=0.08%,若聯準會每次升息25bps,市場目前price-in 明年聯準會升息3次(每次0.25%)
3.美國10年期公債殖利率
留意美國10年期公債殖利率已向上突破三角收斂並創近期高點,另聯準會會議紀要提到,聯準會官員擔心利率正常化階段殖利率曲線趨平,需要多使用縮表工具而非升息,預計殖利率曲線趨陡相關的交易可能是不錯選擇。
(圖三)
4.殖利率曲線及NASDAQ
圖四由上而下分別為美國10年期公債-2年期公債利率及NASDAQ指數,根據過去一年經驗,美債殖利率曲線和NASDAQ指數呈反向關係,近期殖利率曲線攀升,對應NASDAQ指數向下修正。
(圖四)

二、未來通貨膨脹判斷

美國11月份CPI報告顯示,CPI主要由食品、能源、二手車及新車及租金成本帶動,此外,聯準會會議紀要對通膨的擔憂,主要擔心持續上漲的房價、租金、工資及供應鏈問題,以下分別討論之。
(一)能源方面
WTI跟Brent原油價格近期已站上去年11月南非變種病毒出現後的長黑K棒高點,OPEC月初的會議也確認新型變種病毒不會影響能源的需求,聯準會會議紀要公布後,石油價格小幅走高。
(二)房價
美國11月房價持續走揚,且觀察美國木材期貨價格顯示(圖五),去年8-9月觸底後開始走升,將可能持續推動美國房價,並推動租金上漲。
(圖五)
(三)美國二手車價格指數在12月持續創新高
(四)美國供應鏈問題逐漸緩解
12月ISM 製造業PMI數據顯示,供應鏈交貨期已經下滑,就業及存貨分項上升,Sea Intelligence數據顯示,11月全球海運平均延遲天數已從高點8天下降至7天之下,顯示塞港導致的供應鏈問題逐漸緩解。
(五)所有產業工資持續上揚
週五非農數據,每小時平均薪資成長4.7%,高於市場預期4.2%,且美國11月自願離職人數創歷史新高,顯示企業仍難以找到員工,必須提高薪資已找到員工。
(六)CPI換匯交易
(圖六)由上而下分別為一年~十年期CPI換匯交易市場,美國一年期CPI換匯交易利率突破4.6%之後回落,目前仍處在偏高得位置3.75%附近。但二年、五年及十年期CPI換匯利率持續走低,十年期CPI利率11月一度突破3.0%,目前回落到2.5%,剛好是聯準會長期通膨預期的水準,顯示市場認為未來一年內通膨仍會在偏高的水位,要到2023年才會逐漸緩解。
(圖六)
(七)小結論
由於近期能源價格持續在高檔,12月二手車價格創新高,房價也持續走揚,預計下週公布的美國12月份CPI仍可能接近6.8%-7.0%(目前市場預計CPI成長7.0%,核心CPI成長5.4%),將可能讓聯準會月底FOMC會議會採取偏鷹派立場,並可能會釋出更多縮表的訊息。通膨可能要到2023年才會逐漸趨緩。

三、未來看法

預計今年第二季通膨將會對應到較高的基期,若通膨有緩解的現象,聯準會6月FOMC會議可能會軟化鷹派態度,但若第二季CPI遇到高基期後,仍在偏高位置,需留意聯準會可能加速緊縮貨幣政策,高盛表示,不要排除今年升息4碼及縮表的情境。
2014-2018年聯準會升息循環,聯準會花了3年進行升息及首次縮表,聯準會這次會議紀要看起來像在趕進度,想要在2022年進行升息及縮表,且2018年鮑威爾已有加速貨幣緊縮的前例,2018年10月鮑威爾表示,離升息終點還有很長一段路,可以觀察2018年10-12月美股的走勢。
由於資金看起來在退潮了,預計未來幾個月美債殖利率將持續走高,殖利率曲線趨陡,1月美股尤其是科技股表現會較差,並留意1月為年度資產在平衡的月份。
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    聯準會12月利率決議如預期加速縮減購債速度,利率點陣圖顯示,2022年-2024年聯準會升息次數分別為3次/2次,觀察2022年CBOT聯邦基準利率30天期期貨(圖一),在11月中美國CPI公布後,市場已幾乎price-in聯準會2022年升息三碼的預期。
    目前看來上禮拜市場對Omicron病毒看起來是過度擔心,目前看來情境二發生的機率比較高,焦點將轉往下周將公布的12月份FOMC會議,關注以下重點,並持續留意情境四發生的可能性。 1.聯準會點陣圖、聯準會對美國CPI、就業及GDP的經濟預測 2.主席鮑威爾對新型變種病毒的看法 3.2022年3月結束縮
    (一) 情境一(鴿派) (二)情境二(聯準會官員Botic看法) (三)情境三(市場看法) (四)情境四(最差狀況)
    若市場過於擔心通膨,若未來遇到股市有修正,很可能都是好的買點。 若明年塞港問題仍無解帶動大宗原物料持續走揚,或國際油價持續走高,或明年3月之後通膨開始對應到高基期,但通膨仍持續在高檔,聯準會就可能採取較積極的貨幣緊縮政策,屆時須留意風險性資產可能會大幅修正。
    即使9月非農就業人數不如預期,但近期通膨持續走高,再加上近期許多已開發國家(挪威、紐西蘭)已開始升息,聯準會於11月FOMC宣布縮減QE購債機率相當高,市場焦點逐漸轉移到近期持續升溫的通膨、聯準會縮減QE的速度以及未來升息的時間點。
    聯準會利率決議也可看出聯準會關心的議題,除了通膨及失業率等經濟數據外,也包括中國恆大債務問題,以及美國債務上限。聯準會縮減購債規模的時間點明顯早於市場預期,且2022-2024年升息的幅度也高於市場預期,顯示這次聯準會利率決議比市場預期來的鷹派。
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