【APPFX】會議紀要偏鴿，資產價格完成修正市場風險偏好提升進入末段上漲行情

APPFX交易學院
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2022/11/24閱讀時間約 5 分鐘
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FOMC會議紀要顯示，美聯儲官員對於加息速度放緩的立場比起加息循環終點調升更為堅定，部份官員並不認同主席鮑威爾對於貨幣政策滯後性效果是短暫的說法，且認為美國經濟存在下行風險，通脹仍未處於異常高的水平，但確實處於增速放緩的階段。由於大多數官員認同加息速度放緩，由FedWatch聯邦利率期貨表現顯示市場對於12月加息兩碼的機率提升，普遍認為快速加息階段已經過去。且由於美聯儲對於經濟下行風險擔憂開始增加，通脹進入減速階段，市場也對於2023年2月本輪加息週期的暫時性終點給予一碼的定價機率提高。
從FOMC會議紀要來看，儘管加息進入停看聽階段，但高利率仍將維持一段時間，且美聯儲官員對於經濟數據展望以及暫停階段將維持多久並沒有明確把握，這也使得我們解讀會議紀要後認為，未來貨幣政策關注焦點將不再是升息速度，而是利率政策的高度。 「可能更高且至少會久一段時間」的緊縮政策成為未來一段時間的主軸，而由美聯儲對於PCE的預期以及2023年2月利率水平假設為本輪加息政策暫時性的終點來看，短時間內貨幣市場並不會達到美聯儲所預期「充分緊縮」的狀態，也就是整條實質利率曲線皆大於零的表現，但相對的到2023年第二季度就會呈現充分緊縮狀態，而到時美聯儲將停止加息約一個季度的時間並關注經濟數據變化的表現再做下一步政策決議。至於何時降息的問題，由於美聯儲改變利率方向仍是有條件式進行，過往經驗來看實質利率大約需升至1%的水平，隱含PCE年增率同比降至4%後才有機會改變政策方向轉為降息週期，而以目前增速減緩的條件以及速度來看最早仍需至2023年底才較有可能。
不過綜觀來看，除先前提到二手車價格表現將轉為消費者物價指數的減項以外，房價以及房租見頂已是市場共識，但問題仍在於數據表現上的傳導性發生的時間。由佔消費者物價指數權重最高的項目房屋房租觀察，Case-Shiller房價指數已透露房價見頂並呈現下彎的現象，另一影響居本成本的房租項目在Zillow房租指數中亦已於2022年4月過後呈現加速下滑，但相形呈現背離的是，消費者物價指數CPI的房租統計項目並沒有呈現下滑，造成數據的背離性以及滯後性效果。
Zillow房屋租金指數同比及消費者物價指數CPI房租項目同比圖
而對於利率政策反應暫時告一段落，現今影響市場的因素負面來看為美聯儲縮表速度加快，正向因素則為第四季度GDP有望高於原先預期以及通脹對消費的排擠效應表現正告一段落。只不過若觀察過去美國零售銷售數據以及消費者物價指數表現來看，現階段仍傾向正進入消費趨緩的階段，儘管更多跡象顯示經濟成長GDP中的消費項目呈現緩增長的機會較大，但可支配所得的減少以及儲蓄率的降低正意味著消費力的持續性正在進入負向發展的十字入口，也促使我們儘管短期上由零售銷售數據以及耐久財優於預期的表現推斷第四季度GDP增長將優於市場原先預期，但本身增長的內涵結構較傾向屬於短期而非商業周期以及庫存週期的表現，致使第一季度仍具備消費衰退的經濟風險。
過去表現來看，終端消費力的減弱發生在幾個時期，第一是2011年至2013年歐債期間，其次為2019年短期的庫存調整，最後則為2020年疫情期間，但共通點都是對風險資產產生盈餘在修正的下跌。而與今日比較較相似的表現在於2019年，2018年第三季度消費性電子出現消費趨緩、油價上漲造成可支配所的減少、半導體庫存超過兩個標準差的表現，致使短期調整庫存仍耗費兩個季度的時間而造成風險資產以及採購經理人指數PMI提早反應訂單修正的變化。
美國零售銷售數據及消費者物價指數季調值
受美聯儲會議紀要整體而言偏向鴿派影響，市場短期風險偏好轉佳，且在下一次會期之前整體經濟數據以及市場資金面向仍傾向支持黃金以及風險資產呈現上揚，我們觀察與貨幣政策敏感性較高的黃金表現在周三晚間已完成回測1718-1725區間動作，表示各類資產對於貨幣政策相關的訊息包含美聯儲官員近期的談話內容已做反應，故此整體行情仍將回歸數據面以及基本面作為審視。鑑於耐久財、零售皆表現優於預期，隱含第四季度GDP具有調升空間，操作上我們建議風險資產短線逢低偏多操作，以S&P500觀察，4006偏多操作日內關注4057短壓，中期看至4085以及4123水平。
&P500日線圖
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21:30 英國央行Phill發表談話
22:15 歐洲央行De Guindos發表談話
23:30 歐洲央行會議紀要
00:45 英國央行貨幣政策委員曼恩發表談話
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