這次, 倒下的將不會只是雷曼兄弟

在我的前幾篇文章: 世界經濟是否已經走入貨幣死循環的盡頭？跟各位讀者介紹了當今世界上所有的國家主權貨幣都是圍繞的美元信用的"美元代金券" 。而全球經濟成長必須伴隨等額的貨幣增發作為金融潤滑劑，才不至於發生通貨緊縮。

當代貨幣政策：貨幣增發=債務增加。因此，當GDP等比級數增長的同時，也就等於全球債務也必須同時等比增長。這些增長要不是有政府舉債，變成財政赤字。要不就是民間舉債，變成企業的經營借貸，或者民眾的房貸、信貸。因此，「債台高築」其實是經濟成長的必然結果。

因此我們評判一國的債務增加與否，不能看絕對值，而是用債務／ＧＤＰ作為觀察這個國家的經濟繁榮是否奠基於＂債留子孫，透支未來＂，藉由花子孫的錢而透支的繁榮。

首先，我們可以看到美國的全體債務／ＧＤＰ比值從１９５５年的３００％左右，到如今接近９００％ ，７０年間整體債務／ＧＤＰ的比值增加了３倍。

非也非也，美元身為全世界貨幣的貨幣，信用保證的最終償付基石。美元的存在不僅僅為了美國經濟而生，也同時擔負著全球經濟成長的潤滑劑。在全世界都需要美元作為經濟成長的交易媒介的當代社會，美元＂必須＂得要超發，超額印發美國自身需要以外的美鈔，流通到全世界去，才不致於讓全球經濟陷入通貨緊縮。

而我們在同篇文章也說過，當代的信用貨幣無法憑空而生，美聯儲每新增１元貨幣，都必須伴隨著美國財政部增發１元的國債貸款。才能借由購買國債的程序將美元流通到市場上去。

因此，我們來看美國政府債務／ＧＤＰ比重，從１９７０年的４０％，到如今躍升到將進１３０％，５０年間增加了３倍多。其中有２個很大的躍升階梯，分別是２００８年跟２０２０年。這兩年發生甚麼事情，讀者們不用我多說肯定清楚。前者是雷曼危機次貸風暴，後者是ＣＯＶＩＤ疫情全球急凍的四次融斷潮。

雷曼次貸危機前，美國私人部門（企業＋家庭）債務有過很長的一段成長期，直到次貸危機爆發，我們直覺以為金融危機應該會讓私人部門債務暴增，但實際上卻是快速下跌，從１７０％左右的水平，降到了１５０％左右的水平。

家庭部門債務／ＧＤＰ也顯示出同樣的情況，在２００８年次貸風暴後穩定的下降，從８５％降低到約６５％，直到２０２０年才開始稍微攀升。

我沒有找到金融機構債務／ＧＤＰ的圖表，只能從美聯儲的資料看到絕對值，即便是債務的絕對金額，次貸危機後的好幾年，美國的金融機構舉債也都是穩定下降，直到２０１３年左右才重新回升，若再考量同一時期的ＧＤＰ成長，美國金融部門的舉債比重也不會太高。

如此一來，謎題解開了。美國從次貸危機以來的經濟成長並不是民間企業盲目擴張舉債，或者個人狂刷信用卡，小額借貸而來的泡沫經濟。而是由美國政府舉債一手承接了次貸風暴下包括金融機構／企業／家庭這些私人部門的超額債務。

爾後，美聯儲試圖在２０１５－２０１８年升息緊縮消除的債務泡沫，也在２０１９年引發經濟衰退，最終無以為繼的重新降息，並在２０２０年再借由ＣＯＶＩＤ融斷潮而大開水閘，大水漫灌，最終導致了此次的通膨失控。

從中金公司研究部的這張圖就能清楚的看到２００８年後紅色線的政府部門債務槓桿率急劇升高，而企業與家庭部門的槓桿率卻在下降。

這種情況造成了一則以喜，一則以憂的結果。喜的是目前民間與企業的債務槓桿遠低過２００８年的次貸風暴。而金融部門更是受到巴塞爾三號協定的約束，在次貸風暴後被迫大幅度增胖擴充自有資金，目前大銀行們的一級核心資本適足率都有１４％左右（雷曼風暴時，雷曼與德銀連５％都不到）。因此，即便２０２２年的股／債下跌幅度可刊載入史冊。但短時間來看，應該都不至於發生０８年金融風暴的恐龍大滅絕史詩級畫面。

憂的是，就是因為美國企業／民間部門的體質太好，短期間不太可能發生信用泡沫破滅的金融危機，所以這次美聯儲升息起來也肆無忌憚的卯起來升息。就像古諺所說：＂要如何逃得過追趕你的飢餓大熊？你不需要跑的比大熊還快，只需要跑的比你身旁的朋友快就好了。＂２０２２年還沒到底，就升足了３００個基點。超高速升息的結果，導致２０２２年才過了八個月而已，傳統上股債６：４配的最佳分散風險配置組合報酬就來到驚人的-13.99%，算上恐怖的９月負報酬，肯定超-15% ，創下自１９７６年有紀錄以來最糟糕的一年表現。

美國國內經濟撐得住，不代表其他國家經濟能撐的下去。美聯儲的高速升息推升了美元與其他各國貨幣的息差。使得升息比較慢的國家貨幣紛紛重貶，即便升息一樣快，但經濟成長跟不上的國家貨幣也貶，最慘的是像斯里蘭卡這類國家外匯無力支付高漲的進口能源與貨物的更是面臨國家破產的壓力。

算到７月中而已，包括已經在升息的歐元與英鎊就對美元貶值了超過１成。時序進入９月份，這些國家的貨幣更是雪崩，英鎊前幾日更面臨歷史上第一次與美元的價平保衛戰。

一國貶值的貨幣，帶來更沉重的進口能源成本，與外債償付的重大壓力。我們可以看到美國的公共債務佔ＧＤＰ比重排名僅在３５位，還擠不進去前十名。排名比較靠前的大國分別有永遠的一哥：日本，過去爆炸過的歐豬國度：希臘，義大利與葡萄牙，西班牙。歐洲兄弟當中，比利時與法國的排名也靠前。當然這些富國家底深厚，還有世界銀行與ＩＭＦ罩著，很難發生債務違約風險。但亞非南美這些新興國家可就不一定能得到這些超國際金融組織的垂愛了。

因此，回到主題，本次貨幣緊縮，美元回流退潮的緊縮循環第一個推倒的骨牌可能不是像０８年次貸風暴的美國金融機構。九月以來，亞洲已經有９７年金融風暴的貨幣競貶跡象。歐盟與英國深受俄羅斯天然氣斷供的打擊，企業信心指數不斷的創下新低，貶值的歐元與英鎊更加深人民的痛苦指數。走筆到結尾時，連英國央行也撐不住債券貶值的壓力，宣布無限制購入國債保護本國退休金基金不致於破產。

俗話說的好：死貧道不如死道友。從這次亞歐諸國東倒西歪的情況來看。這次倒下的可能不是美國境內的某個雷曼兄弟銀行翻版，而是圍繞在美國老大哥身旁的某個倒楣小弟國作為此波美元退潮的獻祭品了。

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