編輯嚴選【投資備忘錄】論價值陷阱
編輯嚴選
2022/10/25閱讀時間約 3 分鐘
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1Q 的時候去某壽險的海外投資部簡報，簡報過程中有各種火藥味，其中最大的分歧點在 $META（當時還是 $FB）和 $PYPL。
對方覺得這兩支的 valuation 真的很便宜，後來聽法業說，他們佈了很大的倉位在上面。
事後來看，這兩支都是價值陷阱，不只是 YTD，過去 2 年、5 年都是。
我那時候就不看好這兩家今年的表現（有 Bloomberg 的可以看我的 rating record），預期他們應該都會落後 QQQ ，當然，那時沒料到升息環境對估值的修如此劇烈，所以還是以科技股為主的主流指數作為相對報酬的衡量標竿。
我已經算評等動得比較慢的分析師類型，因為除非基本面有什麼結構性的問題，否則這種還走在長期成長趨勢的股票，我通常不會動，因為調降評等真的需要勇氣與謹慎兼具。
特別是要處理那種曾經是績優成長股，但現在在評價上變成價值股的股票，問題來了：現在是撿便宜的時機？還是它 cheap for some reasons、是個價值陷阱？要判斷這個，需要分析師的價值發揮。
工作這幾年，我自己對價值股（不包含 GARP 那種，也先不討論那種基本面爛掉的轉機股）的想法也在逐漸演化。在思考價值陷阱這件事時，我覺得誤觸價值陷阱的人往往有 3 個共同特徵：
- 覺得某一間「好公司」跌到較低評價的時候，就符合「價值股」的區間，應該要準備出手，運氣好的話可能初期一試就中，但這種新手運會麻痺你對下檔風險的警覺心。因為這種源自學術定義的「價值股」，賺的是均值回歸的錢，你如果只是挑單一股票就想賺這種錢，而不是建立一籃子有類似性質股票的、分散風險的投資組合，恐怕結果會令人失望。
- 不能或不想去辨識導致「價值股」發生均值回歸的催化劑。要有效找到催化劑的前提，是同時對產業、財務、營運和股價為何波動都研究夠透徹，以及讀懂資本市場的氣氛、風向與預期。我個人的定義是，這每個面向都涵蓋到了，才叫做做好基本分析，股價本身能夠告訴投資人很多事情。
- 過去的「好公司」不代表未來的「好公司」，當然更不用說，好公司不見得是好股票。投資不能看後照鏡開車，企業價值定義為未來自由現金流量的折現值，研究過去是給推導未來的過程中一個參考值，而不是預測的可靠依據。舉例來說，有些人在估營收成長率的時候會拿過去 3/5 年的 CAGR 去推未來 3/5 年的 CAGR，但除非你假設 price and/or quantity 乘積出來的結果與過去一致，而且能夠邏輯上說明一致的原因，否則就是在 BS。但也是有些過去的財務指標有一定的可參考性，例如 ROE/ROIC，假設公司內的營運效率效能沒有顯著變化，產業也沒有變得比較競爭或不競爭，邏輯上公司的 ROE/ROIC 在未來幾年不會有太大變化，這時我們就比較能抓未來的獲利能力水準。
上述原因，背後都可以看到滿滿的人類行為偏誤。說來諷刺，價值股所利用的均值回歸也多半來自於其他人的行為偏誤，但價值陷阱這件事同樣也暗藏玄機。
主動投資一點也不簡單。
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