【每日分析】穆迪下調美國信評展望，最後一位支持者也要投降了？

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上週六早上，國際信評機構穆迪將美國信評展望從“穩定”下調至“負面”，這意味著唯一還在堅持美國Aaa最高信評的機構可能也要“繳械投降”了。如此動作可以說是意料之外，情理之中。美債信評一旦被下調，對於金融市場來說是極其重大的衝擊。

美國國債素有“全球資產定價之錨”之稱，這並非是浪得虛名。事實上，目前全球幾乎所有金融機構，不管是投行、商業銀行還是避險基金，在對資產進行估值的時候都會將美債作為無風險利率計算無套利假前提下的預期價格。也就是說不管是什麼資產，但凡涉及到價值分析，就必然會受到美債利率波動的影響。簡單來說，連“無風險”的美債利率都漲到5%了，派息只有4%的股票自然遭到拋售，引發股價下跌。從現實行情來看，美債利率的漲跌直接影響到幾乎所有商品的短線波動，可見美國國債在金融市場的統治地位。

不過，說是“無風險”，實則不然。這裡就要說到國家主權三大信評機構——穆迪、惠譽和標普。在對美債的信評上，目前只有穆迪還維持在Aaa的最高信評，惠譽已經於今年8月份下調至AA+，標普更是在2011年便下調了信評。信評機構的判斷標準並不複雜，就是看該國政府是否有違約的風險（以及違約損失率）。相比澳大利亞、加拿大以及德國，美國政府的違約風險明顯更高。之說以還是將美債作為“無風險利率”，是因為美債擁有其他國債無法匹敵的獨一檔流動性。

那麼穆迪為什麼要下調信評呢？官方給出了兩個理由，分別是急劇攀升的國債利率以及日益嚴重的政治分歧。其實，兩者說的是同一件事情，就是美國政府有違約風險。

美國的財政赤字同比

在什麼情況下美國政府可能違約？首先就是財政赤字，也就是政府入不敷出。由圖可見，自21世紀開始，美國的財政預算就沒有盈餘過，全都是赤字。關鍵在於赤字的規模逐年擴大，尤其是在疫情期間三萬億的刺激政策下，政府支出進一步飆升。一方面政府借的錢多了，另一方面還錢的利息還在提高，美國赤字的情況將更加嚴峻。

美國政府債務規模占GDP比例

既然已經是入不敷出了，為何政府卻從未違約，美債依舊是無風險？因為美國財政部一直在借新債償舊債，導致政府債務規模逐年攀升。同樣是疫情三年，美國政府債務急速擴張，占GDP的比例從100%飆升至130%。債務擴張本身並非壞事，政府適當借債能夠有效提高經濟增長。只要經濟表現良好，投資者抱有信心，那麼新增債務最終會轉變為消費需求，從而長線利好政府稅務收入。財政赤字也將恢復成盈餘。

但問題在於，美國兩黨間的政治分歧讓政府違約的風險大大提高。民主黨作為執政黨需要漂亮的政績，因此在開支上大手大腳。恰逢高通膨和地緣衝突，《通膨削減法案》、對烏克蘭和以色列的援助、以及對製造業本土化支持，這些都要求白宮政府大批量借債支出。然而作為在野黨的共和黨自然不願意看到這些，因此在想盡一切辦法削減政府支出，並將一些民主黨迫切的事件（例如對以色列的軍事援助）作為談判籌碼。

政治分歧本身不是問題，但是讓政府借新債受到了阻礙，反映到現實就是政府可能被迫“關門”。目前白宮政府的日常支出依靠的是9月底“續命47天”的臨時資金方案，到期日是本週五。換句話來說，如果週五前沒有達成新的臨時資金方案，就會導致400萬名政府人員無薪水可領，造成政府的停擺。雖然政府要求保證核心支出（保證還債），但違約的風險著實提高了。這就好比一家公司一旦破產了，首先虧損的當然是股東，但這並不代表債權人就能拿回所有權益。因此政府關門會提到國債違約的風險，從而導致信評的降低。

從實際表現上來看，每次信評機構下調美國信評都和政府“關門”緊密相關。2011年8月，美國政府債務上限陷入僵局，政府面臨關門風險，標普隨後下調了信評。2023年8月同樣是面臨債務上限與“關門”風險，惠譽下調了信評。由此可見，穆迪下調信評的原因應該與政府可能停擺不無關係。

那麼美債下調信評對美元有什麼影響呢？對於除美元以外的很多資產，邏輯其實並不複雜。美國信評下調，美債被拋售，從而利率上升，導致資產估值全面承壓。不過美元會稍顯複雜，信評的下調會讓美元先跌後漲。舉一個極端的例子，在以巴開戰後，三大信評機構紛紛下調了以色列的信評，然而以色列的貨幣新謝克爾先貶值後升值，和國債利率呈現同漲趨勢。因此雖然短時間內會受到情緒面拋售，但美元最終還是會跟隨美債利率的方向，獲得上漲動能。

不過還是需要提醒交易者，信評的調整不是市場的決定性因素，通膨才是。下調美國信評更多的是可以加速美元的上漲，而並非決定美元的方向。

2023.11.13重要經濟數據

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