跟楊懂一起讀Messari 加密貨幣論文2024 -17

楊懂:第八章Ryan談十大DeFi趨勢。

8.0 DeFi回歸了嗎？

DeFi在全球約510萬億美元的金融資產中所佔的比例不到0.01%。這顯示出DeFi有巨大的成長空間。

去年的一系列事件，包括Luna的崩潰、FTX的破產，以及美國銀行系統的凍結，都證明了在壓力條件下，基於區塊鏈的金融系統能夠提供更高的安全性和更低的成本，這些系統提供透明度和即時結算。

甚至國際貨幣基金組織（IMF）也估計，DeFi應用的資本邊際成本非常低，比傳統金融低了3倍，這主要是因為運營成本（和利潤空間）的大幅削減。

DeFi走向更加受監管的未來似乎是不可避免的。雖然這不代表放棄抵抗，但許多頂尖的DeFi項目似乎已經在為面對嚴格監管做準備。

這種變化可能會促使產品創新，雖然在某些情況下可能看起來像是金融再次被中介化，但更好的理解方式是，後監管時代的DeFi可以作為一座橋樑。在那些因監管原因需要大量中介的司法管轄區，前端運營商可能會被視為金融中介。然而，隨著時間的推移，華爾街也可能會開設自己的DeFi店面（如果不是出於激勵，也會出於其他原因），而更多的交易量將通過公共區塊鏈進行。

這標誌著一個逐步的、跨越數十年的技術升級過程的開始，這一過程與金融公司適應網路科技的方式類似。

8.1 DEX平台更新

Uniswap在去中心化交易所（DEX）領域保持著其主導地位，特別是在以太坊生態系統中。在今年的3月（矽谷銀行危機）和5月（$PEPE熱潮）期間，Uniswap的交易量甚至超過了中心化交易所Coinbase。

作為自動做市商的先驅，Uniswap在熊市期間繼續引領DeFi領域的發展：

- Uniswap DAO（負責管理核心DEX協議的組織）在Rollup上推出了Uniswap版本，進一步鞏固了其在以太坊生態系統中的領先地位。

- Uniswap實驗室推出了自己的移動錢包，旨在鞏固其用戶基礎。

- 公布了Uniswap V4的計劃，預示著未來的發展方向。

- 為其前端引入了費用機制，這將在後續討論中進一步闡述。

Uniswap V4的引入創造了DeFi領域的“平台時刻”，通過“鉤子合約”允許開發者在核心庫之上部署新功能（如鏈上限價單）和自定義交易策略，從而將協議轉變為一個平台。Maker、Synthetix、Morpho等項目正沿著這一趨勢進行建設，預計將在2024年取得進展。

Ally的案例展示了Uniswap如何在不同用戶群體中保持市場份額。對於任何其他想要在以太坊及其Rollup上取代Uniswap主導地位的DEX來說，除非它們提供顯著的差異化功能，否則將非常困難（Hashflow看起來很有潛力，他們提出了一個報價請求模型，擁有強大的支持者，並計劃在Solana上部署帶有智能訂單路由的V2版本）。

在其他區塊鏈上，競爭仍然激烈：TraderJoe在Avalanche上占主導地位，Osmosis在Cosmos生態系統中排名第一，Orca領銜Solana迅速增長的DeFi生態系統，而PancakeSwap在BNB Chain上幾乎是唯一的選擇。

在2024年，以下幾個因素可能會影響DeFi領域的發展：a) 主要西方中心化交易所可能因監管機構的指導而下架某些資產，b) 比特幣ETF可能帶來的市場集會將推動代幣價格上漲，以及c) Solana、Cosmos和其他非以太坊基礎的DeFi平台可能會見證“熱錢”交易的回歸。

（資料來源：Messari）

8.2 交易聚合器和前端界面

DeFi領域的“去中心化”問題在於，它似乎暗示社群可能會同意限制自己的潛在收益以保持去中心化的精神。然而，今年在DeFi領域我們反复看到的情況卻恰恰相反。

特別是在Uniswap V4公告之後，Uniswap實驗室宣布將對在其官方網頁UI和錢包上進行的交易收取0.15%的費用。這意味著該公司現在每月能通過這種前端費用賺取約100萬美元，這是在底層協議已經代表其流動性提供者向用戶收取費用的基礎上增加的。這種做法看起來像是在重複收費，許多人包括我在內都不喜歡這種做法。

但是，也有幾個重要原因讓我認為這種做法是可以辯護的：

1. 監管現實主義：鑑於DeFi在美國的監管狀態非常不穩定，Uniswap很可能面臨一系列法律挑戰，這迫使他們不得不採取這樣的措施。雖然沒有人希望前端界面像監管經紀人一樣受到監管，但在當前敵對的監管環境下，一些投資者認為這是次優選擇。另一種選擇——忽視政策制定者的要求，不作為一個負責收集用戶信息、報告稅務並配合KYC/AML和市場操縱調查的經紀人行動，可能不是一個明智的立場。
2. 可信的去中心化：在當前的監管形勢下，將Uniswap實驗室與其幫助創建的協議以及Uniswap基金會清晰地分開，對於保持Uniswap的去中心化是有益的。這可能會讓人感到困惑，但是需要注意的是，最初分配給實驗室和基金會實體及其團隊和投資者的UNI代幣大部分已經到期:

3. 選擇退出的可能性：如果用戶選擇，他們可以避免使用Uniswap的官方前端界面，轉而使用像1inch或0x的Matcha這樣的聚合器。雖然對於大多數用戶來說，默認選項非常重要，但這種選擇性仍然被視為可接受的。此外，新的實體（特別是那些在國際範圍內運營的）有機會通過提供更好的產品來與Uniswap實驗室的現有優勢競爭。

在聚合器領域，我特別關注的是0x，它已經迎頭趕上甚至超越了其主要競爭對手，以及在與CFTC達成和解之後的1inch。Solana的DEX聚合器Jupiter也因為一個獨特的原因而引人注目：在Solana上，選擇使用社區領先聚合器的交易者比例已經超過了直接使用領先DEX（如Orca）的比例。

這可能預示著未來的一個趨勢，即前端界面通過在其將交易路由到的鏈上協議之上增加額外價值而獲得重要性。憑藉像UniswapX或Jupiter這樣的額外工具（例如DCA工具），這些界面能夠在客戶獲取戰中取勝並捕獲價值。

8.3 支付！

今年會是閃電網絡（Lightning Network）終於起飛的一年嗎？

（資料來源：Bitcoin Visuals）

雖然我不喜歡習慣性地與像David Marcus這樣的人對賭，但經過五年的發展，我本以為閃電網絡的容量會超過TerraClassicUSD，但在LUNA崩潰後的USTC仍然是其兩倍多。(嘆氣)

還有一些其他殺手級的支付協議即將上線，將改變我們轉移加密貨幣的方式，相比傳統銀行軌道，這些協議作為支付系統有了10倍的改進。

這些協議提供的新功能可以大致分為流（連續的、實時的微支付，用於內容、訂閱、代幣鑄造等）、分割（根據預定邏輯在一組接收者之間智能分配支付，如版稅）和智能支付（代表用戶處理複雜支付邏輯的抽象層。基本上是所有獲得大量風投資金的公司：Sphere、Decent、Solana Pay）。

這些工具將被AI代理（和DePIN網絡）用來相互支付，而不是摩根大通，它們作為新型DeSoc網絡（Lens V2）的金融支柱，其中用戶之間的協同行為通過程序化支付得到獎勵。

在前三年投入了65億美元後，這個領域的投資降至剛剛不到5億美元。這是回歸常態，而不是業務的終結。

（資料來源：Messari Chartbooks, Fundraising Data）

8.4 鏈上永續合約

今年，DEX現貨交易量平均約為CEX交易量的15%，Uniswap領先。但當涉及到期貨和永續合約——CeFi市場的命脈，佔所有交易量的70%時——DEX的市場份額要小得多，平均僅為1.5-2.0%。dYdX在其領域內甚至比Uniswap更為主導，市場份額超過70%，並且在2024年即將迎來其v4升級的重要一年。

dYdX 一直是以太坊上最受歡迎的 DeFi 應用之一，它利用 StarkWare 的第二層（L2）基礎設施來支援其平台，使其成為按總鎖定價值（TVL）計算的第五大 Rollup。隨著該項目在 10 月份推出自己定製的、獨立的 Cosmos 鏈，預計隨著遷移到 dYdX V4，其容量將會進一步增加。

dYdX 採用的中心限價單簿模型更接近於大多數永續合約交易者熟悉的交易體驗。因此，dYdX 有很好的機會在市場份額上追趕中心化金融（CeFi）平台，尤其是考慮到這些（大多數位於海外的）平台在持續的監管打擊中所面臨的壓力。這種監管環境的變化可能會促使更多的用戶和資本流向 dYdX 這樣的去中心化平台，尋求更加透明、安全和不受單一管轄區法律限制的交易環境。

市場已經察覺到了今年 dYdX 的機遇：在市值超過 1 億美元的 DEX 代幣中，它的表現排名第三（僅次於 0x 和 Orca），截至 11 月底已經實現了 170% 的增長。阻礙 dYdX 的主要因素是其市場成功轉移到 V4 版本，以及其代幣供應中仍然有相當大比例未流通（目前只有 42% 的代幣供應量在流通中）。

除了 Solana 的 DEX（特別是 Drift 和 Jupiter）之外，另一個值得關注的主要替代品是 DeFi 的老牌玩家 Synthetix：其即將推出的 Andromeda 版本將引入跨保證金功能，支持多種新的抵押品類型，以及一系列其他交易改進（如訪問控制、清算改進等），並對 SNX 代幣的費用分享機制進行吸引人的調整。它的完全攤薄估值是 dYdX 的三分之一，且是年初至今表現第四好的 DEX。

如果你今年要關注 DeFi 中的一個領域，那麼永續合約 DEX 應該是重點:

8.5 DeFi借貸

2022年，CeFi借貸市場給加密貨幣界帶來了巨大的混亂，其對中心化借貸市場的災難性影響（加上迅速上升的利率）對DeFi借貸市場產生了溢出效應。但情況正在慢慢好轉，如果你不認為未來五年內前10大DeFi協議（總體來看）的價值仍然會低於世界上第216大銀行的市值，我不確定我們還能不能成為朋友。（Synovus！）

（資料來源：Messari）

如果有什麼的話，DeFi借貸是一個你可以三重獲勝的領域：

1. 向真實世界資產代幣化的趨勢主要體現在兩個領域：像Coinbase這樣的交易所的產生收益的穩定幣持有量和DeFi借貸協議。例如，Maker的儲備組成已經轉向代幣化的國庫，從2022年中的4000萬美元增加到今天近30億美元。

2. DeFi 借貸服務相比於中心化金融（CeFi）借貸服務來說，因其更高的透明度和全球擴展的便利性而被認為更安全。在過去動盪的一年裡，面對 Luna、FTX 和 SVB 危機，DeFi 平台相比於其 CeFi 對手表現出色，且一直穩定運行。

3. LSTs（Liquidity Staking Tokens，流動性質押代幣）已成為 MakerDAO（MKR）中受歡迎的抵押品類型，佔存款的 26%。隨著越來越多的 DeFi 本土投資者尋求增加收益，使用能產生利息的抵押品（如 Lido 的 stETH）來支持 Maker 金庫，將進一步擴大 CeFi 和 DeFi 借貸服務之間吸引力的差距。雖然安全問題（如 rug pulls、預言機攻擊、橋接黑客等）仍然存在，但隨著時間推移，DeFi 正變得更加反脆弱，而且老牌協議展現出了林迪效應（Lindy effect，即某物或某事存在的時間越長，預期將繼續存在的時間就越長）。

特別是 Maker，對於那些希望將資金部署到除了主要網絡代幣之外的流動加密市場的傳統金融投資者來說，它就像是一個“價值投資者”的夢想。MKR 目前的前瞻性市盈率大約是 13 倍，這是相當吸引人的。

（資料來源：Messari）

Aave 的總鎖定價值（TVL）今年迄今也增長了 80%，這得益於 Aave v3 的採用和 LSTs 作為抵押資產的普及。Aave V3 引入了一種新的效率模式，允許對相關代幣（如 ETH 和 stETH）進行更高的貸款價值比，進一步增加了質押收益。儘管 Aave 期待已久的穩定幣起步不順，但這並不意味著該項目停滯不前。

（資料來源：Messari）