寶雅歷年店數 vs. 單店營收分析表 (2018-2025 )
註：單店營收計算採「加權平均店數」，即 (年初店數+年底店數)/2，以反映展店過程中的真實貢獻。
1. 「7000 萬俱樂部」已成歷史 從數據清晰可見，寶雅過去的高本益比（25-30倍）是建立在「單店 7300 萬」的高效率上。
• 現況 (2025)： 單店營收滑落至 5690 萬。
• 原因： 這不是生意變差，而是產品組合改變 (Product Mix)。新開的 POYA Beauty 坪數小、客單價低（美妝為主，少了高單價的生活五金），拉低了平均值。
2. 「費用率」與「單店營收」呈完美負相關 請對照表中 2021 與 2024 兩個關鍵年：
• 當單店營收從 71.6 掉到 63.8 (2021)，費用率馬上從 24.9% 跳到 27.0%。
• 當單店營收從 64.4 掉到 60.1 (2024)，費用率又從 26.5% 升到 27.4%。
• 結論： 2025 年單店營收進一步跌至 56.9 萬，我們可以大膽預測 2025 年的財報中，銷售費用率很難降回 27% 以下。這證實了「獲利成長跟不上營收成長」的結構性原因。
3. 展店效率遞減 (Diminishing Returns)
• 2019年： 每開一家店能帶進 7300 萬業績。
• 2025年： 每開一家店只能帶進 5690 萬業績。
• 含義： 為了維持同樣的總營收成長率（例如 10%），現在必須開 1.3 倍 數量的店才夠。這代表資本支出（CapEx）會更重，自由現金流（FCF）會受壓。
💡 投資策略總結
這份表對於葛拉漢與費雪的信徒來說，結論是沈重的：
- 葛拉漢 (價值派)：更加悲觀
◦ 他看到的是效率指標的永久性衰退（7300萬 $\to$ 5690萬）。
◦ 費用率居高不下代表「護城河被填平」。他會堅持原本的判斷：安全邊際必須抓得更寬，380 元以下才看。
- 費雪 (成長派)：接受現實，尋找轉機
◦ 費雪會承認「寶雅已經不是 2019 年那家本益比可以給 30 倍的飆股了」。
◦ 新的評估標準： 既然單店營收下降是必然（小店策略），那重點就要看 「坪效 (Revenue per ping)」。
◦ 如果 2025 年財報顯示，雖然單店營收降，但營業利益率 (OPM) 能維持在 14% 以上，代表小店雖然賺得少，但成本也低，那費雪會願意繼續持有，但不會追高。
建議下一步： 既然確認了單店營收下滑趨勢，應該密切關注 2025 年報中的**「同店銷售成長率 (SSSG)」是否能維持正數。如果連單店營收 5690 萬這麼低的基期，SSSG 都還是負的，那就是明確的賣出訊號**。
