20260212
Coinbase Global（NASDAQ: COIN）過去一週腹背受敵。這檔曾在 2025 年 7 月飆上近 $445 歷史新高、並在同年成為首家加入 S&P 500 的加密原生企業的個股，年初至今已跌去近 37%，市值縮水至約 430 億美元。加密寒冬、華盛頓的立法角力、CFO 大舉拋售、以及今天剛出爐的 Q4 財報不如預期——多條利空同時收緊，讓投資人的神經繃到了極限。
今天（2 月 12 日）盤後公布的 Q4 2025 財報，是本週最大的引爆點。總營收 17.8 億美元，低於預期的 18.4 億，年減逾 20%；調整後 EPS 僅 $0.66，遠低於共識的 $0.86-$1.05；交易手續費收入跌破 10 億大關，僅 9.83 億，較去年同期的 15.6 億萎縮了 37%。因加密資產持倉的未實現虧損，單季錄得淨虧 6.67 億美元，對比去年同期 13 億獲利，落差接近 20 億。CEO Brian Armstrong 仍試圖在廢墟中提煉亮點，以「Everything Exchange is working」開場，強調 2025 全年交易量達 5.2 兆美元、年增 156%，加密交易市佔率翻倍，Coinbase One 訂閱突破百萬，平台 USDC 持有量創新高，全球超過 12% 的加密資產存放在 Coinbase。CFO Alesia Haas 補充，公司已有 12 個產品年化營收超過 1 億美元，訂閱與服務營收佔比近 40%，營收結構正穩步從高波動的手續費轉向經常性收入。Armstrong 更透露 Q1 截至 2 月 10 日交易收入已達 4.2 億，平台錄得超過一年以來最高的單日交易量。但市場顯然更在意的是那個 6.67 億的淨虧損數字。財報之外，真正讓 Coinbase 成為風暴中心的，是 Armstrong 與美國財政部長 Scott Bessent 之間爆發的公開衝突。焦點是《數位資產市場清晰法案》（CLARITY Act）——這部近 300 頁的法案原本被視為加密產業夢寐以求的聯邦監管框架。直到去年夏天 Coinbase 還在公開力挺，但 Armstrong 審閱參議院最新草案後態度急轉，宣布撤回支持，直言「寧可沒有法案也不要爛法案」。核心「紅線」在於法案限制穩定幣收益——目前 USDC 持有者可獲約 3.5% 收益率，遠高於多數銀行不到 1% 的存款利率，而穩定幣收入已佔 Coinbase 營收近 20%。Armstrong 認為銀行業透過遊說將反競爭條款塞進法案，試圖扼殺加密收益來保護自己的存款基礎。Bessent 在聽證會上則不點名地反擊，稱業界存在一群「虛無主義者」，並說出那句被廣泛引用的狠話：「任何不想要監管的人，應該搬去薩爾瓦多。」參議員 Mark Warner 苦笑：「我覺得我身處加密地獄。」參議院隨即推遲投票，白宮連續兩天召開調停會議但未達成妥協。更有意思的是，Armstrong 在業界反而成了少數派——Ripple CEO Garlinghouse 力挺法案，a16z 也表態支持，加密產業罕見地出現內部裂痕。Bank of America CEO Moynihan 則從銀行角度警告，若收益型穩定幣不受限，最多 6 兆美元可能從銀行存款流向加密領域。這場「銀行 vs. 加密」的戰爭，本質上是關於未來金融體系主導權的爭奪。
加密市場本身的寒冬，是壓在 Coinbase 身上最沉重的基本面壓力。比特幣從歷史高點約 12.6 萬美元一路回落至 6 萬美元附近，跌幅超過 45%，恐懼與貪婪指數一度跌至 9（極度恐懼）。Q4 現貨交易量約 2,560 億美元，較上季下降 12%，交易組合從山寨幣轉向比特幣，散戶參與度明顯下滑。聯準會降息預期的消退更讓整個市場雪上加霜。就在這個敏感時刻，CFO Haas 在財報前不到一週賣出了價值 5,650 萬美元的股票——雖透過預先安排的計劃執行，但在股價持續下跌的背景下仍讓投資人心裡發毛。公司同時還面臨一項集體訴訟，指控高管就資料外洩與安全漏洞誤導投資人。
然而華爾街對 COIN 的態度出奇地樂觀。19 位分析師共識評級為「適度買入」，12 個月平均目標價約 $320，暗示近 97% 上行空間。Citi 雖將目標價從 $505 砍至 $400，仍維持 Buy，視 Coinbase 為監管突破後的首選受益股；JPMorgan 則更為悲觀，將目標價從 $399 砍至 $290。估值面上，COIN 前瞻本益比約 15 倍，僅同業一半，部分分析師認為若交易量回升，當前價格被嚴重低估。公司自去年 11 月已回購 820 萬股，今年 1 月再擴增 20 億美元回購計劃。Armstrong 的「Everything Exchange」願景也持續推進：去年 12 月推出股票交易與預測市場直接挑戰 Robinhood，今年 1 月預測市場擴展至全美 50 州，收購 Deribit 後衍生品季度交易量達 1.25 兆美元，與渣打銀行的機構合作涵蓋交易、託管、質押與借貸。Armstrong 持續將傳統金融描述為「破碎且排斥年輕世代的體系」，誓言把 Coinbase 打造成全方位金融入口。
投資人面臨的問題很清晰：如果你相信加密終將回暖、CLARITY Act 終將以某種形式通過、多元化轉型能持續推進，那麼不到 $160 的價位加上不到同業一半的估值，可能是數年來最有吸引力的買點。但如果寒冬延長、僵局無解、交易量繼續萎縮，這檔從高點已腰斬的股票，下行空間可能還沒走完。在比特幣徘徊於 6 萬美元、恐懼指數停留在極度恐懼的此刻，沒有人能給出確定的答案。
免責聲明：本文僅為市場討論整理，不構成任何投資建議。投資有風險，入市需謹慎。
