美國升息循環啟動，景氣及股市將會如何發展?

美國經濟指標現況

1. 經濟成長率：

下圖是美國實質GDP成長率，2021Q1~Q4的數字分別為6.3%、6.7%、2.3%、7%，整個2021年的成長率為5.7%，這樣亮眼的數字表示在疫苗問世及經濟政策利多的刺激下，美國經濟基本上已經擺脫了疫情的影響，再度回到持續擴張的狀態。

2. 就業情況

美國失業率最新2月份數據為3.9%，可以看到基本上已經回復到疫情前的水準。再來對比美國非農失業人數(紅線)及JOLTS非農職缺數(藍線)，可以看到目前職業空缺數達到歷史新高，甚至高於失業人數，顯示目前美國就業市場強勁，勞力需求急迫，缺工狀況依然嚴重。

3. 消費

從個人消費支出金額的趨勢來看，美國消費市場已走出谷底，重新回到成長的軌道，從年增率來看，成長幅度持續維持在10%以上的高成長率，這表示美國的消費力道依然十分強勁。

4. 企業獲利

美國的消費市場重新回到軌道上，企業獲利也是如此。整體企業銷售額在2020年底重回疫情前的水準，之後在2021年開始向上成長，2022年則是持續攀升，最新的2021Q2、Q3企業稅後盈餘也因此創下新高。

5. 通貨膨脹

美國2月份通膨率為7.91%(藍線)，核心通膨為6.42(紅線)，創下近40年來的高點紀錄。造成這波高通膨原因很多，首先是疫情紓困補助使得市場游資浮濫，再來是塞港及缺工造成的供應鏈瓶頸，加上強勁的消費需求使得通膨持續升溫，最後則是烏俄戰爭爆發使得食品、金屬、能源等價格更進一步的攀升。

大通膨及升息循環下的投資策略

1. 停滯性通膨的可能性？

從上面的總經數據可以發現，美國的經濟成長、消費力道跟就業市場目前都是在高峰且持續擴張，熱絡的需求端剛好碰到缺工、供應鏈瓶頸及戰爭等供給端的緊縮，就造就了幾十年一遇的大通膨，而這次超有感且又持續高漲的通膨也讓民眾對未來的景氣及消費狀況產生疑慮。

可以看到3月份的密西根大學消費者信心指數初值跌破了60來到50.97，可以說是近幾年來的新低點，因此不少人擔憂通膨持續不降，景氣可能轉向的情形下，停滯性通膨是否會來臨？

參考一些數據及新聞，我個人認為停滯性通膨並不會來臨，幾個理由如下：

(1)美國的企業獲利預估在2022年仍能維持高成長趨勢，經濟景氣仍然維持擴張的局面。

(2)短期通膨雖然持續高漲，但預期長期通膨仍然溫和，還是維持在2%-2.5%之間。

(3)美國早已從原油輸入國變為原油輸出國，經濟及產業對能源上漲的衝擊度降低不少。

(4)失業率並未飆高反而有缺工的現象，顯示經濟及就業市場前景無虞，Fed今年在升息的態度偏鷹也印證了這點。

在經濟及企業獲利在未來還是維持成長，長期通膨預估還是穩定，且產業及金融環境更加健全的情況下，要像70年代因為石油危機發生停滯性通膨的機會應該是不大的。

2. 升息循環期間的股市表現

既然停滯性通膨發生的機率不高，那麼投資上就只需要注意升息循環的影響，簡單來說升息對股市會帶來兩個影響：資金、估值。

資金方面，升息一方面會使得資金成本變高，投資者會傾向於減少借貸並將資金留在銀行；二方面對新興市場來說資金會回流美國，本國金融市場資金減少。而資金成本變高及資金外流都會減少投資股市的資金水位，進而影響股市上漲的動能。

估值方面，假設利率1%、某資產的風險溢酬為4%，預期買入一年後獲得100元的報酬，那麼此資產估值為100/(1+1%+4%)=95.24；但是如果升息後利率為3%，那麼資產估值就會下降為100/(1+3%+4%)=93.46。因此當利率上升時，資產價格則會下降。

雖然理論上升息會帶來資金外流及估值下降兩項不利於股市的因素，但是回顧近年歷史，在升息循環到降息前股市卻是上漲的，原因是升息基本上伴隨著穩健的經濟及持續成長的企業獲利，當企業獲利的有利因子大於資金外流及估值下降的不利因子時，股市便會持續著多頭的走勢直到經濟衰退需要降息刺激為止。

下面列出台股前兩次經歷Fed升息後的表現：

• 2004/7~2007/7升息循環：台股從5400點漲到9200點，漲幅 70%
• 2016/1~2019/7升息循環：台股從8100點長到11000點，漲幅35%

3. 股市投資策略

在之前幾篇文章有提出過，因為預期升息的市場心理，所以在過去台股在美國升息前都會有一波不小的下跌，跌幅大概20%-30%之間，這也是我在升息前股票部位不高的原因。

而近期台股比較大的下跌是從1/20的18500點跌到3/16宣布升息前的17000點，跌幅大概8%，對比前兩次升息循環前的跌幅，這樣的跌幅算是非常輕微的，說實話這麼小的跌幅頗讓我意外，但是不管跌幅的大小，既然景氣持續擴張(雖然已有較緩和的跡象)，發生停滯性通膨的機會也不高，Fed也宣布升息了(而且態度偏鷹派)，那麼現在的做法就是照著原本規劃升息後的策略走，開始逐步提高股票的配置比例。

至於在選股方面，由於已經不像復甦期一樣資金浮濫，可以雨露均霑、所有股票不管好壞都能上漲，因此選股方面要多花心力，避開低毛利的公司及產業，選擇毛利較高，營收及利潤都有成長的公司應該是比較正確及安全的擇股方式。