內線交易－(1)資訊平等理論｜SEC v. Texas Gulf Sulphur Co.(2d Cir. 1968)

有關內線交易內部人理論的四大判決：SEC v. Texas Gulf Sulphur Co.(1968)、United States v. Chiarella(1978)、Driks v. SEC(1983)、United States v. O’Hagan(1997)，相信讀過證券交易法的各位對這四大天王都不陌生吧～全部擠在一起看不懂沒關係，我們就一個一個來對付，首先先針對SEC v. Texas Gulf Sulphur Co., 401 F.2d 833 (2d Cir. 1968)的資訊平等理論來講解。

這裡先簡單前情提要一下：

有關證券交易的規範，美國在1934年制定了證券交易法（The Security Exchange Act），其中第10條b項原本只是一般的反詐欺條款，但在法院以及證管會（SEC）的實際運用下，被用來規範內線交易。後來證管會頒布了相關行政規則（SEC Rule）其中10b-5主要也是規範市場詐欺，所以後來證券交易法10b跟證管會規則10b-5就被作為市場詐欺以及內線交易管制的依據。

SEC v. Texas Gulf Sulphur Co.(1968)

Fact

A mining company called Texas Gulf Sulphur Company (TGSC) conducted exploratory drilling and discovered valuable mineral deposits called kid55. Instead of immediately disclosing the discovery, defendants, including several officers, employees of Texas Gulf and outsiders who had received tips from them, bought TGSC's stock based on their knowledge. The delayed public announcement of the discovery led to a surge in the stock price, resulting in significant gains for the insiders.

TGSC是一間礦產公司，在某一次探勘的時候發現了一塊高度價值的礦床kid55。簡單來說就是知道這項消息的公司長官以及一些員工還有輾轉得知消息的一些外人在知悉後並沒有將之公諸於世，而是開始狂買TGSC公司股票，一直到後來公司正式宣布這項消息，公司股票大漲，然後他們大賺一筆。

這件案子的爭點其實也包括什麼才是重大消息，但這個系列主要在介紹內部人理論，所以在事實方面的重點是知悉消息的人其實來自不同地方，那麼法院會怎麼認為呢？請繼續看下去。

• mineral deposits：礦床
• disclosing：揭露
• tips：內幕消息
• stock：股票
• surge：急遽上升
• gains：獲利
• insiders：內部人

Duty to Disclose or Abstain

Anyone in possession of material inside information must either disclose it to the investing public, or, if he is disabled from disclosing it in order to protect a corporate confidence, or he chooses not to do so, must abstain from trading in or recommending the securities concerned while such inside information remains undisclosed.

首先這個案子做出了一個非常重要的貢獻，那就是立下了「公開否則戒絕理論」。也就是當“任何人”持有一個重大的內部消息時，他只有兩個選項，第一個是將這個消息向大眾公開；如果因為各種因素選擇不公開，那麼第二個選擇就是不能從事任何與該消息有關的證券交易行為，當然也不能叫別人買賣相關股票。而這個公開否則戒絕理論就成為了之後判斷是否構成內線交易的主要準則。

• material information：重大消息
• investing public：投資大眾
• confidence ：機密
• abstain：避免、戒除
• security：證券

Equal Access

The Rule is based in policy on the justifiable expectation of the securities marketplace that all investors have relatively equal access to material information.It requires disclosure of basic facts so that outsiders may draw upon their own evaluative expertise in reaching their own investment decisions with knowledge equal to that of the insiders.

法院認為內餡交易管制的基礎在於所有投資人對於證券市場的合理期待，也就是所有的投資人都應該有相對平等的機會獲得重要消息。並且透過事實的揭露，讓外部人可以獲得與內部人相同的訊息，而利用自己的專業評估做成投資決定。

• justifiable expectation：合理期待
• securities marketplace：證券交易市場
• equal access：相同管道（也就是資訊平等）
• evaluative：評估的

Who is insider?

Insiders, as directors or management officers are, of course, by this Rule, precluded from so unfairly dealing, but the Rule is also applicable to one possessing the information who may not be strictly termed an "insider".

法院認為依本法規定，公司董事或相關管理階層當然是這種不公平交易所要防止的對象。但對於那些持有消息但又不是嚴格定義上的內部人也有所適用。

這裡呼應了前面所講的“任何人”持有重大消息，都有公開否則戒絕的義務。所以只要是持有消息的人都可能算是內部人。

• director：董事
• management officer：管理階級職員
• preclude from：排除
• applicable to：可以適用於

The Purpose of The Rule

The core of Rule 10b-5 is the implementation of the Congressional purpose that all investors should have equal access to the rewards of participation in securities transactions. It was the intent of Congress that all members of the investing public should be subject to identical market risks.

法院認為證券交易法以及證管會規則規範的目的是就確保所有的投資人都應該有相同的管道去獲得參與證券交易市場的回報，換句話說也就是所有人都應該承受相同的市場風險。

• implementation：執行
• securities transactions：證券交易
• identical：完全相同的

結論

資訊平等理論的基本思想就是，每個人都擁有相同的機會接近並進而使用重大消息，但是在資訊平等理論下，無論是公司原本內部人或是偶然得知消息的外部人都有公開否則戒絕的義務，打擊面過廣，也衍生許多問題，所以後來出現了所謂「信賴關係理論」。