麥特週報 (2024/11/14)

【目錄】

01 麥特的話

02 下週事件

03 財報更新 - ANET

04 財報預覽 - NVDA

05 持股比例

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【麥特的話】

1. 加拿大在上個禮拜一 (11/11) 是紀念日 (Remembrance Day)，主要是紀念第一次世界大戰的結束，大家會在早上十一點的時候低頭默哀兩分鐘，紀念戰爭中犧牲的人們。去年的同時我帶小孩在逛街，當時突然聽到一陣鐘響，然後大家都開始低頭默哀禱告，我的表情除了錯愕沒有別的，我還以為有攝影機在拍，後來我的孩子們才跟我說要默哀啦，不禁讓我覺得他們已經要開始被他們嫌棄了嗎。

2. 上個禮拜意外收到很多朋友打氣的消息，說只有62個觀看人數並不丟臉，一步一腳印慢慢來。經過大家鼓勵以後，想一想還是覺得很弱阿，這個流量到底是怎麼回事。不過我也覺得也不錯，就可以暢所欲言，單純就當成一個我跟朋友們交流的平台。
3. 川普上任以後，出現了歡慶行情，最讓人驚訝的就是特斯拉，這一路不知道要漲到哪裡。不過還是提醒朋友們，在歡慶行情出現時，不要加大槓桿，反而要縮小槓桿獲利了結，因為股票總不會一路瘋漲，不要被樂觀的情緒影響了。
4. 本週想跟大家更新ANET的最新財報跟展望，並且分享我自己的想法。另外，因為NVDA下禮拜就要公布財報了，所以我想要跟大家更新財報預覽，希望這兩個部分能夠幫助到大家。

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【FedWatch - 降息機率與預期】

1.    2024全年共降息四碼的預期是最高的

2.    2024/09 – 已經降息兩碼

3.    20241107 – 已經再降息一碼，當前利率為4.5%至4.75%

4.    20241218 聯準會會議 – 再降息一碼 (58.9%)

【下週重要事件 (11/18至11/22)，如表1】

*** 我是利用軟體查詢各公司財報日期，實際還是要看公司公布日期 ***

表1：11/18 – 11/22 重要事件

【下下週重要事件 (11/25至11/29) ，如表2】

*** 我是利用軟體查詢各公司財報日期，實際還是要看公司公布日期 ***

表2：11/25 – 11/29 重要事件

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【財報更新 - ANET】

﹝本季財報數字﹞

       本季財報重點數字如下，我先列出一些關鍵數字，而重點想法就留到麥特評論。

1. 本季營收: $1.81B，符合市場共識$1.81B。
2. Gross margin: 64.6%，擊敗上季給予的指引 63% - 64%，小幅勝出市場預期63.6%。
3. Operating income: 49.1%，大幅超過市場預期的44.5%。
4. EPS: 本季則為$2.4，高出市場預期$2.1。

﹝下季財報指引﹞

由於下季指引就是指Q4，所以我們也可以利用公司對下季的指引，再加總前面三季的結果，就等同於FY2024的總成長。

1. 下季營收指引 = $1.85B至$1.9B，超出市場共識的$1.81B。
2. Gross margin 指引 = 63% - 64%
3. Operating margin 指引 = 44%
4. 經由計算，可以得知ANET在今年 (FY2024) 的營收成長率為18% - 19%，對比管理層在今年初給的指引 10% - 12%，我們可以理解到該管理層十分保守，習慣給予低預期，然後再不斷上修成績，也就是常說的beat and raise。

﹝明年財報指引﹞

針對於明年的全年展望，本次管理層也有給予一些目標，請參考如下

1. 營收指引為 15% - 17%，低於市場共識的18%
2. Gross margin 指引為60% - 62%，將低於FY2024的64.4%。管理層提到，因為他們現在的前五大客戶都是大型的CSP，而客戶本身量體極大，所以有較強的訂價權，導致ANET必須犧牲毛利率來換取生意。
3. Operating margin 指引為43% - 44%，也將低於FY2024的47%。營業利潤率下降的主要原因是，管理層認為需要進一步投資研發跟市場開拓，然而這部分是管理層在之前電話會議中就有提到的。
4. 除此之外，由於在明年有兩大客戶將會進行量產，所以ANET需要先提高庫存備貨，避免到時放量的時候缺貨。
5. 明年跟AI 有關的營收是 $1.5B

• $750M = 看好大型CSP將會因為要訓練AI模型，必須將前端網路升級。
• $750M = 後端網路升級
• 備註一下，大家可以把後端網路視成GPU之間的傳輸，最主要就是要拿來訓練AI模型，而前端網路就像是資料傳輸的出入口，當後端的需求上升，前端的網路也必須跟著升級。
• 另外，ANET也認為企業們將因為資料中心的拓展，必須要將自身的基礎建設進行升級。

﹝麥特評論﹞

1. 本季財報亮點：

• ANET 在本季電話會議中提到，他們目前一共有了五大客戶，主要應用都是在大型AI 集群 (Clusters)。
• 前三大客戶，如MSFT / META / ORCL (50,000 – 100,000 GPU Clusters)，目前進入到了試產階段，預計在FY2025放量生產。
• 另外有一個客戶之前是使用NVDA的Infiniband方案，目前則跟ANET合作，轉至Ethernet (乙太網)方案。雖然也預計FY2025將會進入生產階段，但管理層不預期這部分的營收會產生重大影響。
• 最後有一個客戶則是因為還在解決電力跟散熱瓶頸的問題，所以進度較為緩慢
• ANET目前還有10-15個較小GPU集群專案，但因為營收量級跟前五大客戶差很多，所以管理層沒有在這個部分花太多時間討論。
• ANET將會在12/4盤前進行股票分割，其分割比例為4:1。

2. 本季不論是營收成績或是下季指引，均擊敗了市場預期。而在明年的營收展望雖然低於大家所想，但是我認為是管理層再次維持他們的一貫作風，最後還是很有可能變為beat and raise的形式。然而，ANET的毛利率下滑將是我們必須注意的，因為有可能是因為競爭對手也降低了價格已爭取份額，如果最後變成價格戰使得毛利率不斷下滑，將會是投資者最不想看到的情況之一。
3. 持續觀察的上行機會

• Design win 至大型CSP並且轉換成 Revenue
• 在新領域取得穩定市場份額增長
• 從100G 升級至 200G / 400G : 數據中心跟大型網路基礎建設的關鍵組件
• 從AI ethernet 升級至 800G : 指的是Back End 網路，需要複雜的訓練
• 交換機 (Switches) : 企業網路升級基礎建設，並非單指datacenter

4. 下行風險則在於

• CSP的Capex縮手
• NVDA的Spectrum-X: NVDA是ANET的最大競爭對手，其Spectrum-X平台通過綑綁的策略，在FY2024Q2其Ethernet份額從4%增長到15%，對ANET構成了威脅。
• 800G design lose

﹝市場共識，如表3﹞

表3: 市場對於ANET的財務共識

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【專題討論 - NVDA】

﹝前情提要﹞

1. NVDA將會在11/20號盤後發布財報，而對於本季的財報預期，現在比較高的賣方共識為$34.5B (營收指引$32.5B + 額外營收$2B)，這個部分應該是沒有什麼爭議。然而，對於下季的營收指引，各家券商預估的結果卻有著不小的差距，可能是因為有一些賣方採取比較積極的態度，比較接近買方的預期。
2. 為了謹慎起見，我便從手上有的資料開始分析，看BofA / GS / MS 他們的模型計算論述，從頭到尾都跟著計算一次。但經過仔細的檢查，我發現他們在計算GPU的營收時，雖然結果都很接近，但是細節卻大不相同。比如說各家對於CoWoS量有著差距，而在計算Blackwell的營收時，對於放量的時間點也不同，甚至只有一間券商仔細計算在中國的營收。
3. 因此，避免給大家錯誤的資訊，我這邊就不介紹那些細節，就把最新的券商們的預期放上來。期許下季的時候我能釐清這些資訊，分享給大家。

﹝麥特評論﹞

1. NVDA預計在11/20發布財報，此前的股價已經交換到非常高的位置 ($146)，如果最後的財報結果沒有令大家驚豔，那我覺得有較高機率會看到幅度不小的回檔。那何謂比較好的財報結果呢，我認為是本季營收要達到$34.5B，並且最重要的是下季營收展望，如果有達到$38B - $40B的水準，就代表Blackwell系列開始會在下季放量出貨，並且達到有意義的營收貢獻，大約是得到$3B - $10B左右的收入。
2. 然而，這個範圍非常廣，我也沒有十足的資訊來支撐這個營收預期。因此我決定在這個時候將原先的NVDL轉換成NVDA，但是份額保持不變 (20%)，來因應本次財報的變化。

﹝市場預期﹞

表4: 市場對於NVDA的財務共識

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【持股比例更新】

1. 因為市場不斷流傳關於MPWR的品質問題或是份額流失的負面報導，導致MPWR近日大跌，我目前是先清空了4%的份額，並且決定重新檢查一次券商的所有報告確定基本面是否真的出現了改變。
2. 除此之外，由於ACN當前的股價已接近我的目標估值，所以我也決定賣出。
3. 如前面所述，我認為現在市場的情緒很樂觀，而TSLA跟NVDA的股價也在相對高點，為了保護獲利，所以我決定要將原本的槓桿型TSLL跟NVDL的比例，全部換至TSLA跟NVDA。
4. 最後，投資組合調整為如下，請大家參考。

麥特投資組合