最詳細的現金流量折現法(DCF)教學！如何使用DCF來估值 (一)名詞定義

企業的價值取決於其未來能夠創造的現金流量，而這些現金流的價值需要根據時間價值原則進行折現，以反映其當前價值。

「現金流量折現法」或是「貼現現金流模型」(Discounted Cash Flow, DCF)就是藉由

• 預測未來的自由現金流量: 企業在扣除運營成本、稅收、資本支出後，能夠自由支配的現金流
• 選擇合適的折現率: 折現率通常是企業的加權平均資本成本(WACC)，用來反映時間價值與投資風險。
• 現金流量折現: 將預測的未來現金流量根據折現率折現至當前時點，得出各期現金流的現值。
• 計算現值總和: 將所有期現金流的現值相加，得出企業的內在價值。

關鍵概念與名詞解釋

1. 自由現金流量 (Free Cash Flow, FCF)
2. • FCF 是企業在扣除營運成本(Operating Expenses)、稅負(Taxes)、資本支出(Capital Expenditures, CapEx)以及維持現有營運所需資本後，真正能自由分配、運用而不影響公司既有業務營運基礎的現金流量。
   • 為何要用 FCF 而非盈餘(Earnings)？盈餘可能包含了不具現金流性質的項目(如折舊、攤提)或不具持續性的非經常性損益，這些並不能實際用來支付股東、清償債務或再投資。使用 FCF 可以更真實地反映出企業的「可自由運用」現金能力，這才是股東和債權人真正關心的價值來源。
2. 折現率 (Discount Rate)
3. • 折現率是將未來現金流量折現為現值時所使用的利率或報酬率。
   • 時間價值(Time Value of Money, TVM)表示同樣一筆金錢在今天所擁有的價值高於未來同等金額的價值。原因在於通貨膨脹、投資報酬率、不確定風險以及資金的機會成本。因此，未來一筆現金需被「折現」回現在，以反映資本的機會成本和風險溢酬(Risk Premium)。
3. 加權平均資本成本 (Weighted Average Cost of Capital, WACC)
4. • 表示企業整體資本結構中，各種資本來源(股權、債務)的加權成本平均值。
   • 企業以不同途徑取得資金，包括股權融資(Equity)和債務融資(Debt)。每種資金來源都有其要求的回報率，例如股東期待股利與資本利得，債權人期待利息收益。將這些資金成本依據其在資本結構中的比例加權平均，便得到 WACC。WACC 代表該企業維持現有資本結構時的整體資本成本，可視為最低要求的投資報酬率；若項目或投資無法產出高於 WACC 的回報，代表該項目無法為股東創造增值。
4. 終值 (Terminal Value, TV)
5. • 當我們在預測未來現金流量時，通常只會預測一段有限期間（例如 5 年或 10 年），在該時間範圍的末端，仍需考量公司持續經營帶來之後無限期的現金流，此時就需估計該未來時點的公司價值，此即「終值」。
   • 企業可視為永續經營(Going Concern)的實體，即使在預估期之後仍會有現金流入。由於無法無限期地逐年預測，我們透過估計一個「終端時刻」後的整體價值並將其折現回現在，保留了未來價值的一部分，確保估值的完整性與合理性。
5. 內在價值 (Intrinsic Value)
6. • 是指不受市場短期波動和情緒影響的真正價值，是透過企業未來現金流的折現計算而獲得的一種客觀估值。
   • 投資人希望在價格低於內在價值時買入，從而取得未來的超額報酬。內在價值是評估投資安全邊際(Margin of Safety)的基礎。

DCF五步驟

1. 計算未來現金流(Future free cash flow, FCF)
2. 計算加權平均資金成本(Weighted Average Cost of Capital, WACC)
3. 計算公司終值(Terminal value, TV)
4. 根據未來TV, 回推現在價值
5. 根據現在價值，估計股票合理價格

計算未來現金流(Future free cash flow, FCF)

FCF 是投資人實際能獲得的「可分配現金」，是整個 DCF 評價的基石。只有預測出合理的 FCF，才能建立接下來的估值程序。

先根據對企業未來營運的預估，包含營收成長率(Revenue Growth Rate)、營業成本(Operating Expenses)、資本支出(CapEx)和營運資本變動(Working Capital Changes)，來預測未來每一年度的 FCF。

計算加權平均資金成本 (WACC)

無論是股東還是債權人，都要求合理報酬，WACC 實際上代表了公司投資專案的「門檻報酬率」，投資的現金流折現時需使用此報酬率才能確保投資決策的合理性。通常透過資本資產定價模型(Capital Asset Pricing Model, CAPM)來計算股權成本，透過比較市場利率來計算債務成本，再根據企業的資本結構比例(股權占比與債務占比)加權，最後得到 WACC。

為何在DCF中使用 WACC？

在折現未來現金流以及計算終值時，WACC 能將未來的金錢價值及風險導回現在的基準。WACC 作為分母的一部分，亦反映了資本的「要價」，因此如果 公司成長率大於或接近 WACC，即表示企業能無限期以快於成本資金價格的速度增長，這在現實中往往不可能。

計算公司終值 (Terminal Value, TV)

因為很難無限預測未來每一年的 FCF，所以引入終值概念，將後續無限期的經營價值以一個估值模型統整，再折現回現在，使得整個 DCF 模型更可操作。常見計算方式有「永續成長模型」(Gordon Growth Model) 或「退出倍數法」(Exit Multiple Method)。

• 退出倍數法：根據比較企業在估值期末的財務指標(如 EBITDA)乘以適當的倍數，推估出公司在該時點能以多少價值出售或持有。
• 永續成長模型：假設公司在預估期末後的現金流以固定的年增長率(g)永續成長，則終值為

這條式子怎麼來的? g 是在預估期之後企業的 FCF 每年可持續增加的比例，通常假設是一個穩定、長期的成長率，且通常低於整體經濟成長水準，不會大於 WACC。也就是說，以下的等比級數和可收斂至上式

將未來現金流和終值折現回現在價值 (Present Value, PV)

時間價值理論告訴我們未來現金需以適當的折現率回到現時點才有可比性，否則直接相加未來數值會高估現今價值。將預估期內每一年份的 FCF 及終值分別以 WACC 為折現率折現至現在。例如：

其中 t 是年度序號，n 是預估期最後一年。

注意看，右式左邊為未來n年的現金流總和，右式右邊為公司終值折現n年

根據現在價值估計股票合理價格

投資者最終關心的是投資標的的每股價格與內在價值的比較。通過 DCF 的計算，若得出的內在價值高於市場現行股價，或許代表該股票被低估，存在投資機會；反之則需審慎考量。將總現值(PV)加總後得到企業的整體價值，再扣除淨負債(Net Debt)後得到股權價值(Equity Value)，再除以公司股數(Shares Outstanding)以估出每股的合理價格(Fair Value per Share)。