“我和我的同事們堅定地致力於實現我們的雙重使命目標,即充分就業和價格穩定,為美國人民謀福利。”
這是鮑威爾在12月18日的聯邦公開市場委員會新聞發布會上所說的話 (ref:https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20241218.pdf)
他用類似律師的陳腔濫調做出機械式的發言:”看,我們按照你們的要求做了。”
然而,這次他的話顯得有些蒼白無力,讓華爾街的分析師們感到困惑不解。分析師們的邏輯是這樣的:如果聯準會的目標是物價穩定(即將通膨控制在2%)和就業穩定,那麼為什麼聯準會現在不打擊物價上漲(即通膨)呢?打擊通膨意味著聯準會應提高利率,而不是降低利率。
目前,以最廣泛關注的指標 — — 消費者物價指數(CPI)衡量的通膨率正在上升,而不是下降。 11月的CPI數據顯示,年增了2.7%,而9月的周期低點僅為2.4%。
進一步顯示通膨壓力的加劇,鮑威爾也提到,聯準會偏好的通膨指標 — — 核心個人消費支出(PCE)價格指數 — — 正在以2.8%的速度上升,比CPI的水平還要高。
到這裡為止,我們都能達成共識:通膨是美國當前最嚴峻的問題,而聯準會應優先應對通膨。
然而,就在這個時候,鮑威爾出人意料地來了個”劇情大反轉”,鮑威爾的最終決定竟然是降息而非升息。
“在今天的會議上,委員會決定將聯邦基金利率的目標區間下調1/4個百分點,至4%到4.5%。”
https://www.federalreserve.gov/mediacenter/files/FOMCpresconf20241218.pdf
任何一名經濟學專業的一年級學生都知道,降低利率會助長通膨,而不是遏制通膨。在通膨不斷上升的情況下,聯準會的這一舉動讓人費解,毫無道理。
於是,華爾街被震驚了,債券市場陷入混亂,全球分析師和觀察者紛紛撰寫長篇文章批評鮑威爾誤判金融市場。
然而,和華盛頓的大多數事情一樣,鮑威爾的舉動與其說是出於金融和經濟考量,不如說是出於政治考量。要理解這一點,我們需要回顧鮑威爾”遊戲規則”的起源。聯準會的”雙重使命”從何而來?為什麼聯準會的核心目標是”充分就業和物價穩定”?
要理解何謂美聯儲的”雙重使命”,我們得追溯到近半個世紀前,那是一個屬於那個時代最聰明的政治家之一 — — 休伯特·霍拉肖·漢弗萊的時代。
漢弗萊自稱是”人民之人”,是明尼阿波利斯的一位民粹主義者,他不信任”東北部的銀行家”。
漢弗萊認為,紐約和波士頓的經紀人和銀行家對經濟的影響太大,而這對一般民眾不利。當時,美國正遭受高通膨和高失業率的雙重困擾。漢弗萊認為,是時候讓國家的中央銀行 — — 聯準會,來解決這兩個問題了。
於是,他與眾議院的同僚奧古斯都·霍金斯共同起草了《漢弗萊-霍金斯法案》,該法案最終被通過成為法律。這項法律”規定”了聯準會的雙重目標:實現充分就業和價格穩定。
新的法律也巧妙地將聯邦政府對充分就業的主要責任卸下(此前在1946年《就業法案》中明確規定了這一責任),轉而將這一目標完全交給美聯儲,同時新增了”物價穩定”(即對抗通膨)的目標。
這是一次非凡的政治勝利!
漢弗萊成功地將自己和其他立法者從充分就業的責任中解脫出來,而將這項責任交給了他所不信任的銀行家。 這項新法律也非常微妙地為聯準會設置了一個陷阱(既要…又要的由來),
而傑羅姆鮑威爾本週就正好踏入了這個陷阱。
在《漢弗萊-霍金斯法案》(現稱為《充分就業與平衡成長法案》)之前,先問任何一位銀行家,中央銀行的主要職能是什麼?
毫無疑問,這些銀行家會回答:維護健全的銀行體系,也就是確保國家的銀行健康且穩健(而非所謂的物價穩定/就業環境,這樣明白誰是美聯儲的老闆,for the people or for the banks?) 。
然而,不幸的是,在今天的金融環境中,對抗通膨與銀行的資產負債表之間存在衝突。
讓我來解釋一下。 銀行、經紀商、保險公司以及其他金融機構都被要求維持一定的最低淨資本水準。我對經紀商的資本要求最為熟悉,但所有這些計算背後的原理都是相同的(儘管各行業的具體法規有所不同)。
問題就出在這裡: 如任何債券投資者所知,過去幾年是債券市場歷史上最嚴重的熊市之一。 記住,債券價格與殖利率是反向關係的。
當殖利率上升時,債券(以及票據和某種程度上的短期國庫券)的價格就會下跌。
過去幾年裡,究竟是什麼因素導致了這個債券熊市? 當然是聯準會大幅升息 — — 此次升息幅度是史上最大的。從不到0.25% 的有效聯邦基金利率升至超過5%。在本週鮑威爾的聲明中,聯準會將利率降至4.25%,仍遠高於幾年前的水平。
高利率對銀行的資本帳產生了毀滅性的影響。
假設你的銀行在2022年1月,也就是聯準會開始升息前,買了5年期美國公債。當時,銀行為這些票據支付了1,000美元,其收益率約為30美元,即0.3%。假設銀行仍在其資本帳中持有這些票據(將在2027年到期),這些票據現在的價格是多少?大約是750美元,也就是25%的損失(銀行的負債表承受了接近25%的損失)。
如果我們假設這家銀行持有許多類似的債券或票據,那麼它現在很可能已經資本不足。
我認為,這正是矽谷銀行(SVB) 去年倒閉的真正原因。 我們可以從聯準會發布的月度報告中看到高利率對存款機構(銀行、儲蓄貸款機構、信用合作社)資本儲備(淨資本高於要求)的影響。
存款機構儲備金(藍色/左軸)聯邦基金利率(紅色/右軸) https://fred.stlouisfed.org/series/TOTRESNS#
自聯準會開始升息之前,產業儲備從2021年12月的4.1兆美元下降至今年10月的3.2兆美元。這一減少約為9000億美元,幾乎完全是由於在利率上升的環境下資本帳的下降所造成的。
這也是鮑威爾主席被迫降低利率的根本原因。如果聯準會像華爾街預期的那樣繼續升息,很可能會有幾家主要銀行和其他存款機構關閉。
目前,聯準會對抗通膨的努力不得不讓位給保護其成員銀行資本帳的任務,為了銀行資本的安全性和流動性,聯準會仍然決定降息,而非升息優先對抗通膨。
或許,現在是時候修訂聯準會的所謂”雙重使命”,使其更貼近維護銀行業生存現實的需求了。畢竟既要…又要最終的結果很可能是顧此失彼。