『投資中最簡單的事』投資的三個基本問題

作者在本章所提出的見解，是我購買這本書的主要因素，他不單純是總結自己個人經驗而得出的選股法則，而且想辦法去拆解「投資分析方法」中的共同特性，以及規律性。

更特別的是，他在每一個看似複雜的名詞後面，都會加入實務上怎麼用，或是說在哪段時間可以觀察到這個現象，這對於我們這種外行人來說，更能一窺專業投資人或投資機構的思考方式，助益頗大。

我認為作者這本書值得一看再看，是投資理財類不可多得的好書，我自己應該會三不五時就重看一遍，然後再寫下當時的心得感想。

當然，學了就要用，做投資的好處就是，學完投資分析的方法後，就能嘗試用在自己的投資組合中，只是以「價值投資」的驗證週期來看，要等五到十年才能確定自己是否走在正確的道路上。

本章重點摘要如下：

不管是哪種投資分析方法，都要回答三個基本問題：

1. 為什麼認為這一家公司便宜？ 這是「公司估值」的問題。
2. 為什麼認為這一家公司好？ 這是「公司品質」的問題。
3. 為什麼要現在買？ 這是「買賣時機」的問題。

一、估值

• 估值相對容易把握，可以參考本益比、股價淨值比、企業估值倍數等指標，這部分是最接近科學，而且最容易學的。

只有買得便宜，賺錢的機率才會高很多。

• 世界上不存在每年都有效的投資方法。
• 一個投資方法能長期有效，正是因為它不是每一年都有效；如果一種投資方法每年都有效，這個方法早就被別人套利套光了。
• 正因為有波動性，才保證不會被套利；「價值投資」不是每年都有效，所以它才會是長期有效的。
• 所謂正確的方法，是在十年中可以有六到七年幫助你跑贏市場 (大盤)；而錯誤的方法，就是在十年中只有三到四年能跑贏市場
• 一個正確的過程和方法，能夠較高機率保證你在五到十年中取得一個不錯的結果。
• 投資分析的基本工具有：

1. 波特五力分析→辨識好產業。
2. 杜邦分析→辨識好公司。
3. 估值分析→辨識好價格。

• 「下一個偉大公司」不是想找就能找到的。
• 股票的回報並不取決於它未來增長是快還是慢，而是取決於未來增長比當前股價反映的增長預期更快還是更慢。

當前股價是否已經反映了所有的好消息或者壞消息呢？

二、品質

• 三個要素中，投資者真正需要下功夫搞清楚的就是公司品質。
• 公司在不同階段，它的品質看點是不一樣的；小公司當然是管理層更重要，大公司就是機制和文化更重要。

品質的判斷 1：是不是一個好產業。

• 作者判斷品質，更重視產業分析，而不是個股分析；他認為選一個好產業是成功投資的基本條件。
• 產業的競爭格局決定了公司有沒有定價權；公司的品質好壞，關鍵是看能不能具有定價權。
• 消費品更能有定價權，是因為消費品是差異化產品，而且下游是分散的客戶，公司的議價權更大。
• 公司品質很大程度上在於產業格局是否良性、產業競爭是否激烈；產業競爭太激烈，誰都賺不到錢。

品質的判斷 2：差異化競爭。

1. 差異化的第一個標籤是「品牌」。
2. 差異化的第二個標籤是「回頭客」，即用戶黏度高。
3. 差異化的第三個標籤是「單價低」，單價高的商品，消費者對價格較敏感；單價低是個優勢，賣家容易有定價權，消費者對價格差異不敏感。
4. 差異化的第四個標籤是「轉換成本」，例如軟體或醫材，需要時間去適應新的產品，轉換成本就會高一些；轉換成本高的產品使用者黏性高，定價權就高。
5. 差異化的第五個標籤是「服務網路」，例如工程機械在全世界每個國家都只有一到三家，贏家通吃；產品的銷售半徑小，也是一個優勢，例如房地產銷售，台中的房子沒辦法搬來跟台北的房子競爭。

• 房地產開發商只和本區開發的產品競爭就可以，競爭的激烈程度小很多。
• 差異化的第六個標籤是「先發優勢」，好的產業裡，領先企業通常有較為明顯的先發優勢；作者喜歡買的是龍頭，而且是有先發優勢的龍頭企業。

我們個人在做事業選擇時，很重要的一點就是要找到有先發優勢的產業。

• 在技術變化太快的產業裡，就很難看到先發優勢，例如科技股的產業技術變化太快，先發優勢不明顯，每三到五年就要重新挖一次護城河，太難把握。
• 品質就是弄清楚這是不是一門好生意，有沒有定價權，是不是一門容易賺錢的生意。
• 總結一下，該如何判斷一個公司所在的產業好不好：

1. 產業競爭格局是不是清晰。
2. 領先者有沒有品牌的美譽度。
3. 領先者產品的售價是不是顯著高於其他競爭者。
4. 領先者有沒有網路服務的優勢。
5. 領先者有沒有規模效應。
6. 領先者有沒有先發優勢。
7. 產品的銷售半徑是不是相對比較小 (不用參與全球競爭)。
8. 是不是有回頭客。
9. 是不是低單價 (下游對價格不敏感)。
10. 是不是轉換成本高。
11. 技術變化是不是沒有那麼快。

• 一個成功的投資者應該要能夠把產業到底競爭的是什麼給說清楚，把這個產業是得什麼東西得天下給弄明白：

1. 基金業是得人才者得天下。
2. 高端消費品是得品牌者得天下。
3. 低端消費品是得通路者得天下。
4. 無差異中間品是得成本者得天下。
5. 製造業是得規模者得天下。
6. 大宗商品是得資源者得天下。

即便是同一個產業，投資者也得明白在不同階段，到底什麼因素是決定勝負的關鍵。

三、時機

• 都說投資是科學加藝術，其中「估值」是最接近科學的，有一整套的方法和規律可以學習；而「選擇時機」是最接近藝術的，只可悟、不可學。
• 對於多數人而言，對待「選擇時機」的正確態度應該是避免把大量的時間花在試圖「抄底」或者「逃頂」上。

1. 作者判斷時機的第一種辦法是看「估值」，市場估值是「長期均值迴歸」，低估值時高倉位，高估值時低倉位；這個笨方法雖然不保證「總是對」、「馬上對」，但長期來看是有超額收益的。
2. 判斷時機的第二種辦法，是根據各種指標之間的領先和滯後關係進行分析。
3. 判斷時機的第三種辦法，是根據對市場情緒的把握和逆向思考進行分析。

其實，能成功判斷時機的人總是少數，對多數人而言，只要把「估值」掌握好，把基本面分析好，淡化「選擇時機」，長期來看投資報酬都不會差。