印度網通市場的長期成長潛力，你找好車票了嗎?

全球網通市場近年來開始自歐美市場位移至亞洲新興國家，根據網通業者表示，近年印度市場開始崛起，未來將是各大網通廠的兵家必爭之地。

根據市場法人表示，目前印度固網寬頻滲透率約 12.5%，遠低於全球平均 70%，因此近年印度當地電信商積極擴大佈建固網。而台廠較早在印度佈局的中磊及智易，將會是印度固網建設中最大的受益網通廠商。根據市場說法，目前中磊及智易 2024 年印度的營收占比分別為 12~15% 及 7~10% ，預估隨著印度固網需求增加，未來的營收貢獻都將會有顯著的成長。

今天就來分享通訊網路產業以及相關個股的投資筆記

網通產業鏈

產業簡介

產業價值鏈資訊平台

通信網路產業為利用有線或無線傳輸或接受符號、信號、文字、影像、聲音與其他訊息，產業鏈上游為組成各類通訊終端之零組件供應商，下游則為各類終端應用產品之供應商。

上游產品包含網路IC晶片、微處理器、衛星定位與感測器晶片、記憶體、主/被動元件、印刷電路板、散熱片與天線、塑膠及金屬機殼等相關通訊產品零組件，主要使用在通信網路產業下游設備內。

下游則分為網路設備、光通訊設備、無線通訊設備、有線通訊設備及電信服務業等五大類：

• 網路設備：主要產品有數據機、網路卡、閘道器、路由器、機上盒等。
• 光通訊設備：主要產品包括光纖電纜、光主被動元件、光傳輸終端設備等。
• 無線通訊設備：主要產品包括行動電話、衛星導航系統、衛星與微波通訊設備等。
• 有線通訊設備：包括類比與網路電話機、傳真機、網路攝影機等。
• 電信服務業 : 如中華電信、台灣大哥大、AT&T 等

5G 網路需求將加速推動相關設備需求

根據產業研究報告顯示 2022 年全球 5G 固定無線接取市場規模為 237.8 億美元，2023 年至 2030 年複合年增長率為 39.9%。接入(FWA) 中的浪潮和物聯網(IoT) 正在推動市場成長。 5G FWA技術利用5G網路的功能為家庭和企業提供高速網路服務，而無需實體光纖連接。同時，遠距工作和線上學習的趨勢可能會增加對高速網路存取的需求。隨著解決方案供應商繼續探索具有成本效益的解決方案來滿足不斷增長的高速網路存取需求，預計這將推動 5G FWA 市場的進一步擴張。

市場研究報告連結

美國寬頻基建法案帶動網通設備需求

除了前面提到的印度網通市場崛起外，美國政府也為確保每個美國人都能獲得可負擔、可靠的高速網路，並降低網路服務成本，有助於縮小數位鴻溝，使更多美國人能夠充分利用網路，

相關資料 : 科技產業資訊室

歐美市場受到企業裁員潮導致需求疲軟

受到近期歐美企業裁員潮因素及企業用戶的庫存調整，導致企業級網通設備需求疲軟，使得許多網通廠獲利下滑，股價也因此經歷了大幅度的回檔。

而根據網通設備大廠思科(CSCO)在最新公布的財測顯示，網通需求疲軟的狀況會在今年 7 月出現回溫，並可望逐季往上走強。

對網通產業架構及展望有一定認識後，下面就來分享幾檔相關的概念股及筆者的投資筆記

中磊(5388)

全球前三大家用網通 CPE 製造商，市佔率約 10%

中磊是一間專注於電信網通設備製造的專業廠商，公司主要的客戶群為歐美的領先電信運營商如 AT&T (就像台灣的電信三雄)、有線頻道業者及系統整合商。在國內主要的競爭對手包含啟碁(6285)與智易(3596)。

中磊 2023 年 CPE 產量約 3200 萬台，佔全球家用網通 CPE 出貨量約 10%，這顯示出公司在市場具有一定的領導地位及客戶信任度，也更容易開拓新市場及新客戶，因此可以從圖二看到公司的獲利率非常穩定且營收也呈現穩定的增加。

印度網通建設最大的受益網通股

在文章開頭也提到，印度網通市場會是未來網通廠的兵家必爭之地，而目前中磊印度營收占比約 12~15%，也是佔比最高的台廠網通股，如果再結合前面提到中磊在產業中具有一定的領導地位，我認為中磊會是未來數年最受惠的網通廠商。

但要值得注意的是，由於印度市場的毛利率較低，因此隨著公司出貨給印度的產品比重提升，對公司維持毛利率穩定也會造成一定的壓力。而毛利率是法人非常看重的指標之一，如果毛利率無法維持，即使營收持續上升，股價也有可能法人被下調目標價。

相關資料 : 工商時報

持續全球化擴張銷售據點及產能據點

如果空有市場需求提升，而公司沒有持續增加自己的產能上限及開發能力，那麼即使有再多的需求公司也吃不到，因此公司也非常積極地在全球擴張更多的銷售據點及產能據點。

2023 年 7 月啟用墨西哥廠，搶佔美洲市場

中磊早在 2022 年疫情期間就購置了墨西哥廠址並於 9 個月內完成設廠及出貨，此舉將有助於快速回應美洲地區的客戶，以提升生產效益及服務品質。中磊也是台股首位在墨西哥設廠的網通股。

相關資料 : 鉅亨網

2025 年菲律賓二期廠啟用出貨，產能規模可望倍增

而近期比較值得期待的就是中磊在菲律賓二期廠的進度，根據公司說法二期廠預期會在 2025 年開始啟用出貨，年產能預估達 2000 萬套，這將有助於公司搶占印度網通市場的訂單。

相關資料 : 工商時報

筆者投資觀點

預估合理價 : 166 ~ 188 元

以中磊 2023 EPS 9.17 元，以及法人預估未來 2 年 EPS 中位數分別為 10.44 元及 11.25 元，在綜合上訴的研究筆記，我認為中磊的合理價應該落在 166 ~ 188 元，以 5/23 日收盤價 120 元來看，目前的潛在價差大約 38.3%~56.6%，這樣的報酬我認為值得納入投資名單中。

相關資料 : 鉅亨網

股價在年底會有表現機會

根據網通大廠思科表示網通設備需求最快需要到 7 月才會出現回溫，換言之網通類股的營收可能要到 7 月才有機會看到營收開始反轉向上，而且公司的新產能也是預計明年才會開始啟用，因此我認為目前股價可能會呈現橫盤的區間整理，等待下半年產業需求開始回升且新產能準備啟用時，股價才比較容易有表現的機會。

持續布局並追蹤存貨金額變化

我認為現階段會是值得開始布局的好時機，而在布局期間我認為可以關注中磊的存貨金額變化，畢竟想要賣出更多的麵包就得先買進足夠多的麵粉原料。因此當公司的存貨金額上升時就表示產業的需求有可能開始出現反轉，才會使公司願意進更多的庫存備貨。

智易(3596)

仁寶為最大法人股東，持股比率約 18%

智易科技成立於 2003 年，最初是由飛利浦與智邦合資設立。而 2006 年，智邦買下飛利浦所有持份，成為智邦的全資子公司。同年智邦將智易 7 成股權出售給仁寶集團，而目前智易隸屬於仁寶集團下的公司，仁寶為最主要的法人股東，持股比率約 18%。

112 年智易主要股東及持股比重

原為品牌廠商的代工廠，2007 年轉型為電信直銷

智易最初是作為品牌廠商(如華為、Nokia、思科...等)的代工廠，從 2007 年後開始轉型為直接向電信營運商(如電信三雄)出貨，後者的商業模式由於跳過了中間的品牌商因此毛利率會較前者更好。

印度營收占比約 7~10%，為台網通廠第二大

例如印度最大的電信業者 Reliance Jio (就像我們的中華電信吧) 就是智易的主要客戶之一，而智易在印度的營收金額也是台網通廠第二大，目前營收占比約 7~10%。預期在未來幾年印度網通市場的需求增長將會是智易重要的獲利成長動能。

廠房轉移越南，提高生產效率

今年智易全年資本支出預期將落在 10~12 億，其中 50% 將投入越南二期廠，此舉將使越南廠的產能佔 75% 總產能，而中國昆山廠則會下降至 25%，這對於公司的生產成本及生產效率能帶來加分的效益。

相關資料 : Money DJ

筆者投資觀點

預估合理價 : 161 ~ 178 元

以智易 2023 年 EPS 10.98 元，以及市場預估公司未來 2 年 EPS 中位數分別為 12.64 元及 13.08 元，我認為合理價大約落在 161 ~ 178 元，與現價(5/24) 163.5 元差不多，不過市場給出的目標價則是 197 元，當然有可能是分析師有發現我沒有注意到的公司投資亮點，但就現階段我不會將智易納入我的投資名單內。

相關資料 : 鉅亨網

持續追蹤公司資訊，適時調整合理價

雖然不會納入投資名單，但還是會持續追蹤公司股價及相關資訊，並適時的重新評估合理價。目前我認為股價應該也是與中磊呈現類似的區間盤整走勢，等待下半年網通需求開始恢復後股價應該也會有所表現。

正文(4906)

積極轉型為「電信直銷」的網通設備代工廠

目前正文正在積極從原先從品牌廠接單代工生產的商業模式轉型成像中磊及智易那樣直接供應電信運營商的「直供模式」。目前已經成功打入美國、歐洲及印度的電信運營商客戶。目前 2023 年電信直供佔營收比重約 20%，預估 2025 年將能達到 50% 的營收比重。

相關資料 : 聯合新聞網

越南產能持續擴張，有助提升公司整體毛利率

由於目前越南的人工成本大約是中國的 75%，並且鄰近供應鏈的運輸系統相當成熟及便利，因此正文近年來積極的擴張在越南廠的產能，這有助於提升公司整體毛利率。

而目前越南廠產能比重約占 65%，考量到公司越南廠還有擴張的潛力，因此我認為這個數字未來應該還有上升的空間。

相關資料 : Money DJ

轉型期間對訂單帶來不確定性

由於正文要做的是跳過中間品牌商直接與下游電信營運商做生意，因此在轉型期間正文可能會與既有的客戶產生利益衝突，導致部分訂單被取消，這將對公司未來幾年的營收增長帶來一定的挑戰性。

筆者投資觀點

以投機心態定期布局

由於我並沒有搜尋到關於市場對正文未來獲利的看法，因此我就以公司 2023 年 EPS 1.55 元來推估目前合理價可能落在 28~32 元，不過這是以未轉型成功的前提下預估的合理價，換言之如果公司的轉型非常順利，那麼合理價應該會比這個預估值要高出許多，所以如果我要投資可能會是以"投機"的心態來做布局持股。

關注毛利率增長狀況

在投資正文時我認為最需要關注的就是公司轉型的狀況是否順利，而關注的方式並不難，由於隨著電信直供營收占比持續上升，公司的整體毛利率應該也會隨之上升，因此未來公司的毛利率是否能逐季提升就會是非常簡單的判斷依據。

持續追蹤公司相關資訊

另一個關注的方向就是公司是否會釋出有關於與電信商合作的資訊出來，不過通常這種資訊出來時股價也應該早就提前反應這個利多消息，畢竟"總是有人能提前知道市場資訊"。