Buy, Borrow, Die 不是避稅，是數學：基於 LTV 動態管理的資產負債表工程學

摘要（Executive Summary）

重新定義： 本文將 Buy, Borrow, Die（BBD）重新定義為一套 「資產負債表工程」，核心目標是讓複利不中斷、提款可控、且在壓力情境下不被迫賣出。
數學本質： 策略可行性的關鍵不在於預測市場，而在於管理兩條曲線：資產的 指數增長 (Exponential) vs. 生活開銷的 次線性增長 (Sub-linear)（含消費上限）。
生存關鍵： 風險不在「是否會回撤」，而在 「融資是否可續」：透過 LTV 管理、現金緩衝、以及借貸啟動時點來決定生存率。
稅務導向： BBD 的動機與避雷點高度依賴稅務身分：US Person 著重延後資本利得與 Step-up；台灣稅務居民則需優先處理美國遺產稅與海外所得（AMT）節奏。
工具分層： 融資工具應分層使用：Margin/房貸再融資為基礎，Box Spread 為進階降成本手段；FX Carry 與衍生品替代曝險僅適用具備專業風控能力者。
政策框架： 本文提供一套可落地的政策框架（Borrow 滯後啟動、三段式 LTV 治理、壓力測試假設），用以把「提款」從行為決策轉為結構設計。

閱前重要聲明：確認您的稅務身分

Buy, Borrow, Die (BBD) 策略雖然通用，但針對不同的稅務身分（Tax Status / US Person vs Non-US Person），其執行的核心動機與避雷重點完全不同。為了避免讀者混淆，請先確認您屬於哪一類：

A. 美國稅務身分（US Person）
定義： 美國公民、綠卡持有者、或符合居住測試（Substantial Presence Test）的稅務居民。
核心動機： 規避美國高昂的 資本利得稅 (Capital Gains Tax)，並利用遺產繼承時的 稅基墊高 (Step-up in Basis)。
⛔ 關鍵警示 (PFIC Trap)： 若您擁有美國稅務身分，請務必小心不要為了避稅而去持有非美註冊的基金/ETF（如愛爾蘭 UCITS ETF）。多數情況下可能會被 IRS 認定為 PFIC (被動外國投資公司)，不僅面臨懲罰性稅率，還需填報極其複雜的 Form 8621。對 US Person 而言，持有美國註冊資產（如 SPY/QQQ）通常是稅務上較單純的選擇。

B. 台灣稅務居民（Non-US Person）
定義： 居住在台灣，無美國身分。
核心動機： 台灣無證券交易所得稅，故重點不在避稅，而在於 「保護複利完整性」（不中斷資產滾動）。稅務優勢主要體現在 規避最低稅負制 (AMT) 與 優化遺產稅風險。
✅ 策略調整： 非美身分者在規劃傳承（Die）階段時，為了規避美國遺產稅風險，可考慮使用愛爾蘭註冊的 UCITS ETF 作為替代標的。

前言

很多人認為「Buy, Borrow, Die」（買入、借貸、離世，簡稱 BBD）是像 Elon Musk 這種擁有巨額股票的超高淨值富豪的專利。他們不賣出股票，而是靠抵押資產借錢生活，以此避開高額的資本利得稅（Capital Gain）。

但這種理解太淺了。從我的角度來看，BBD 的核心不是「避稅」，而是關於「指數增長」與「消費次線性增長」的數學遊戲，本質是一套資產負債表策略（Balance Sheet Strategy）。它把「如何投資」與「如何生活」放在同一張表裡設計，目標是讓複利不中斷、讓現金流可持續、讓你在壓力情境下不被迫賣出。這套邏輯在資產 10 萬美金時成立，在 1 億美金也成立。差別只在於你的融資工具不同、以及執行的複雜度。

這篇文章不是在推一個「最佳解」。我在做的是把 Buy, Borrow, Die 重新寫成一套資產負債表框架：資產端維持長期曝險，負債端有可續性的優質融資。它成立的前提，是你能把風險從「市場回撤」轉移成一組可控的變數（LTV、cash buffer、refi risk）。下面我會從數學和經濟學的角度來解釋：

一、 BBD 的本質：動態管理你的資產負債表

BBD 真正在做的，是用資產負債表（Balance Sheet）的邏輯，來管理你一生的現金流與財富累積。簡單來說，就是把你個人當成一間公司來管理：

資產端（Assets）：你持有什麼、資產怎麼配置、怎麼長期複利。
負債端（Liabilities）：你什麼時候借、借多少、借多久、借貸條件是什麼、到期能不能延展。
現金流瀑布（Cash Flow Waterfall）：房租、股息、收入、借款、緊急情況的現金來源。
風控規則（Risk Rules）：LTV 上限、何時停止借、何時去槓桿、要留多少現金當緩衝。
稅務節奏（Tax Timing）：把「實現所得」變成可控的節奏，有一套稅務最佳化策略，而不是因為要籌生活費被逼著賣出。

投資談的是「買什麼、報酬多少」，這單純只是資產端的思考。但人生的現實是：你會有房貸、信貸、小孩教育金、生活費、稅務與傳承。你不可能只靠資產端就把整個框架給建立起來。這就是為什麼 BBD 不只是富人專利，它是一套完整的框架，能解決「我怎麼活、怎麼花、怎麼扛風險、怎麼傳承」，而不是只有「我買什麼」。

核心邏輯：向政府借一筆無息貸款

在美國，當你需要生活費而賣出股票時，就必須繳資本利得稅。但只要你不賣，其實這筆稅金原本可以留在你的帳戶裡繼續複利滾動，持續為你工作。而你需要的生活費，可以透過抵押資產借出來。

「延遲稅務實現」本質上就是向政府借了一筆「無利息、無限期」的貸款。

二、數學本質：指數 (Exponential) vs. 次線性增長 (Sub-linear)

接下來我們透過數學來分析本策略最核心的關鍵，也是為什麼 BBD 策略隨著時間推移會更容易維持低 LTV：在一組合理參數下，資產複利曲線會逐步拉開與生活開銷曲線的差距。

1. 資產增長：指數函數

資產的增長遵循複利公式：

本金 × (1 + 報酬率)^年數

特徵是時間越久，斜率越陡峭。當你有 10 萬美金時，10% 的獲利是 1 萬美金；但當你有 1 千萬美金時，同樣的 10% 獲利就是 100 萬美金。你的資產是指數型增長。

2. 生活開銷：次線性增長與上限

經濟學上有個概念叫「邊際效用遞減」，而在真實世界裡，頂級商品的價格是有天花板的

手機例子：最好的 iPhone 大約是 1,500 美金。即便你淨資產 1000 萬美金，你也買不到比這貴 100 倍的手機，因為手機的價格天花板就在那裡。
機票例子：當你淨資產 10 萬美金時，搭經濟艙（1000 美金）；當你淨資產 1000 萬美金時，你搭商務艙（5000 美金）。你的財富增長了 100 倍，但你的消費僅增長了 5 倍。

3. 財富逃逸速度 (Financial Escape Velocity)

「財富逃逸速度」這個概念來自物理學：當火箭速度超過地心引力時，它就能逃離地球。在財務上，當你的 資產的年度增值 > 你的年度消費上限 時，你就達到了「財富逃逸速度」，也就是你再怎麼花，財富都會持續增長。

三、 LTV 的結局和風險控制

透過上述數學模型，我們可以重新審視 LTV (貸款價值比) 的長期變化：

LTV = 累積債務（生活費 + 利息）/ 資產總值

分母 (資產)：因為複利效應，資產基數在 20 年後會變得非常大。
分子 (債務)：雖然你每年借錢生活，甚至升級了生活品質（買了豪宅、坐了商務艙），但因為上述的「價格上限」現象，你借出的金額相對於資產增長來說，比例是微不足道的。

這種財富增長與消費增長之間的巨大分歧，可以用下圖視覺化來表示：

這是 30 年的測試模擬。 設定參數：

本金： 100 萬美元 (SPY)
初始生活費： 4 萬美元 (4% Rule)
生活費通膨： 每年 3%
SPY 年化回報： 9% (保守估計)
借貸利率 (Box/Margin)： 5% (保守估計，假設較高利率環境)

【上圖：資產與負債的增長分歧】 綠線（資產）是指數型上升，紅線（負債）雖然也在增長（因為你每年都在借新的生活費 + 利息滾入本金），但增長速度遠低於資產。兩者中間巨大的開口就是你的淨資產，從 100 萬成長到近 950 萬。

【下圖：LTV 的變化軌跡（關鍵風險點）】 請注意紫色線條。LTV 其實並不是一開始就下降的，導致 LTV 呈現三個階段：

痛苦期 (前 10 年)： LTV 會緩慢上升，需要看著債務增加而保持紀律，嚴格控制消費。
轉折期 (第 10-20 年)： LTV 停止上升，心理壓力開始緩解。
收穫期 (第 20 年後)： LTV 開始自然下降。你可以更自由地消費，甚至加速借款，LTV 依然穩定。

另外我用 5% 借貸利率是為了展示即使在最不利的情境下，這個策略依然有效。實際情況會根據你可以取得多低的利率而有所變化。

四、隱藏優勢：結構性自律 (Structural Discipline)

BBD 策略有一個很少人討論的心理學優勢：它用金融結構強制你保持紀律。

當你的財富被鎖在 SPY 裡，而只能透過借貸提取生活費時，這個機制本身就限制了你的過度消費。你不會因為「看到帳戶有 $10M」就衝動購物，因為除非你願意承擔更高的 LTV 風險，不然這些錢你拿不出來。

傳統理財 vs. BBD 的心理博弈：

❌ 傳統現金帳戶：當你有 $1M 現金，你會覺得「花 10 萬買輛車沒關係」。心理學上，現金越多，「相對剝奪感」越低，容易衝動消費。
✅ BBD 結構性限制：當你有 $1M 在 SPY，但手上只能借 $50K 生活費時，你每次提取都需要「主動決策」（要借多少？LTV 會上升到多少？）。借貸機制本身就是一道心理門檻。

五、執行細節：標的與融資工具

為什麼選 SPY/QQQ？

這個策略最大的風險不是市場崩盤，而是「標的歸零」。如果要執行一輩子的 Buy & Borrow，選股是非常危險的一件事。 SPY (S&P 500) 或 QQQ (Nasdaq 100) 是最好的選擇，因為：

自動汰弱留強：指數會自動剔除衰退的公司，納入新的王者。
極佳的抵押力：指數 ETF 的流動性最好，維持保證金（Maintenance Requirement）最低，給予最佳的安全緩衝。

[關鍵註記：非美籍投資人的稅務風險] 若您為台灣稅務居民（非美國綠卡/公民），直接持有 SPY/QQQ 等美國註冊資產，在最後一關「Die (傳承)」時，可能會面臨 美國遺產稅 (US Estate Tax) 的問題，非美籍/非居民如果美國境內資產超過 6 萬美金會觸發 Form 706-NA 申報門檻。
雖然 BBD 策略強調長期持有，但在跨境稅務架構下，進階投資人可進一步研究 「愛爾蘭註冊的 UCITS ETF」 作為替代標的，以優化稅務結構並規避美國遺產稅風險。因篇幅關係，此進階議題留待日後專文探討。

進階玩法：主動避險與稅務收割

值得一提的是，BBD 的資產端並非只能單純地持有指數。進階玩家完全可以在此架構上疊加：

「核心衛星 (Core-Satellite)」 以及各種 「避險」 策略。
「稅務虧損/獲利收割 (Tax Loss/Gain Harvesting)」：例如有計畫地實現部分獲利來抵銷當年度的投資利息支出（Investment Interest Expense Deduction），讓這套策略在資產端也能玩出千變萬化的玩法。
房地產應用：同理，若配置有規劃美國房產，更可利用 1031 Exchange 達成無限遞延資本利得稅，並搭配 Cash-out Refinance 達到全資產類別的 BBD。

魔鬼在細節：如何降低借貸成本？

要執行 BBD，我們必須像 CFO 一樣管理債務成本。除了最簡單的 Margin Loan (IBKR 約 4-5%) 之外，還有其他進階的工具：

Box Spread（箱型價差）：常被用來把借款成本拉近無風險利率附近，但需要：期權能力、足夠保證金、流動性與執行風險管理（包含指派風險、滑價、稅務處理與券商規則差異）。
房地產現金套現（Cash-out Refinance）：利用低息國家的房貸（如台灣 2%），借出現金投資美股。這是最穩定、心理壓力最低的方式，不會有 Margin Call 風險。
跨幣種借貸（FX Carry）：借入低息貨幣（如日幣）換成美金。雖然帳面利率極低，但伴隨匯率風險。除非你有非常專業的外匯知識，否則對於大部分執行 BBD 的人，我不推薦這個方法。

[Miyama 進階筆記：Deep ITM LEAPS —— 無債務的隱性槓桿] 對於不想在資產負債表上顯示「負債」的進階投資人，深價內長期買權 (Deep ITM LEAPS) 是一種數學上更優雅的替代方案。

機制： 不直接買入 $500 的 SPY，而是買入「履約價 $250、兩年後到期」的 Call。你只需支付約 $260 的權利金，卻能控制 $500 的資產曝險。無需向任何人借款。
優勢： 這是它最強大的地方——沒有 Margin Call。即便市場腰斬，你最大的損失僅限於權利金，券商絕不會打電話叫你補錢。這在本質上將下行風險鎖住了。
代價： 需承受時間價值損耗（Theta）與到期轉倉（Rolling）的執行風險。

【法人級的資產活化術】

對於資產規模已達法人等級的人來說，標準的融資工具可能已不足以滿足需求。BBD 其實可以延伸至更進階的結構型商品，例如：

私人銀行倫巴德貸款 (Lombard Loan) 與 總收益互換 (TRS)：用於極致優化資金成本與跨境稅務。
保費融資 (Premium Financing)：利用銀行槓桿支付大額保單，解決遺產稅流動性。
預付可變遠期 (PVF) & 交換基金 (Exchange Fund)：針對單一重倉股（Concentrated Stock），在「不賣出」的前提下實現鎖利變現或無稅分散配置。

這些屬於頂級玩家的範疇，涉及複雜的金融工程與法規架構，限於篇幅無法在此一一展開。未來有機會，我會在其他文章分享這些家族辦公室級別的資產活化策略。

六、風險控制：兩個執行階段

很多人把 BBD 當成一個同步啟動的流程，但我會把它拆成兩個完全不同的階段：「建倉 (Buy)」 與 「借貸 (Borrow)」。

Case Study｜2020 建倉示範

A. 建倉：窗口策略 (Window-based Deployment)：窗口策略追求的不是買在最低點，而是「風險溢價大幅上升」的窗口。因為沒人知道底在什麼地方，所以我們不猜底，而是要在一段時間的「窗口」內建倉。

所謂「風險溢價大幅上升」，簡單說就是市場極度恐慌、資產價格被不理性殺低、定價不合理的時候。這時候建倉，你的長期預期報酬率是最高的。以 2020 年疫情熔斷時為例，建倉邏輯如下：

鎖定核心標的： 確認要抱一輩子的核心標的，比如說 SPY/QQQ，而不是某支可能破產的個股。只要美國國力不衰退，指數早晚會漲回來。
窗口建倉（非一次 All-in）： 不追求買在最低點，而是追求「買在相對便宜的區間」。比如說設定了 12–24 個月 的預計建倉期，但會根據恐慌程度動態調整速度。
加速投入規則 (The Acceleration Rule)： 這是執行的關鍵。不只是定期定額，而是採取「金字塔式加碼」：
- 市場平穩時： 正常買入（假設每月 1 份資金）。
- 回撤 10-15%（恐慌）： 加速買入（變為每月 2 份資金）。
- 回撤 20-30%（崩盤）： 全力買入（變為每月 4 份資金，甚至動用現金緩衝）。

為什麼這對 BBD 很重要？ 因為你在「建倉期」買得越便宜，你的持有成本（Cost Basis）就越低。這表示未來當你需要「借貸 (Borrow)」時，你的安全緩衝（Safety Margin）會比別人多很多。你在 2020 年買在低點的每一塊錢，都是為了讓你在 2030 年能安心睡覺、不用擔心 LTV 爆炸的護城河。

B. 借貸：滯後啟動，在墊高之前不借。 Borrow 的本質是把風險轉移到「融資的可持續性」。在沒有足夠的資本利得當緩衝、且總經尚未進入修復期前，不應該開始借貸。如果在 2020 年波動極高時開始借貸，一旦遇到 Double-dip（雙底），LTV 會瞬間跳升，被迫去槓桿。

三段式 LTV 管理

為了要在市場存活到達終點，我們需要定義一些強制性的規則：

常態目標 (0–20%)：允許花費/周轉，但不追求滿槓桿。
警戒區 (20–25%)：停止加槓桿，啟動以房租/股息或其他現金流償付利息。
風控區 (25–30%)：啟動去槓桿，動用預留的 12-24 個月現金緩衝 (Cash Buffer)，避免在市場環境不好的時候被強制去槓桿。

針對台灣讀者的特別補充：為什麼沒有資本利得稅，我們仍需要 BBD？

許多台灣讀者看到這裡，心中或許會有一個巨大的疑問：「美國人做 Buy, Borrow, Die 是為了避開高昂的資本利得稅，但台灣根本沒有證券交易所得稅，我直接賣股換現金就好，何必把事情搞得這麼複雜？」

這是一個非常精準的好問題。確實，台灣的稅務環境讓 BBD 策略在「避稅」上的優勢不如美國顯著。但在台灣，執行 BBD 的核心價值依然存在。

因為 BBD 的本質不僅僅是避稅，更是為了「保護複利的完整性」。

核心優勢一：保護複利（The Integrity of Compounding）

這是數學上的絕對優勢。當你為了生活費賣出股票時，你損失的不是當下的股價，而是那筆資產在未來 10 年、20 年能產生的所有複利增長。

以下為示意模型，假設年化報酬、借款利率、提款增速固定，且忽略稅、費用、與極端流動性折價；真實結果會依市場路徑與利率變動而不同。（假設初始資產 1,000 萬台幣投入 SPY，年化報酬率 9%，每年需 40 萬生活費）：

🔴 情境 A：傳統做法（賣股變現）

操作： 每年賣出 4% 股票支付生活費。
缺點： 每次賣出，那部分資產就永遠離開了你的複利機器（殺雞取卵）。
20 年後結果：
- 賣出總額：約 1,100 萬
- 最終淨資產：約 2,000 萬

🟢 情境 B：BBD 策略（抵押借貸）

操作： 資產不動，每年借 40 萬出來花。
成本： 台灣房貸/質押利率約 2.5%（遠低於美股報酬）。
優點： 你付出了 2.5% 的利息，但保留了資產 9% 的增長，套利空間高達 6.5%。
20 年後結果：
- 資產總值：5,600 萬（完整複利滾動）
- 累積負債：約 1,100 萬 (含歷年生活費本金 + 滾入之累積利息)
- 最終淨資產：約 4,500 萬

💡 關鍵差距： 20 年後，兩者的財富差距高達 2,500 萬（4,500 萬 vs 2,000 萬）。這 125% 的差異，完全來自於你是否「打斷」了複利滾動的過程。即使台灣沒有資本利得稅，光是這個數學差距就足以證明 BBD 的價值。

核心優勢二：海外所得稅（AMT）的規劃空間

雖然台灣沒有證券交易所得稅，但當資產規模擴大，「最低稅負制」(AMT) 仍需考量。

門檻： 海外所得合計達 100 萬 需納入基本所得額計算；基本所得額扣除額為 750 萬。
BBD 優勢： 若賣股獲利超過 750 萬，就可能面臨稅負。但若選擇「借貸」，銀行借給你的錢是「債務」而非「所得」，完全不計入海外所得。
補充： 海外所得達一定門檻後會納入基本所得額計算，但是否需補繳，仍取決於基本稅額與一般所得稅額的比較。

核心優勢三：優化遺產稅（Estate Tax）

台灣遺產稅在淨資產超過 5,000 萬後稅率達 20%。根據《遺產及贈與稅法》第 17 條，「未償債務」可以從遺產總額中扣除。

無負債繼承： 1.3 億資產直接課稅，遺產稅約 2,200 萬。
BBD 負債繼承： 1.3 億資產 - 3,000 萬負債 = 僅對 1 億課稅，遺產稅約 1,600 萬。
結果： 省下約 600 萬稅金。

註：雖然省下的稅金可能小於歷年支付的利息，但結合「複利增長」的主優勢，這是一個錦上添花的防禦機制。

結語：時間是最大槓桿，但前 10 年要敬畏風險

BBD 像滾雪球：越到後期，資產增長的絕對值通常會越來越大；但前 10–20 年往往是策略最脆弱的區間。利率、回撤與 LTV 上升都會同時考驗你。

因此我對 BBD 的定義很簡單：

Buy：建立可以終身持有的核心曝險（並理解所在地傳承風險）
Borrow：晚啟動、低 LTV、留足緩衝，把被迫賣出變成低機率事件
Die：把跨境稅務與傳承當成結構設計的一部分，而不是最後才補救

BBD 不只是避稅技巧，台灣近年開始流行談 Buy, Borrow, Die，但多數內容其實停在「資產端」：選什麼 ETF、怎麼加碼、怎麼再平衡。真正的 BBD 不是一套投資組合操作，而是一套資產負債表工程：你必須同時設計融資的可續性（利率、LTV、現金緩衝、被迫賣出的機率）與稅務/傳承的法規路徑（稅務身分、遺產稅、跨境持有結構）。只談 Buy、輕描淡寫 Borrow、把 Die 留給以後再說，最後通常會把 BBD 誤寫成槓桿加碼策略，看起來很進階，實務上反而更脆弱。

【免責聲明】

非投資建議：Miyama Capital 專注於自有資本配置。本文僅為學術交流與策略筆記，不代表任何形式的投資建議。
稅務警示：本文提及之稅務規劃（如美國遺產稅、台灣 AMT）基於撰文當下的法規解讀。各國稅法隨時可能修訂，且每位投資人的稅務身分皆不同。在執行大額資產規劃前，請務必諮詢專業會計師或稅務顧問。
槓桿風險：借貸操作具有高度風險，讀者應自行評估風險承受能力。