分散投資? 多分散?

分散的是風險還是報酬？

最常聽到的說法，分散投資就是為了分散風險，而為了達到這個目的，對於外在事件的衝擊所持有的標的必須要有不同的反應才能達到。例如「亂世買黃金」就是一個常聽到的說法，認為在大環境充斥不穩定甚至蕭條的時候，可以透過黃金的保值特性來避免持有資產價值縮水，預期黃金價格不若證券或房地產價格般跳水，即是預期黃金與其他標的有無相關或是負相關性走勢。若有一個標的在黑天鵝事件下與市場行情有顯著的負相關性，則可用於避險。

然而如先前文章所提及，避險有可能失效。當一個策略存在太多參與者與太多資金時，他們的交易將會影響環境與標的特性，降低預期效果的產生。更極端一點可能導致廣為人知的投資標的們總有類似的走勢。

上面想提的一個重點是，不同標的之間的相關性是隨時間而改變的，因此投資組合分散風險的能力總是在變動。下面是幾個例子：

在傑洛米‧西格爾的名著《散戶投資正典》(Stocks for the Long Run)中指出，不同年份區間的股票和債券的月投資報酬率相關係數有所不同。例如在1990-1997年這期間股票與債券的月報酬率為正相關。注意這裡的相關性數值會與時間區間的選定有關(例如1998-2006年的相關係數絕對值小於1998-2001與2001-2006這兩個子區間)，因此提供的資訊較為模糊，我們只要知道股債走勢不總是反向，因此如果我們相信效率前緣並運用股債配做分散投資，那麼這個股債配比的最佳設定會應隨時間改變。

股、匯、債、幣、黃金之間不同時間有不同相關性，主要與當下經濟環境和貨幣與財務政策有關。注意長短期時間區間內的走勢可能相反。

分散持有股票與加密貨幣如何？這裡我們使用滾動相關性 (Rolling Correlation)，觀察長時間跨度(季)與短時間跨度(月)長度的差異。當你預期做較長線的操作時應該追蹤較長時間跨度的相關性，反之亦然。個人的看法是，如果預計持有標的一個月，就看月滾動相關性，持有一季則看季滾動相關性。

注意下圖中某些時間點其月滾動相關性和季滾動相關性正負號是相反的，對應的是股市或幣市其中一方領跌，或是兩者區間整理。

分散投資所提及的風險其概念多半來自於效率前緣理論而非先前文章的觀點，故風險指的是價格的波動(常常以標準差或年化標準差來表示)，也就是因為價格波動，所以才考慮不同標的走勢的相關性，就這個層面而論，分散風險也可能只是在分散報酬。例如我們可能在承平時期做出找負相關標的的舉動，結果它們可能在日後造就了不同漲但同跌的局面，而我們所期望的是同漲不同跌，也就是上升周期時皆漲，但崩跌時透過分散投資提供保護力。

若大盤強漲時只有部分標的跟漲，崩跌時全部跳水，那就虧大了！不只資產的整體獲利沒跟上，還因為相關性隨時間轉變而受創。

要在對的時機點作出對的分散投資並不容易，對於長期投資而言除非可接受較低的年化報酬率，否則這也是不容易的事。

分散投資與知行合一

看到上一小節的說明，是否讓你對於分散投資這件事情心灰意冷了？尤其對比今年上半年的航運與鋼鐵行情，是否覺得重壓、歐印(All-in)才是王道？

以下是我對於分散投資的幾個觀點釐清：

• 仍可能具有同漲不同跌的組合存在：以股票而言就是分類股族群持有，透過自己的洞見(例如對景氣位置的判斷、特定產業上中下游未來展望)與技巧來選股，以打敗熱門標的如台灣50指數。但注意，當市場普遍發現這個現象的時候，就是你該調整持股清單和權重的時候了。
• 注意分散投資和分倉的差別：例如同產業的兩檔個股可能走勢幾乎完全一樣，那麼持有它們完全不具有分散的效益，你只是把投入資金做分倉以方便觀察損益。注意這也是在檢討個人交易策略時會發生的盲點，如果A和B股票屬於同產業，若我在上漲行情時靠做多A爆賺，做空B賠，下跌行情時做多B再賠，那麼整體而言我對這個產業的股票不具有好的操作技巧、持有觀點也不太正確。然而，A的大賺在心理上會被看重(尤其那對帳單又被截圖保存視為歷史記錄的話)，而B的虧損因為較小的金額累積與較長的時間跨度會被淡化，整個過程累積了不當的經驗教訓。關於交易策略檢討我們日後會再談到。
• 仍有可以被分散的風險：以上面A與B兩檔股票的例子來說，兩家公司的管理經營層水準、財報表現、銷售區域別與大客戶組成等，這些是可以被分散的風險。也因此如果A的大賺和B的小賠可能是源於對產業前景的錯誤預期，但看對了A經營層的實力、產品組合改善，或切入新市場的成效。以生技產業而言，也是可以針對開發同效用新藥或疫苗的兩家公司做投資，分散的風險主要為兩家公司的研發實力、銷售鋪貨能力、籌資能力等。
• 適度分散即可：人的時間精力有限，過度的分散會造成無法時時兼顧。如果不想錯過某個新領域的發展但又怕顧此失彼，一種可以考慮的方式是透過資金權重來控制。最想持有和有意願好好關照的股票投入較大比例的資金，基本上法說會、財報等所有能收刮的資訊都會詳讀，而技術和籌碼面的計算分析也會較為透徹，這樣的股票稱為核心持股，對我目前而言三至五檔差不多；其他感興趣的股票不一定那麼深入了解(甚至一無所知，只是跟風當彩票買[註])，可以用小資金淺嚐，我的話可能買進五至十檔，待日後有閒暇時再逐步深入研究並定期汰弱留強甚至加碼成為核心持股，這樣多數的小股票稱做衛星持股。

上面幾項說了這麼多，其實最想強調的點是「必須要知道自己在做什麼」以及「避免力有未逮」，目標為盡可能有意識地掌握投資理財過程中的大小事。

註：我並不認為買沒基本面的飆股像是迷因股(Meme Stocks)是該被譴責甚至禁止的，只是要注意的事項非常多。通常迷因股浮出檯面並進入各方視野時多半已經漲了一大段了，因此有較大的跌價風險且日後難以解套。我認為這類型的股票如果要碰有幾個要件必須遵守：

• 非常少量的資金投入，而投入後心態上視為全賠(但仍需持續關注，而不像未中獎的彩券那樣再也不看它一眼)。以閒錢為之，並以生活樂趣調味，例如賠光就是明年少出國玩一趟，賺到的話可以為旅遊預算加碼。
• 最好不要做任何的追高加碼或攤平，賣出後也不要試圖買回，除非基本面或是實體經濟環境有所轉變，例如找到像是特斯拉一般的股票。能找到這樣的股票也是尋求沒基本面的飆股的原因之一，畢竟有些飆股之所以能飆也是伴隨部分事實作依據的(這是對霍華‧馬克斯所言「泡沫都從幾分真實開始」做的類比)，而有過這方面的實戰經驗會讓你擁有多數人沒有的嗅覺和體悟，但也必須注意恆定自己的心態和維持紀律操作，這更重要。
• 出手要快！時機過了就不要留戀與懊悔，趕快找有沒有下一檔最為實在。
• 你懂得博弈，也懂得觀察市場心理，因此清楚認知這是投機或賭博行為。
• 這類型股票的流動性(交易量)在熱潮退去後會大幅度下降，因此你必須對價量關係敏銳。

總結

1. 傳統的分散風險觀念是基於效率前緣理論的，目的其實只是分散價格波動，因此也分散了報酬。
2. 由於不斷有不同程度與效力的外力作用，價格波動的相關性是隨時間而變的，也隨觀察的時間跨度大小而有所差異，故沒有絕對的事，只有自己親自確認了才知道當下情形為何。
3. 仍是有可以被好好分散的風險，這些風險多半與標的自身的基本面有關。分散持有應注意數量，而核心持股和衛星持股的搭配也有助於節省個人心力。

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文章縮圖來源：咖啡柚子

本文最新版本：2021.9.2

本文初版發布：2021.9.1