【敦陽科 - EPS年化成長率達20%的系統整合商】

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敦陽科2480(資訊服務類股)

1.   營收結構

敦陽科為國內最大資訊系統整合服務商之一，簡單說就是提供客戶資訊相關(軟體、硬體)的服務，包含像是諮詢、資訊中心建置與維護……等等，根據敦陽科法說會資料(2023.11.03)顯示，提供超過1,600家客戶資訊整合相關服務，客戶若以產業別區分，約一半的營收來自電子相關(含半導體)產業，其他來自電信、金融保險、政府教育單位……等等，可以說它的客戶所屬產業包羅萬象：

相對於傳統產業，資訊服務業的業務於知識和技術上都相對較高，再加上敦陽科的客戶為其他上市櫃公司，屬於B2B的商業模式，因此其業務專業性較高，但簡單來說，敦陽科的業務主要就是協助客戶進行IT系統的整合、維護、更新與建置，而跟IT有關的服務類型包含了伺服主機、儲存裝置、網路產品、資安產品……等等，若真的要想像的話，可以把它想成一家外部的IT公司，與一般上市櫃公司的IT部門對口，提供該公司IT相關服務。

根據2022年年報資訊，營收有97%來自台灣，為高度內需股，而營收來源類型主要可區分為：

(資料來源：敦陽科法說會簡報及年報，作者整理)

2.   財務表現

• 毛利率：敦陽科過去8年的毛利率約在25%上下的水準，在競爭激烈的資訊服務業中算是相當穩定，觀察2023年前三季平均應該也落在25%上下的水準。
• 淨利率：從2015年的6.1%逐年上升4.8%至2022年的10.9%，主要是受惠於敦陽科的規模愈做愈大，且系統整合商主要是人力成本而不需要蓋廠房，因此在固定成本與費用稀釋下，使得淨利率上升，觀察2023前三季平均應有11%上下的水準。
• ROE：ROE的走勢與淨利率相似，這是因為敦陽科在營業規模變大時仍然維持相同股本，因此ROE從2015年的9.7%逐年上升14.2%至2022年的23.9%。一般來說，ROE在15%以上就是很厲害的公司了，敦陽科能連續三年在20%以上，代表它的經營能力非常厲害。
• EPS：EPS的走勢與淨利率相似，從2015年的2.0逐年上升4.9至2022年的6.9%，年化成長率高達20%。
• 配息率：過去八年皆有90%以上的水準，相當穩定。而這也是因為系統整合商不太需要蓋廠房的資本支出，因此才能在每年配息率都這麼高的情況下，EPS還能夠逐年成長。

(資料來源：公開資訊觀測站，作者整理)

3.   營運展望

∥系統整合市場競爭激烈，為什麼敦陽科EPS能逐年成長?毛利率能夠持平?

過去台灣國發會於109年推動六大核心戰略產業推動方案，其中一項便是資訊及數位產業，在方案的推動下，各大企業紛紛進行數位轉型，因此整個資訊服務產業也迎來一波成長。

然而敦陽科能夠在如此競爭的市場中佔有一席之地並且逐年成長，主要原因就是它的規模優勢，敦陽科的規模及客戶數量是系統整合商中數一數二的，而這樣規模優勢替它贏來兩件事，一個是持續性，想像一家上市櫃公司找了敦陽科進行IT系統的建置，建置完成後還有許多後續的維護、更新及相關加值服務，這家上市櫃公司後續通常會再繼續找敦陽科服務，這是因為如果找其他家廠商，其他家新廠商必須先花時間和成本了解原本系統建置的架構和邏輯，即便這家新廠商還能夠報出比敦陽科便宜的價格，通常上市櫃公司也不願為了省這個錢而去承擔換廠商所帶來的系統錯誤風險，因此通常既有客戶的繼續服務率是很高的；另一個則是新收入，因為敦陽科服務過許多產業的公司，若產業中有新客戶加入，通常會找有做過案子的系統整合商服務，而既有客戶有新需求時，通常也會找原系統整合商諮詢與服務，除了系統相容性較佳以外，踏實感和放心感也是選擇原系統整合商的原因之一。

(圖片來源：敦陽科2023年11月3日法說會資料)

∥下一個持續成長的關鍵：網路與計算

近幾年資安問題層出不窮也替像敦陽科這樣的資訊服務業者帶來了廣大的商機與收入，而隨著網路的發展，從4G走向5G，數位、科技和網路的趨勢是相當明顯，網路速度的提升與電腦計算能力的升級更加強了像是物聯網、雲端服務、大數據、人工智慧及邊緣運算……等等的資訊服務商機。

在競爭激烈且技術快速變遷的資訊服務業，敦陽科憑藉著其規模優勢與廣大的既有客戶群，敦陽科未來的成長性取決於能不能夠繼續跟上資訊產業的發展趨勢，並提供相關服務給客戶。

(圖片來源：敦陽科2023年11月3日法說會資料)

∥三大持續追蹤指標：合約負債、客戶延續率及整合性服務比率

除了持續追蹤敦陽科的每月營收及每季毛利率與EPS以外，系統廠合商還有三大指標可以密切關注，分別是合約負債、客戶延續率及整合性服務比率：

• 合約負債：

代表系統整合商接到案子了，但還沒有提供服務給客戶，而獲利也會在提供服務給客戶後認列，因此合約負債可以想成是敦陽科未來的獲利，愈多愈好

• 客戶延續率：

代表敦陽科既有客戶繼續與公司保持交易關係的比例，屬於客戶忠誠度及滿意度的指標，從投資的概念來說屬於持續性收入的指標，愈高愈好

• 整合性服務比率：

代表公司整合性服務的能力，因整合性服務的毛利率通常較高，對公司整體毛利率有正向影響，因此此指標愈高愈好

(圖片來源：敦陽科2023年11月3日法說會資料及年報資訊)

4.   價值分析

• 本益比：

本益比約為16.3倍(2024.02.07)，觀察過去八年本益比介於10.5至18.0。

• 殖利率：

2023年發放的現金股利為6.3元，以2023年平均股價110元計算現金殖利率約5.7%，觀察過去5年的殖利率約介於6%~7%之間，2023年資訊服務產業受資安及AI題材影響，使得股價上漲，進而壓低了殖利率。

• 總報酬本益比：

過去八年EPS成長率推算

過去八年的EPS年化成長率約為19%，搭配上述5.7%的殖利率，則總報酬為24.7%，若以目前的16.3倍本益比計算，則總報酬本益比為1.5。

過去三年EPS成長率推算

過去三年的EPS年化成長率約為22%，搭配上述5.7%的殖利率，則總報酬為27.7%，若以目前的16.3倍本益比計算，則總報酬本益比為1.7。