近幾年非常流行存股, 尤其是有穩定獲利與配息的金融股. 有人喜歡民營銀行, 因為營運績效好; 有人喜歡官股銀行, 因為大到不能倒. 本質上, 金融業是一個高槓桿的行業, 營運的風險並不低, 且同業之間的產品差異也不大, 獲利成長還是有其天花板. 也因為如此, 市場給予銀行股的本益比(PER)與股價淨值比(PBR) 通常都不會太高.
最近銀行股漲了許多, 有些公司的股價淨值比(PBR)目前還是小於1, 這代表你可以在股票市場用低於成本的價格買到公司股票 (例如 2888 新光金). 不過, 低於成本價就是比較便宜嗎? 也未必. 巴菲特在1990年的股東信特別發表他對銀行業的看法, 儘管過了30年, 我認為還是非常值得投資者參考 (有點長, 一定要看完):
銀行業並不是我們的最愛, 因為這個行業特性是資產約為股權的 20 倍, 這代表只要資產發生一點問題就可能把股東權益虧光光, 而偏偏大銀行出問題早已變成是常態而非特例, 許多情況是管理當局的疏失, 就像是去年我們曾提到的系統規範, 也就是經營主管會不自主的模仿其它同業的做法, 不管這些行為有多愚蠢, 在從事放款業務時, 許多銀行業者也都有旅鼠那種追隨領導者的行為傾向, 所以現在他們也必須承擔像旅鼠一樣的命運。
因為 20 比 1 的高槓桿, 使所有的優勢與缺點所造成的影響會被放大, 我們對於用便宜的價格買下經營不善的銀行一點興趣都沒有, 相反地, 我們希望能夠以合理的價格買進一些經營良好的銀行。
我們是在 1990 年銀行股一片混亂之際買進富國銀行的股份, 這種失序的現象是很合理的, 幾個月來有些原本經營不錯的銀行, 其錯誤的貸款決定卻一一被媒體揭露, 隨著一次又一次龐大的損失數字被公佈, 銀行業的誠信與保證也一次又一次地被踐踏, 投資人越來越不敢相信銀行的財務報表數字, 趁著大家出脫銀行股之際, 我們卻逆勢以 2.9 億美元, 五倍不到的本益比(若是以稅前獲利計算, 則本益比甚至不到三倍), 買進富國銀行10%的股份。
富國銀行實在是相當的大, 帳面資產高達 560 億美元, 股東權益報酬率高達20%, 資產報酬率則為1.25%, 買下他10%的股權相當於以 50 億美元買下一家資產100 %股權的銀行, 但是真要有這樣條件的銀行, 其價碼可能會是2.9 億美元的一倍以上, 此外就算真的可以買得到, 我們同樣也要面臨另外一個問題, 那就是找不到像Carl Reichardt這樣的人才來經營. 近幾年來, 從富國銀行出身的經理人一直廣受各家銀行同業所歡迎, 但想要請到這家銀行的老宗師可就不是一件容易的事了。
當然擁有一家銀行的股權, 或是其它企業也一樣, 絕非沒有風險, 像加州的銀行就因為位於地震帶而必須承擔客戶受到大地震影響而還不出借款的風險, 第二個風險是屬於系統性的, 也就是嚴重的企業蕭條或是財務風暴導致這些高財務槓桿經營的金融機構, 不管經營的再好都有相當的危機, 最後市場當時主要的考慮點是美國西岸的房地產因為供給過多而崩盤的風險, 連帶使得融資給這些擴張建案的銀行承擔鉅額的損失, 也因為富國銀行就是市場上最大的不動產借款銀行, 一般皆認為它最容易受到傷害。
以上所提到的風險都很難加以排除, 當然第一點與第二點的可能性相當低, 而且即使是房地產大幅的下跌, 對於經營績效良好的銀行也不致造成太大的問題, 我們可以簡單地算一下, 富國銀行現在一年提列 3 億美元的損失準備金之後, 稅前還可以賺10 億美元以上, 今天假若該銀行所有的 480 億借款中有10%在1991 年發生問題, 且估計其中有30%的本金將收不回來, 必須全部轉為損失(包含收不回來的利息), 在這種情況下, 這家銀行還是可以損益兩平。
若是真有一年如此, 雖然我們認為這種情況發生的可能性相當低, 我們應該還可以忍受, 事實上在波克夏選擇購併或是投資一家公司, 頭一年不賺錢沒有關係, 只要以後每年能夠有20%的股東權益報酬率, 儘管如此, 加州大地震使得投資人害怕新英格蘭地區也會有同樣的危險, 導致富國銀行在1990 年幾個月間大跌50%以上, 雖然在股價下跌前我們已買進一些股份, 但股價下跌使我們可以開心地用更低的價格撿到更多的股份。
以長期投資作為終生目標的投資人對於股市波動也應該採取同樣的態度, 千萬不要因為股市漲就欣喜若狂, 股市跌就如喪考妣, 奇怪的是他們對於食物的價格就一點都不會搞錯, 很清楚知道自己每天一定會買食物, 當食物價格下跌時, 他們可高興的很 (要煩惱的應該是賣食物的人), 同樣的在水牛城報紙我們期望印刷成本能夠降低, 雖然這代表我們必須將帳列的新聞印刷存貨價值向下調整, 因為我們很清楚, 我們必須一直買進這些產品。
股價不振最主要的原因是悲觀的情緒, 有時是全面性的, 有時則僅限於部份產業或是公司, 我們很期望能夠在這種環境下做生意, 不是因為我們天生喜歡悲觀, 而是如此可以得到便宜的價格買進更多好的公司, 樂觀是理性投資人最大的敵人. 當然以上所述並不代表不受歡迎的股票或企業就是好的投資標的, 反向操作有可能與群眾心理一樣的愚蠢, 真正重要的是獨立思考而不是投票表決, 不幸的是 Bertrand Russell 對於人性的觀察同樣地也適用於財務投資之上, 「大多數的人寧死也不願意去思考!」 。雖然過了30年, 巴菲特對銀行業的這段看法至今還是很值得一讀. 前文我提到銀行產品的差異化不高, 但銀行還是一個很值得投資的行業. 因為我們都知道開一家新銀行是很不容易的事情, 至少要三年才能開始賺錢吧? 首先, 你要找到適任的員工, 找到合適地點開分行與辦公室, 建立管理制度, 還要有優良企業形象與行銷廣告才有機會吸收客戶存款, 並且想辦法找到客戶將錢貸出去然後才有機會慢慢賺錢...等等. 即使以上都做得很好, 難道現有市場上的競爭者會坐視不管? 所以三年內有機會開始賺錢嗎? 相反地, 若市場上已經有一堆連續多年賺大錢的銀行股, 為何不勇敢買進就好呢? 感謝Ptt網友整理(原文連結).
買進銀行股, 把它想成投入資金開一家銀行, 先不求三年內賺錢, 至少要長期持有五年以上. 也許在不久的未來, 當市場再度看壞銀行股的時候, 建議再讀讀巴菲特的觀點, 試著把自己想成是收購銀行部分股權的長期經營者, 而不是一個只看短期價差的投機者.
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