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私藏定存股｜「瓶蓋」股不輸蘋概股！股利持續成長，創新代工模式把握長期商機｜宏全(9939)
閱讀時間約 20 分鐘
圖片來源：宏全國際集團官網
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前言－存股原則探討
我們在「私藏定存股｜持續成長的半導體醫生｜股利成長定存股｜閎康（3587）」一文提到，我認為「定存股」應該有三項核心標準：
- 安全性－具有產業龍頭地位或護城河－獲利穩定。
- 成長性－獲利持續成長，位處產業趨勢有利地位－具有填息能力。
- 股價合理－避免高點買入賺了股利卻賠上價差－安全邊際。
一般投資人對於定存股的標準是「低波動度」、「獲利穩定」、「高殖利率」來說，這些原則沒有錯，但實際上背後的關鍵因子是公司必須「有能力穩定獲利及長期成長」，也就是公司的經營策略、產品競爭力及產業趨勢是否可以確保獲利及成長；如果無法符合這項基本條件，只看殖利率或過去獲利紀錄買進並持有，很有可能會投資在「股價高點」或踏入「價值陷阱」，結果變成「存骨」，不得不慎。
我們以佳格（股票代碼：1227）為例。從佳格的股利配發紀錄來看，你會發現它過去幾乎無法順利填息，但諷刺的是，它卻是許多投資人過去熱愛的存股標的，在2010至2017年期間，該公司不僅配發現金股利，還同時配給股票股利，股價長年維持高檔。
圖片來源：Goodinfo!台灣股市資訊網
然而佳格在獲利成長不及股本膨脹的情況下，近年獲利開始萎縮，儘管近3年營收成長，但毛利卻下滑，股價也開始不斷探底。諷刺的是，這幾年仍有不少投資人基於股價回檔抄底買進，最後只能認賠退場。
圖片來源：財報狗
如果單純認為佳格是食品股龍頭，過去獲利穩定，就挑選它作為存股標的，結果會讓人非常失望。這個例子告誡投資人，要記得存股就是「長期投資一家企業」，你要對該公司有足夠的認識，並且要確認公司的產品及其經營策略，有能力維持市占並確保獲利，否則你不是存股，而是在把錢丟到正在下沉的船中。
圖片來源：Goodinfo!台灣股市資訊網
基於這個觀點，「邏輯投資」也想提醒讀者，在台灣「金融股」一直是熱門的存股標的，甚至有的人堅持買入特定金控公司，姑且不論這項策略伴隨的單一個股風險：在投資金融股前，還是要觀察公司的獲利能力、成長性、產業競爭力、發展策略及過去的「踩雷紀錄」，如果不知道怎麼判斷，建議至少應觀察公司過去配息與填息的紀錄，同時搭配「股價淨值比河流圖」判斷買入時間點，逢低再考慮買入（可參考「市場觀察解讀｜升息存金融股穩贏不賠？須留意追高風險」一文）。
圖片來源：Goodinfo!台灣股市資訊網
如果想做「定期定額」的存股投資，建議透過指數ETF進行被動投資即可，一方面可以享受到經濟與產業的長期成長，另一方面也可以避開單一產業或個股的風險；另外投資指數ETF建議分散布局，美股的VOO、QQQ，甚至中國的KWEB也是可以參考的標的。
講了這麼多，讓我們回到本文的重點吧！今天想介紹的存股標的是宏全國際（股票代碼：9939），讓我們一同來看看公司的產品與經營策略，是否能具有長期的競爭力。
公司介紹
宏全創立於1969年，前身為彰化「台豐工業社」，剛成立的時候只是資本額60萬，透過家庭代工製作糖漿專用吸管及瓶蓋內墊的小公司，之後轉型生產鋁蓋及標籤；1984年獲可口可樂、百事可樂、七喜等國際品牌認證，1988年遷廠至臺中工業區，並持續擴大經營；2001年公司股票掛牌上市，2010年興建總部大樓，以世界最大的「寶特瓶」形狀設計玻璃帷幕外牆，充分展現公司企圖成為瓶蓋、PET瓶（俗稱寶特瓶）代工龍頭的企圖心。
圖片來源：宏全國際集團官網
如今的宏全，每年生產超過250億個瓶蓋，60億支以上的PET瓶，生產基地分布台灣、中國、泰國、印尼、越南、馬來西亞、緬甸、柬埔寨，足跡甚至已經延伸到非洲的莫三比克。服務客戶也橫跨國際知名品牌，包括可口可樂、百事可樂、統一、王老吉、怡寶等，因此被譽為「飲料界的鴻海」。
圖片來源：宏全法說會簡報
公司主要產品包括瓶蓋、PET瓶及標籤，瓶蓋又可細分為鋁蓋、塑蓋、爪蓋。宏全在國內已達到市佔率最高，根據公司2021年報資料，鋁蓋市佔率81％、塑蓋59％、爪蓋81％、PET瓶64％、標籤30％，相當驚人。
資料來源：宏全2021年報
股權結構
根據宏全2021年報顯示，前十大股東持股比例都不算高，最高為匯豐（台灣）受託管摩根士丹利國際投資帳戶，持股僅4.15％。集團總裁暨總經理曹宏宇持股比例為2.27％，董事長戴宏一持股2.02％，整個家族經營層（下圖紅色部分）合計持股7.24％，雖然未具明顯優勢，但其餘大股東（下圖綠色部分）多為外資、中華郵政或壽險公司持股，屬於安定籌碼，前十大股東總計持股22.5％，股權結構尚屬穩定。
資料來源：宏全2021年報
從持股分級表來看，400張以上大戶持股佔64.75％（下圖紅色部分），1000張以上大戶佔53.81％，籌碼尚屬穩定。
資料來源：宏全2021年報
產品介紹
宏全的產品種類主要集中在瓶裝飲料的製程及產品，從2021年公司銷售淨額佔比排序，依次為PET瓶（32.44％）、飲料充填（29.9％）、塑蓋（25.68％），其餘為菸酒包材、標籤、鋁蓋、爪蓋、薄膜及電子包材、其它，共佔11.98％。要了解公司產品及產業發展，我們會著重在PET瓶、飲料充填及塑蓋業務上。
資料來源：宏全2021年報
再依據產品項目細分：
- 塑蓋：碳酸飲料塑蓋、礦泉水塑蓋、熱充填塑蓋、無菌充填塑蓋、雷射內印（QRcode）瓶蓋、醬油蓋
- PET瓶：PET耐熱結晶瓶、礦泉水瓶、醬油瓶、CSD碳酸軟性飲料瓶、無菌瓶、廣口冷藏瓶、日化瓶、瓶胚
- 飲料充填：PET無菌瓶、PET熱沖瓶、TR冷藏瓶、TBA久藏品等飲料充填。
資料來源：宏全2021年報
一、塑蓋
塑蓋屬於「瓶蓋」產品的一環，瓶蓋種類還包括鋁蓋、爪蓋等，公司認為基於包裝材料多樣化、小型化的趨勢，瓶蓋銷售將呈現穩定成長。
公司近年還導入結合物聯網互動功能 QRcode的塑蓋，讓客戶能創造更多元化的促銷活動，並有機會獲取更多分析數據；另外長期來看，塑蓋使用比例逐漸提升，並部分取代鋁蓋。爪蓋的需求比例則無明顯變動。
資料來源：宏全國際集團官網
塑蓋的原料為塑膠粒、聚酯粒等，今年因油價上漲，塑化原料報價也有提升，會增加塑蓋生產成本，但第2、3季為傳統業務旺季，產量上升也有助於壓抑成本，但仍需觀察油價、塑化產品報價的趨勢。
二、PET瓶
PET瓶就是俗稱的「寶特瓶」，是目前飲料包裝用品的主流，具有低成本、可回收、可重複使用、外型塑造及可變性高、耐壓、耐熱等優點，並逐漸取代玻璃瓶、鋁罐、鐵罐、鋁箔包等包裝材料，近年如啤酒、醬油瓶等也開始導入PET瓶的使用，故未來仍具成長空間。
資料來源：宏全2021年報
PET瓶的原料為聚酯粒，從這一點可以了解油價跟塑化原料價格的上升，會對宏全的獲利帶來不小影響，但宏全已具有經濟規模，也會對下游客戶調漲價格來因應成本的上升，後面「投資邏輯」的部份我們會再探討宏全毛利率的變動因素。
三、飲料充填
宏全引進德國GEA飲料無菌充填設備，可生產低酸性飲料（如茶、咖啡、奶茶）及碳酸飲料（汽水、氣泡水）。無菌充填的好處在於使用PET瓶的重量較「熱充填」需求更輕，僅需60％重量，可降低包材成本；另外充填溫度為常溫，可以維持產品風味，屬於更高的加工技術，未來仍有成長空間。
宏全的企圖很明顯，就是希望完成PET瓶、瓶蓋、飲料充填、標籤的一條龍生產模式，並跟顧客端的「飲料原料採購及生產」相結合，二者可形成長期的結盟關係，最極致的合作型態就是宏全積極向客戶推廣的「廠中廠」（In-House）連線生產模式，我們將在後面「投資邏輯」的部份進一步研究。
圖片來源：宏全國際集團官網
為了維持競爭優勢，宏全也有持續投入研發新產品，包括前面提到的QRcode瓶蓋、環保連結蓋及過濾掀蓋等，另外還包括創新的包材、標籤、拉環蓋、防偽鋁蓋，以及導入再生材料的rPET瓶等。部份產品讀者在市面上應該都有看過，而這些產品也為宏全帶來更穩固的供應鏈地位及附加價值。
圖片來源：宏全法說會簡報
獲利表現與股利政策
從年報來看，宏全的營收、毛利逐年提升，2020年受到疫情影響雖有下滑，但2021年很快地就回到疫情前水準，隨疫情穩定後，有機會重回成長軌道。
資料來源：財報狗
從季報來看，可以發現宏全的營收有明顯的季度效應，第2、3季為傳統旺季，第4季則最差，今（2022）年宏全第1季獲利較前一年度（2021）年同期有所成長，但第2季受到中國疫情及豐控政策影響，公司表示營運正常但物流受到阻礙，可能會影響第2季原有的旺季表現，但6月中國解除上海封控，並透過降息及補貼政策刺激消費，估計今年第3季應會有出色表現。
資料來源：財報狗
從年度每股盈餘（EPS）來看，則會發現儘管2020-2021年受到疫情影響，但宏全的EPS卻逐年明顯成長，去（2021）年EPS達到了創新高的6.83元。
資料來源：財報狗
關鍵在於公司從2018年開始，毛利率逐年增加，因此帶動公司每股盈餘明顯成長，並創造更好的股利條件。關於其原因，後面「投資邏輯」的部份將進一步分析。
資料來源：財報狗
至於股利政策，宏全只有「穩定」兩個字可以形容。
公司連續26年配發股利，核計配發58元，並已連續11年完成填息，這一點相當重要，反映公司過去獲利穩定成長，成為填息保證。股利平均殖利率約在4.1至5.7％之間。
公司盈餘分配率也相當穩定，大約在6成左右，若公司獲利能穩定成長，可以預期配發股利亦將逐年成長，對於長期投資的股東來說非常有利。
今年宏全已宣布配發現金股利4.3元，創歷史新高，截至7/1收盤股價為74.1元，換算現金殖利率為5.8％。
圖片來源：Goodinfo!台灣股市資訊網
投資邏輯
接下來我們將探討宏全（9939）的投資邏輯，包括公司有沒有可能持續成長、發展策略與成長動能來源、毛利率提升的原因探討及未來展望。
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