00887收盤價從10/7的高點38.83跌落至10/18的8.37，短短九個交易日股價崩盤78.4%，有在看我的文章的讀者都知道崩盤原因很簡單，純粹就是市價與淨值（ETF的真實價值）偏離所導致，想溫習的朋友可以看這裡。
下一篇我們再好好討論市價與淨值間的相愛相殺，今天我們先專注在00887淨值在10/9僅用一天的時間就讓淨值縮水33%的神奇事件，也揭秘投信初級市場申購流程，幫未來的ETF認真細列挖坑。
雖然永豐投信尚未正式說明淨值大幅下滑的原因，我們就用公開資訊推敲在10/8當天到底發生什麼事情，使得股票型ETF能夠創造如此驚人的跌幅。為何淨值下跌33%如此炸裂？
雖然海外ETF沒有漲跌幅限制，但不要誤以為單日33%是理所當然的一件事。
我們先來想像一下，台積電有可能一天跌超過10%嗎？肯定不會，因為有漲跌停限制。
那0050有可能一天跌超過10%嗎？肯定不會，因為手中持股都不可能跌超過10%，因此就算手中持股全部跌停，0050最多一天就跌10%。
所以我們要理解淨值表彰著ETF背後資產的真實價值，而00887投資的中國股市漲跌停限制為10%，與本國相同，因此不可能有任何一檔股票當日的漲跌幅度超過10%，遑論手中整體持股全數下跌33%了。
淨值不像是市價，會有人為的心理助長著跌，淨值會反映真實的資產價值，看到這裡，應該能理解淨值一天下跌33%到底是多令投信圈感到訝異，淨值公告當下投信圈甚至誤以為淨值計算錯誤。
從下圖我們可以看到00887的淨值在10/8達到高點13.54，隔天卻呈現斷崖式下滑。
資料來源：永豐投信
超越漲跌幅限制，想不到原型ETF也能動用槓桿吧！
為了（不小心）超過漲跌幅限制，唯一的方法就是增加曝險使用槓桿。相信大家都知道槓桿ETF或是反向ETF，但是大家肯定想不到原來百分之百持有股票的ETF也能做到超額曝險，超額曝險的程度甚至超過目前開放的法規限制200%。
先來梳理一下原因。
10/8陸股開盤，永豐投信恢復初級市場申購，大量申購單湧入，但永豐投信當天公告當日申購全數延後至10/9，也就是變相取消了當天申購。
但是！基金申購截止時間是10/8的中午12:00，接著基金經理人就會確認當天新增的基金資產進行買股建倉，如果經理人建倉完成，當天的申購卻被取消，此時就會出現基金的淨資產價值低於股票價值的情形。
從下圖來看，10/8的淨資產與股票價值兩者均約7.3億左右，相當吻合，代表基金曝險接近100%，是合理的操作方式。然而在10/9當天淨資產與股票價值分別為17.5億以及24.5億，出現了超額曝險。但，真的是這樣嗎？如果10/8曝險比例合理，怎麼會造成隔日淨值崩盤呢？
資料來源：永豐投信
資料來源：永豐投信
細思極恐，到底是哪一天開了槓桿？又到底開了幾倍槓桿？
10/9淨值從13.54掉到9.08，跌幅33%，當天指數下跌5.1%，兩者表現差異達27.9％，也就是說10/9當天的一開盤的曝險就超過100%，才會造成當天的跌幅超過指數。
這邊我先說明，由於無法取得00887的會計報表，因此我們無法確定00887的申購買回清單是如何反應10/8及10/9當天的申贖變化，也無法得知在10/9開盤基金經理人是否有先減少持倉，但目前從官網資料來看，10/8的股票價值並未反映超額曝險，因此可以確認目前永豐投信將10/8基金的交易以及淨值的反應均呈現在10/9，並未如實反映基金在10/8的股票價值。
但這可難不倒我們，儘管我們沒辦法確定10/8到底買進多少股票，不過我們簡單假設一下還是可以推敲出當天的情形。
- 已知事實如下：
- 10/8基金淨資產價值為$735,761,223
- 10/8基金淨值為$13.54
- 10/8在外來通股數為54,351,000
- 10/9基金淨值為$9.08
- 10/9淨值下跌33%
- 10/9指數下跌5.1%
假設10/8曝險比例100%，10/9基金淨資金產價值下跌27.9%，代表10/9基金淨資產下跌金額為
735,761,223*33%=242,801,203
10/9當天指數下跌5.1%，代表曝險比例100%的話基金淨資產下跌最多就是5.1%，因此由指數跌幅反推當天的理論曝險金額為
242,801,203/5.1%=4,760,807,902
此時我們就可以計算當天的曝險比例為
4,760,807,902/735,761,223=650%
超額曝險為
650%-100%=550%
結論：5/8當天00887超額曝險了550％.
快速結論：
由於永豐投信並未公告基金會計報表，因此只能推出大致的情形，或許推算出的數字並不精確，甚至可能會有很出入，但可以確認的是10/8當天00887肯定超額曝險，且超額曝險的比例不低。
下一篇我們再來討論為什麼基金經理人在10/8會超額曝險，到底是疏失還是炒作，下一篇見分曉。
願天下投資人終成有錢人
By Ajer
