在資本市場的歷史洪流中，不乏嘗試「抄底」翻轉命運的高光時刻。然而，連頂尖的金融大師與經濟學權威都曾敗在這個操作上，說明「低點買進」這件事，遠比表面看來殘酷得多。從1929年大蕭條到2022年加密貨幣崩盤，這些失敗不只是個人災難，更是一堂堂赤裸的風險管理課。
本文將透過數位代表性案例，梳理頂尖人物在「抄底」過程中的決策錯誤與認知盲點，並進一步探討現代資產管理如何在這些血淚教訓中，走向更具韌性的估值與操作模型。
格雷厄姆：槓桿讓價值投資變成死亡螺旋
1929年股災後，價值投資之父班傑明·格雷厄姆以淨營運資本法判斷市場已嚴重超跌，動用槓桿資金大舉進場，結果卻在1932年被迫清算、虧損高達78%。他的錯誤不在估值，而在於無視系統性風險與保證金追繳機制，將本應長期持有的投資，轉為高槓桿賭博。
教訓：安全邊際≠風險防線。當市場非理性足夠久，理性就會變成一種脆弱。
費雪與索羅斯：模型與現實的背離
經濟學家歐文·費雪雖預見1929年泡沫破裂，但在崩盤後堅守本益比與股息折現模型，堅信「永久性高原論」，結果慘遭市場打臉。半世紀後，宏觀交易天王喬治·索羅斯則在1987年錯估政策變動，導致跨市套利策略單日虧損逾3億美元，促使他提出「反身性理論」，強調市場預期本身也會反過來影響現實。
教訓：模型是工具，不是信仰。忽略政策與情緒的「變數」，終將被現實修正。
李佛摩與GME：情緒，才是市場的主角
傑西·李佛摩是1929年做空股災的傳奇人物，卻在1930年轉而做多，最終破產。其決策錯誤源於過度自信與心理偏誤，例如「處置效應」與「自我歸因偏誤」。近年GameStop事件亦然，做空機構香櫞基於基本面判斷GME高估，卻被散戶社群軋空反殺，顯示網路情緒與群眾行為已成新風險來源。
教訓：再精密的邏輯，也敵不過市場的非理性與群體情緒。
新興市場與主權基金：制度與政策風險不可忽視
1997年亞洲金融風暴中，馬克·墨比爾斯依據超低市淨率抄底泰國資產，卻被外匯管制與政府干預絆倒。2015年，挪威主權基金則在油價高點加碼能源資產，卻未能預見頁岩油革命導致供需結構轉變。這兩起失利揭示：在估值之外，法治與政策框架才是真正的底層風險因子。
教訓：有些風險寫在估值模型之外，卻影響深遠。
科技泡沫與加密幻覺：估值邏輯需要與時俱進
朱利安·羅伯遜在2000年認為科技股估值合理，卻誤判市場對新經濟的期望速度；2022年三箭資本則在LUNA崩盤初期重倉抄底，低估穩定幣死亡螺旋的威力，最終資產歸零。兩者共通點是：傳統估值無法應對破壞式創新或流動性黑洞。
教訓：估值標準會變，新興資產不應用舊規則判斷。
槓桿、利率與量化：從風險因子到系統性危機
從KKR創辦人克拉維斯因利率暴升虧損50億，到詹姆斯·西蒙斯的量化基金在2007年模型失靈虧損17%，這些案例提醒我們：在金融工程的世界裡，風險常常是「被建模忽略的假設」。也正因如此，近年資產管理走向壓力測試、動態估值與多情境分析的新框架。
教訓：市場不只是機率遊戲，更是動態生態，模型若缺乏彈性，風險就會成真。
市場的底，從來是事後才知道的
這些頂尖人物的共同錯誤，其實可以歸納成三大核心盲點：
- 過度依賴歷史數據的外推：相信過去的低點與估值會重演。
- 低估流動性枯竭的持續時間：高估自己的持股續航力。
- 忽略制度與結構變遷：認為市場規則不會改變，或者改變後還是「合理」的。
現代啟示：追求「反脆弱性」勝過追底
在巴菲特 2025 年致股東信中，他如此總結：「市場底部是事後驗證的概念，真正的智慧在於保留長期購買力。」這句話，不僅點出「抄底」的悖論，也呼應現代資產配置的核心：與其尋找最低點，不如打造能撐過最低點的組合。
當今的資產管理趨勢，正從「抓準時機」轉向「韌性設計」。從巴菲特的現金部位策略，到黑石集團的利率對沖模型，從量化基金納入流動性因子，到主權基金全面重塑投資準則，都是在學著如何與市場的不確定共處，而不是擊敗它。
結語：這些人的失敗，是我們的幸運
市場不缺機會，但總在最難的時候出現。這些高人「抄底失敗」的故事，其實替我們付了最昂貴的學費。如果能理解他們失敗背後的機制，並在自己的投資中建構出足夠韌性，那麼，你不需要知道哪裡是底，也能穩穩穿越市場的風暴。
