麥特週報 (2025/05/01)

【目錄】

01 麥特的話

02 下週事件

03 財報更新

04 專題討論

05 持股比例

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1. 最近天氣越來越好，全家人都迷上了去各種步道挑戰，大家就邊走路邊聊天，關心小孩的上學情況，看他們對於什麼東西比較有興趣。每次不知不覺都會走一個多小時，心情都會變得蠻好的，這應該是我來溫哥華比較開心的事。

2. 除此之外，小孩的學校還舉辦了一個 Kilometer Run的活動，就是每天會有固定時間讓小孩跑校園，學生每跑完一圈都可以拿到一個竹子，一個月以後來結算這段時間跑了多長。覺得學校真特別，不論晴天或是雨天，都要繼續跑。我剛來的時候也不太適應，但是覺得各種戶外活動，也是蠻好的

3. 本週會提到MSFT / META的財報，還有Semianalysis發布的最新文章 MSFT Datacenter Freeze (04/28發布的)。因為Semianalysis提到的內容跟MSFT財報內容有高度重疊，因此我把結論寫在微軟的這個段落，在後續Semianalysis的部分就不再寫相同的結論，最後則是MS的Temperature Check雙週刊。

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【下週重要事件 (5/5至5/9)，如表1】

*** 我是利用軟體查詢各公司財報日期，實際還是要看公司公布日期 ***

表1：5/5 – 5/9 重要事件

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【MSFT FY2025Q1 Earning Review】

【數字部分】

本季的結果不僅打敗了自身指引 (Revenue = $67.7B - $68.7B) (Azure YoY= 35%)，也大幅度超越了市場預期。

各部門 “本季營收成績” & “下季展望”

因為Koyfin沒有針對細項進行統計，所以我這邊先列出了營收成績跟展望

下季指引

而下季營收指引的部分，也是超出了市場預期。值得特別注意的是，Azure的YoY則也是超越了市場預期 (共識資料來源：JPM Preview)。

【麥特結論】

1. 資本支出 & 資料中心建置

分析師提到最近有消息指出微軟正在放慢資料中心建置的步調，管理層的回覆則是提到，他們需要更多的時間來好好規劃，希望針對需求所在地，再來決定資料中心的建置地點，因此建設有比較緩慢的跡象。除此之外，公司的管理層也有提到還是缺電這個問題。

2. Capex 資本支出

針對於本次的電話會議結果，管理層預計FY2025H2的資本支出仍會維持在高位，並且對於FY2026的資本支出評論不變，但是年成長率會低於FY2025。根據MS的預估，FY2026的AI資本支出應該會來到$96B這個高額數字。這個數字把市場對於MSFT想要砍單GB伺服器跟停止建置資料中心的疑慮給打破了，算是重振了市場信心。

3. Azure

本季成績跟下季展望均好於預期，本次Azure的年成長率來到了35%。最主要是因為AI跟非AI工作負載需求量都上升，AI負載的年成長率為16%，而非AI負載則來到了19%。市場感到樂觀的原因，是因為在連續等待三個季度以後，Azure的成長率看到了重新加速。除此之外，Azure的下季指引35% (固定匯率)也大幅擊敗了市場預期 30%。代表下季的表現也會很強勁。

4. 結論

我們可以理解科技巨頭不會一直維持如此高的資本支出年成長率，放緩是遲早的事（原先預計是在2025財年第四季度，當科技巨頭提供明年資本支出指引時）。不過近期因為種種消息，讓市場均認為微軟提早不繼續玩砸大錢建置AI資料中心了。

• 比如說Stargate的聯盟就沒有微軟，據消息指出，Stargate一開始是OpenAI + 微軟的計畫，那時候還沒有其他公司加入。
• 另外，CEO納德拉在參加Podcast訪問的時候，他也有提到在AI技術發展期間，最終的算力供應將超出需求，微軟可以等這些多餘的算力再去租賃。
• 最後，之前供應鏈就有不斷傳出微軟砍GBGPU單的消息，而且下修幅度也不小。

綜合以上的消息看起來，的確是會讓市場投資人覺得微軟要大幅度的踩煞車了。但是經由這份電話會議的問答中可以知道，管理層沒有要降低資本支出 (明年年成長率低雙位數)，資料中心的建置需要花更多的時間來決定，以及核心Azure的年成長率大幅擊敗市場預期。因此，電話會議結束後，不僅是微軟，其他相關類股，如電力、交換器、GPU等股票全部都有明顯的反彈，也讓我有信心繼續持有4%的微軟。

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【META FY2025Q1 Earning Review】

【數字部分】

本季部分

本季的結果不僅打敗了自身指引 (Revenue = $39.5B - $41.8B)，也大幅度超越了市場預期。除此之外，OPM跟EPS亦優於市場預期。

下季部分

針對營收指引的部分，其指引中位數$44B則非常貼近市場共識。

【麥特結論】

本次電話會議，CEO祖克伯提到了五大重點，我覺得寫得非常好，因此我便用這五點進行論述。

1. META還可以做什麼：他們認為的是，可以利用AI推薦模型來改進廣告的轉換率5%。除此之外，META也發現，使用AI創意工具的廣告商多了30%。我相信這也是為什麼META從原先的資本支出規劃從$60B - $65B，一舉上升到了$64B - $72B，提高了非常多。但他們也是最有底氣做這件事情的公司，因為他們可以利用加強廣告體驗來增強廣告轉換率來變現。

2. META的應用程式吸附力還在增加：公司提供了一些驚人的數據，在本季，FB的平均使用時間多了7%，而IG則是多了6%。最新的應用平台Threads則多了35%，根據管理層給予最新資料，Threads每天平均活躍用戶達到了350M，別忘了，Threads這個平台還沒有變現。

3. 還有什麼武器：META還有Whatsapp / messenger，其活躍用戶則是達到了3B跟1B，非常龐大的基數。META目前是利用AI聊天機器人來服務客戶跟推薦商品，讓企業支付這些費用，讓這些AI聊天機器人來做為對外聯絡的窗口。

4. META AI：大家可能對於這個東西還感到陌生，最主要就是讓一般用戶在各大軟體中，利用AI進行問答，減少大家對Bing跟Google的依賴。目前META AI的平均活躍用戶來到了1B，管理層亦希望將此基數持續擴大，利用AI問答的結果蒐集更多用戶數據。

5. AI設備：眼鏡，但目前還沒有進行販售。

6. Others：由於川普政府將會在5/2取消來自中國800元內的包裹免稅豁免，其中最大的兩間中國廠商 Temu / Shein自然會降低許多廣告投放量。關於這個問題，管理層給予的數據，中國廣告商約佔FY2024的營收11%，因此，我們可以預期這兩間公司廣告投放的減少勢必衝擊到META的營收，我想這也是為什麼下季的營收指引比較保守的原因。

7. 基於上述的這些論述，我覺得META還有很大的發展空間，因為還有許多管道還沒有充分或是開始變現。除此之外，公司亦看好AI帶給他們的好處，正在擴大投資，但是其資本支出率還是處於在一個健康的階段。我仍會持有META 4%的份額。

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【專題討論 - Semianalysis】

報告標題：MSFT Datacenter Freeze - 1.5GW Self-Build Slowdown & Lease Cancellation Misconceptions

報告發布時間：2025/04/28

【文章主題】

科技巨頭們為了提供龐大的算力，通常需要租賃算力市場以及自建資料中心。然而近期市場不斷有消息指出以往的最大買家微軟 (MSFT) 投資縮手的消息，本篇Semianalysis就是在講述關於微軟近期的變動。後續再講到了微軟與OpenAI的合作關係，以及自身的Copilot發展。

【租賃減緩】

1. 微軟在算力租賃市場2023年跟2024年大量掃貨，合約超出了5GW，是當時最活躍的買家 (占60%)。除此之外，微軟他們之前還利用非約束性意向書來凍結市場，這是口頭承諾，並非正式合約。會有這種情況出現，是因為建設資料中心需要長時間以及高資本支出，所以科技巨頭都會用預租的方式，也就是非約束性意向書。而如此大量掃貨的行為，卻在FY2024H2放慢了下來。
2. 近期持續有消息指出了微軟取消了大量訂單，約2GW。但是因為之前微軟也預定了許多正式的合約容量，約5GW，而這些算力將會在2025年至2028年開始運行。

【凍結自建項目】

1. 以往微軟為了建立巨大的資料中心，到處買了土地跟電力。但根據Semianalysis的消息指出，微軟在近期凍結了，原定在2025年或是2026年上線的1.5GW自建資料中心項目。

2. 從空拍圖可以看到，MSFT 各處的資料中心建置明顯慢了下來。

3. 微軟雖然都把這些資料中心給規劃好了，但實際上微軟還沒有開始採購資料。所以這些計畫暫停，不會大幅影響供應商的業績 (因為都還沒開始買)。

【OpenAI 分手微軟】

1. 在2024年初，Stargate還是OpenAI & 微軟的共同開發項目。只是後來因為微軟CEO Nadella 決定縮手，不要過度曝顯在AI上面。 因此，到FY2025年1月開始，MSFT跟OpenAI的合作不再是獨家的。

2. OpenAI 在 2025年3月，跟CoreWeave 簽署了一份 $11.9B 的五年合約

• • CoreWeave的GPU將可以應用在OpenAI的推理工作負載
  • CoreWeave可能可以從MSFT那邊拿走更多share

【Copilot 能否填補OpenAI的空缺】

1. MSFT的LLM令人失望，需要持續努力才能追上其他模型

2. 從Google Trends來看，Gemini的表現很好，但是MSFT Copilot 的受歡迎程度沒有持續增加，令人感到擔心

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【飲料追蹤】

資料來源：MS – Temperature Check

報告發布時間：2025/04/29

【關鍵數字 – 總銷售額】

雖然我們追蹤的是CELH + Alani，但是為了更全面的了解整個飲料市場的狀況，我們也需要一併確認Monster跟Red Bull的成績。而從這次的資料更新當中，我們可以看到Monster (+9.6%) / Red Bull (+13%) 的成績都不錯，代表整體飲料市場是增長的。然而CELH (-4.7%) 的表現不佳加上Alani (88.8%) 的增速趨緩，所以這份報告公布以後，當天的跌幅最深來到了-5%。

【關鍵數字 – 市場份額】

本次CELH + Alani的市場份額沒有任何變動，是中性的結果。

【其餘重要指標】

1. TDP (Total Distribution Points)，產品曝光率，在零售店的覆蓋程度

• • 一樣，Monster / Red Bull / CELH的曝光年成長率逐漸變少，幾乎就是到一個值以後就沒有什麼變動了)，透露著可能已經逐漸趨於飽和的現象。
  • 而Alani則還處於在快速成長的階段，而CELH已在官網公布了，他們已經在4/1完成了對Alani的收購。因此Alani便可以加入百事可樂的分銷網路中。對於這點將會持續追蹤，看後續的成長速度變化如何。

2. Velocity (銷售速度)，產品銷售速度有多快

• • 本次銷售速度跟銷售總金額的趨勢相呼應，Monster是溫和的正增長。但是CELH跟Red Bull都表現不好，需要持續追蹤後續的結果。
  • 而Alani Nu則可以看到銷售速度越來越快，代表受到消費者的歡迎，有越來越好的跡象。

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【持股比例更新】