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Lesson 31:最後的濾網—現金流量表(二)

閱讀時間約 11 分鐘
松雞的格言可能是「每個月都有不同的敵人和食物」。
— 《西頓動物記》
細心的同學應該會發現我西頓動物記引用了兩次,我想或許是因為我們在做的事業本質和動物生命的本質很相近,動物生命的本質就是求生,交易也是。所以這本書裡有不少語句我都覺得很有趣也很適合用在我們的文章。
相信很多同學都知道這禮拜發生了一件「大事」,就是元大證券財報資料改版了,其實不只元大,似乎很多網站也都改了,這是為了配合新版IFRS(國際財務報告準則)而做的改變,相關資訊各位可以參考下面兩個連結:
https://goo.gl/UKaxF7 (IFRS 9今上路 兩面向衝擊大)
https://goo.gl/H9U9Rx (淺談IFRS15-客戶合約之收入切割五步驟)
(一郎註:上面這一段其實是舊文了,不過我想還是可以讓第二期的伙伴們瞭解一下背景,所以還是把內容留下來。)
如果你想更深入瞭解IFRS,可以自行估狗。我這裡要告訴各位的是,大家不用擔心,這些東西對我們的系統完全無影響。各位別忘了,我們是極簡主義的基本分析,財報準則改得再複雜,揭露的資料再多再細,真正關鍵的還是那些而已。除此之外,最重要的是什麼?恩,你應該知道我要說什麼,也知道答案…最重要的是,我(們)是技術派交易者,一切以價格(線圖)為依歸,財報只是輔助。財報準則怎麼改,統計方式怎麼變,最終都是要反應在價格上,價格的走勢、群眾的心理,是永遠不會變的。所以上面那些東西就算妳看不懂或甚至不看也沒關係,IFRS到底是什麼,你不知道不去查也無所謂,那就是無助於交易的純知識而已。
目前的變化對我們的影響充其量就是網頁表格變得很長,資料變得很多,我們要找數據變得比較麻煩而已。另外,我也可以想見市面上的財報分析書籍應該也要開始陸續改版,作者們又有很多新梗可以用了,然而不管你將來讀到什麼,別忘了我曾告訴過各位的,要有科學精神,科學精神就是證偽態度,白話講就是「找反例」,只要你有科學精神,就不會盲信受誤導。
今天課程的開始我要先講一個題目,是伙伴曾經問到的我覺得非常好的一個問題,這位同學問到,為什麼我在上次的課程說「營運現金流為負是僅次於EPS為負的財報最大利空」?現金流量表不是最後的濾網嗎,就算是EPS,它是不是虛的不是還需要營運現金流的檢驗嗎,那感覺營運現金流應該比EPS重要才對?所以營運現金流為負是不是應該比EPS為負更嚴重,是最大的利空?
我上一堂課是說,若某季EPS為正營金流為負,那表示公司有不少獲利屬於「應收帳款」,也就是這家公司該付的錢都付了(比如買原料),但該收的錢還沒收,所以造成營金流為負,但有應收帳款至少表示還有錢可以收,只是時間問題。而如果是EPS為負營金流為正,表示雖然公司本季還是有現金的正流入,但整體是賠錢的,也就是可能之後還要還人家錢,那比賺錢還沒回收更慘。
不過上面同學的說法也很有道理,所以誰是對的呢?兩個都對。這是詮釋的角度而已,沒什麼對錯,不管是EPS為負或營金流為負,都是很嚴重的利空,各位在操作時一定要特別留意。總之這位同學會問到這個問題,表示他也有確實掌握到營金流的意義了。
我們今天要接著談投資活動之現金流量,簡稱投資現金流,請各位打開4535至興現金流量年表:
所謂投資活動,除了像一般人買股票基金外匯那種「投資」,這裡的投資最主要指的是對於公司本業營業上的資本投入,如長期、固定資產(如廠房、設備)的建造或購入,企業購併等。投資現金流在報表上的表現,如為建造購置,即屬現金流出,反之,如為處分出售,則為現金流入。各位看上面4535的投資現金流,往上找到「購置不動產廠房設備」這個欄位,你可以看到他每年都是負數,也就是每年都是支出(附帶一提,各位要記得在現金流量表中,只要是負數就代表現金流出,正數就是現金流入),其他欄位不是零就是數值很低,可以忽略不看,這是一般製造業的特徵。
至興每年的投資現金流都是負數(支出),這樣好嗎?感覺錢一直在從公司流出去好像不太好對不對?不對,投資現金流連續流出未必不好,就像上面的定義說的,投金流主要是針對「本業營業的資本支出」,而我們一般說「開公司」,就是在「投資」,投資於這項產業,既然是投資,就是要先投入資金,才有辦法賺錢,以製造業來說,我們就是要製造某種商品去販賣牟利,製造商品就需要廠房機器,需要廠房機器就是要先買(支出資金),之後才有辦法製造商品。當一家公司的投金流呈現不斷流出(支出)的狀態,你可以推論他是一直在買廠房設備。為什麼要一直買廠房設備?因為他需要一直製造商品。為什麼要一直製造商品?因為有人需要他的商品,而他原本的廠房設備製造的商品不夠供給需求,所以他就要再買(或至少是「更新」)廠房設備,製造更多的商品,賺更多的錢。
下面是2330台積電的金流表,你可以看到他的投金流也是年年支出,而且有上升的趨勢,
當一家公司會持續維持資本支出,表示內部應該看好未來景氣,或至少看好公司營運前景,他才會(敢)不斷投入資金,沒有人會故意做賠錢生意…我是說好人正常人(如果是壞人的話,他也是會大量地購買(沒用的)廠房設備或其他公司股份,圖利他人掏空公司,不過這另當別論)。相信不少朋友都有看過「台積電今年資本支出創歷史(或近年)新高」之類的新聞標題,台積電是全球半導體產業景氣非常重要的指標,如果GG增加資本支出,表示他看好半導體未來景氣,其他相關公司就可以參考跟進。
而且各位要知道,投資不是馬上就能回收,那不是幾個月幾季的問題,而是以年為單位的,今天一家公司投入10億設廠,他看的可能是1、2年甚至3、5年後的未來,不是一般散戶今天買股票就想著下禮拜要漲多少。當然公司也有看錯的時候,比如說預期景氣或企業前景好,投入一堆錢,結果判斷錯誤慘賠,這種例子也所在多有。所以看指標還是要找有公信力的或領導級的龍頭廠(比如台積電)…大不了一起死。不過,最好的辦法還是什麼?對,是價格,一切以價格為準,線圖告訴你什麼那就是什麼,事實就是如此,不用囉唆一堆。
結論就是上面說的你知道就好,可以在談話中讓人家覺得你很有料,但是我們不用這些判斷行情。
那麼,照我上面那樣講,是不是表示投金流一直流出就是好的呢(假設公司沒看錯)?因為這表示公司不斷在擴大營運,擴張版圖。那也未必,你投入資金,支出資本,那也要有回收才行,總不能一直投資花錢卻都沒賺錢吧。那賺錢怎麼看?上禮拜才學的:營運現金流。來看一檔2448晶電,
我們從最前面2010年(這次表格改版唯一值得欣慰的就是年度改西元了)開始,請各位對照一下晶電的投金流和營金流,從2010~2013連續四年的投金流(支出)都比營金流(收入)高非常多,簡單說就是入不敷出,不斷燒錢,14、15年才情況稍有改善,營大於投一點點。至於股價表現—
為什麼一間公司明明賺得不多還要一直支出設廠呢?可以想到的主要理由就是他要無限擴充產能,增產增產再增產,產品多了再以低價搶市,賠錢賣也沒關係先把市佔率搶到再說,本多終勝,等其他小廠撐不下去倒了,我再提高售價賺回來。歹幾會有這些巨頭企業主想得這麼美嗎,當然是未必,所以現在才會有我們台灣特產的所謂四大慘業。
結論就是,我們觀察投資現金流時,必須和營運現金流做對照。一個指標稱為「自由現金流」:
自由現金流 營運現金流 + 投資現金流
恩,雖然這裡給自由現金流獨立一行加上粗體,不過他的重要性還是比營運現金流低了一點。還有別忘了現金流都有正負,所以如果投資現金流是負的,那上面的式子就是「加上負數」。
各位再看上面晶電的報表,他2010~2013年的投資現金流支出都大於營運現金流收入,所以他這幾年的自由現金流都呈現負數,我們常聽到人們把企業的現金流量比喻成人體的血液,自由現金流呈負數就表示這家公司一直在失血,試問一家公司有多少血可以流失?
怎麼說自由現金流重要性比營運現金流稍低呢?首先就像我上面說的,投資現金流還是要跟營運現金流比較才能突顯其意義,再者,舉個例子,如果營運現金流是正的,那我們可能會再看看投資現金流的表現,也就是算一下他的自由現金流如何,而如果營運現金流是負的,那可以說根本不用再看下去了。
請各位再回頭看一下台積電的自由現金流,始終都是正數,表示他賺的現金不只夠他繼續資本支出投資設廠,還有很多可以支付各種款項,例如股利和貸款利息。這種公司就是巴菲特最愛的,他不是找「很會獲利」的公司,而是專門找「很會賺現金」的公司來投資(不過他不買電子股,除了蘋果以外。但他說他不把蘋果當成電子股,他認為蘋果已經屬於現代人「生活方式」的一部份)。
各位再看看至興,他除了10、11年自由現金流為負以外,自12年後都是正數,而且他營金常遠大於投金,也就是自由現金流佔營運現金流比例相當高,比起台積電有過之而無不及,是一間小而美的公司,所以他可以長年穩定發放股利,連2008年也不例外。哪天海嘯再度來襲,投資人該找的就是這種公司危機入市
我們現在從另一個面向看投資現金流,也就是如果投金流為正,那表示什麼?一般我們比較不會看到「投金流連年為正」的現象,畢竟就像定義所表示的,公司要製造商品就是要先投資設廠,通常投金流只會是負數,你如果看到投金流為正,較常見的情況是在某一年度(或季度)出現投金流大幅正數,或是連續幾季或1、2年投金流為正,這表示什麼?公司有現金進來很好?當然不是。
我們喜歡看到公司有現金流入,但並非有現金流入就是好事,要看它是怎麼來的,例如一般我們不會太樂見投金流出現大幅或連續正數,尤其在股價處於高檔的時候。投金流為正主要是賣廠房機器來的(你可以看細目是不是出現在「處分不動產廠房設備」),廠房機器可是公司的生財工具,你把這些東西賣掉,意思是生意不做了還是?倘若如此,那很可能表示:公司現在急需現金,本業賺不夠只好變賣家產應急;或是公司在同業競爭當中處於劣勢,開始縮小產能版圖,可能快被吃掉了;或是公司內部判斷企業前景或整體景氣將近入衰退循環,先趁早賣出資產握有現金,等下一波上升循環啟動再重新投入。
當你在評估是否投資一檔標的時,年表看完後可以看季表,主要就是避免發生「前面幾年都很好,就剛好從今年開始出問題」的情況。以下為至興的現金流量季表,
看起來一如往常,營金流每季都保持投金流的2倍以上,沒什麼問題,這種公司你就是穩穩地長期分批投資,反正他賺的錢絕對足夠發股利給你,那天遇到市場有什麼題材,或是主力大戶想要炒股的時候,股價突然衝個一波十幾趴幾十趴,你還可以賣出賺取超額價差利潤。
關於投資現金流我最後再講一點,當未來市場再度發生大規模系統性風險,像亞洲金融風暴、金融海嘯那樣,世界各國(主要是美國)又開始降息降息再降息寬鬆寬鬆再寬鬆的時候,你可以注意看看哪間公司從什麼時候開始做大幅資本支出(投資現金流出現大額負數),那很可能表示公司內部有能人已經嗅到景氣反轉的味道,開始趁資金便宜(利率低),或者應該說,什麼東西都便宜的時候,大舉投資,這種公司在將來景氣正式復甦時,非常有可能出現爆發性且長期的成長。為什麼說也有可能是長期而不只是短暫賺一波呢?因為如果公司經營策略等一切運用得宜,搞不好一舉躍升產業龍頭,競爭力遠勝同業,這麼一來就有機會維持數年甚至十數年以上榮景。
請各位繼續掃圖掃表,觀察個股長期走勢與自由現金流間的關係,感受一下其相關性。下週我們要談籌資活動現金流以及非常重要的,現金流量表的各個重要細部項目。
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標題的發想源於柏拉圖的「哲學家君王」,意即作為掌握至高權力的君王,必須同時具有哲學家的道德涵養與智識器量,才能充分且正確地運用權力而使國家走向更幸福完善的境界。同樣地,交易者象徵的也不僅是財富,他也必須具備哲學家的本質,作為一個身心靈上完全的人,始能正確地獲得並利用財富,使自己與他人的人生圓滿。
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