營業利益率與股價關係之實證_以胡連(6279)為例

承熙最近一次持有胡連是2018Q2，當時發現她過去兼具優異的獲利表現以及穩定的股息政策兩大亮點，完全忽略當下的獲利已經轉差。驟然買進的結果以賠錢收場，是一次不成功的投資(←投資紀錄)，唯一慶幸的是及時停損。賣出後檢討失敗原因，胡連的「營業利益率下降」以及「外資持續賣超」是造成股價下跌的兩大「元兇」，如果硬要比較，承熙認為「營業利益率下降」是首惡。而賣出過後一個月，有網友問我最新的看法，我回覆說靜待財報公布看營業利益率的表現如何再說。

時間又過了一年，讓我們看看胡連的獲利能力表現如何。

很遺憾的，胡連的各項獲利能力指標都持續下滑，其中營業利益率從2018Q2的17.19%狂瀉至2019Q2的9.32%。營業利益率衰退的算法不是單純地把17.19%-9.32%=7.87%的減法，應該是1-(9.32%/17.19%)=46%的算法才對；換句話說，營業收入必須提高將近1倍才能維持原本的獲利，所以用「狂瀉」來形容並不誇張。

那麼，營業收入有增長嗎？

觀察2018Q2至2019Q2的月營收年增率，不只沒增長1倍(100%)，15個月內反倒有10個月呈現衰退，因此EPS及ROE跟著一起狂掉也就不用太驚訝。

當然，影響股價的因素眾多，獲利能力下降不必然會造成股價下跌。只是，承熙覺得，如果把胡連的獲利能力指標，尤其是營業利益率與股價的走勢擺在一起對照，或許是不錯的觀察方式。

上圖的藍色曲線為營業利益率，其他曲線代表其他的獲利能力指標。首先請注意紅色的長框，2017Q1是胡連最近三年內營業利益率的最高點，而Q1的財報是5月10日才公布，對照下面的月K線圖(未還原)，股價剛好創新高(最大的那根紅蠟燭)。接著看綠色的長框，也就是承熙持有胡連的2018四月至六月間，買進的當下只知道營業利益率已下滑兩季，要到5月11日公布Q1的財報才能知道，好不容易上升1季的營業利益率竟然又創新低。那時承熙剛看完總幹事黃國華的《財務自由的講堂》以及《財務自由的世界》兩本大作，被書中簡淺明確的文采與大量台股例證所震撼，相當贊同其一再強調的「營業利益率在財務分析之重要性」，因此在六月時以-10%的報酬率停損出場。

來個事後諸葛：

(一)幸好承熙果斷出場，不然綠色長框以後那一大段跌幅真是深不可測呀，尤其最大的那根綠蠟燭(2018八月)，1個月內就跌掉20%，誰受得了。

(二)而從2017五月公布Q1財報時的最高價193元算到今天(20190823)的75.8元，跌幅高達60%，超過腰斬有餘。如果照承熙之前總愛看股價跌得差不多深就進場，結局仍舊是被抬出去種無誤。

財務分析固然有時間落差的缺點，無法掌握先機，但至少還能避開大部份的跌勢，保全本金以利再戰。同樣以上圖的綠框說明，5月11日知道營業利益率從2017Q1的41.1%衰退至22.07%後，至少還有1到2個月的時間可以讓我們從容地出場。

題外話，至於外資持有胡連的情形，從2018八月底至今，持股比率從16.55%的16,098張，降至9.09%的8,844張，狂倒7千多張，又印證了承熙當初決定賣掉胡連的決定是正確的。

舊愛還是最美？在股票世界裡，還真不一定呢（何況承熙當時投資的胡連不算美）。

小結1：胡連的營業利益率一直破底再破底，承熙也不想花時間搜尋資料找出原因，畢竟，台股上市櫃公司多達1,700家，還有很多其他的選擇，何苦糾結呢。

小結2：真心推薦總幹事黃國華的《財務自由的講堂》以及《財務自由的世界》兩本大作，是承熙自學財報分析以來，讀起來爽度最高、震撼力最強的兩本財報書。