讀個案認識併購：2009年元太併購E Ink
2022/03/12閱讀時間約 5 分鐘
併購案常常是資本市場中引人注目的事件，譬如年初微軟宣布併購遊戲大廠動視暴雪，就引發了廣泛的討論。透過併購，企業可以達到強化市佔率、跨足新的市場、整合資源與技術等目的。這篇blog是對2009年元太科技工業股份有限公司（以下稱「元太」）併購美國E Ink Corporation（以下稱「E Ink」）一案的簡短筆記，希望也有機會幫助不熟悉相關議題的讀者，能認識併購案中的某些切面。
併購的類型
併購的動機是決定併購類型的重要因素。併購一般可分為合併、收購、分割等類型。以合併來說，我國企業併購法對合併的定義為：
指依本法或其他法律規定參與之公司全部消滅，由新成立之公司概括承受消滅公司之全部權利義務；或參與之其中一公司存續，由存續公司概括承受消滅公司之全部權利義務，並以存續或新設公司之股份、或其他公司之股份、現金或其他財產作為對價之行為。[註1]
譬如2001年達碁科技與聯友光電合併，達碁科技為存續公司，聯友光電為消滅公司（合併後更名為我們現在熟知的友達光電）。相較於合併屬全面性整合，合併方須概括承受被合併方所有的權利義務（如：訴訟、債務），收購無論是股權收購或資產收購，於收購後，收購公司與目標公司仍分別具有獨立之法人格。
元太併購E Ink的架構
元太於2009年6月1日董事會通過對E Ink的投資案，並與E Ink及E Ink股東代表簽訂併購契約，約定以美金200,000仟元為支付予E Ink股東之併購價款，取得E Ink 100%股權。元太透過轉投資之中外古今股份有限公司（以下稱「中外古今」）作為電子紙墨水事業之管理中心，預計由中外古今於美國德拉瓦州設立EIC Acquisition Corporation（以下稱「EIC」）作為併購主體與E Ink依當地公司法進行合併，使元太得以因此間接取得E Ink 100%股份，同時因稅賦考量，故設計合併後係EIC消滅而由E Ink為存續公司，此方式一般稱為倒三角合併。
然而在元太與E Ink簽署併購契約後開始兩地主管機關之申請及股東會召開之準備程序期間，E Ink之營收獲利水準逐月大幅增加，E Ink大股東遂於2009年8月17日向元太提出提高併購對價之要求。經重新協商後，約定除原將支付予E Ink股東之美金200,000仟元外，將額外發行104,147,116股之可轉換特別股[註2]，並協調E Ink以減資方式支付美金36,220仟元予E Ink股東作為併購對價。此外，元太與美國稅務規劃顧問討論後，決定將對EIC之投資方式改為，美金50,000仟元為對EIC之股權投資，美金150,000仟元則為對EIC之債權投資（由EIC發行10年期公司債予中外古今，年利率5%，得隨時提前償還），使EIC與E Ink合併後於E Ink帳上產生由中外古今持有之美金150,000仟元公司債。[註3]
元太併購E Ink案中的幾個問題
什麼是倒三角合併
所謂三角合併是指「由母公司為併購目的所出資設立之子公司與標的公司合併，但由母公司發行新股或提供現金或其他財產予標的公司之原股東，作為合併對價。」[註4]合併後若標的公司為存續公司，稱為倒三角合併（反之，若標的公司為消滅公司，稱為正三角合併）。三角合併的其中一個好處在於，若標的公司存在盡職調查（due diligence）未能查明之債務，由於合併後的存續公司是獨立的法律個體，併購公司（母公司）得以因此設下防火牆。
以可轉換特別股作為加碼工具的可能考量
- 若以現金作為增額併購對價將增加元太財務負擔。
- 若發行普通股，除將立即造成盈餘稀釋外，亦喪失後續因應電子紙市場變化及併購綜效調整併購對價之彈性。
- 透過可轉換特別股，倘電子紙產業景氣及E Ink獲利成長超越預期，並獲得投資人之認同從而使元太股價上漲，E Ink股東將同受其利；反之，若元太股價未有正面表現，則無充分理由顯示原先對價有低估現象，元太亦無增發普通股予E Ink股東之義務。[註5]
對EIC之注資，一部分採用債權的可能考量
透過EIC發行予中外古今的公司債（美金150,000仟元，EIC與E Ink合併後由E Ink概括承受），可產生加快資金回收及稅盾（tax shield）[註6]等效果。
[註1] 企業併購法第4條第3款。
[註2] 甲種、乙種、丙種與丁種可轉換特別股各26,036,779股，共計104,147,116股。甲種、乙種、丙種與丁種可轉換特別股自2009年9月30日起至2012年9月30日止，若元太普通股於櫃買中心連續5個營業日之成交量加權平均價分別達新台幣50元、60元、70元與80元時，應依每1股特別股轉換為1股普通股之比率，全數自動轉換為普通股。
[註3] 整理自元太2010年1月25日刊印之公開說明書。
[註4] 劉連煜（2016）。現代公司法（增訂十二版）。台北市：新學林。
[註5] 整理自元太2010年1月25日刊印之公開說明書。
[註6] 發行公司債的利息可抵減所得稅，具有節稅效果。
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