利率的喘息

本週利率衝高回落，筆者曾經一語成讖的"今年八月恐怕會讓信仰債券送分題的懷疑人生"，要準備重生了嗎？

我看到了喘息的機會。

這波長天期利率上升的因素主要是來自於日本YCC調整以及美國增加長券發行。前者從日債利率來看，日本央行積極的購債壓制其上升的斜率，Jackson Hole也沒有對後續的政策有任何的鬆口，如果前一次調整相隔七個月，那麼下一次好歹也要三個月吧，以過去的尿性也常發生在12月或1月的時候，所以不管怎麼看九月應該是安全的。

美國增加長券發行就邊際效應而言，只存在於八月，而目前3m-10y的curve已經陡到相當於降息兩碼。回顧2000年和2006年的停止升息期間，基本上curve是區間整理，直到反應降息才開始持續轉陡峭。Jackson Hole老包已經很明確地(再度)告訴大家，今年on hold是base case，另一個case的繼續升息，沒有降息的選項，回歸現實也是第三季不會有衰退，所以九月curve要平坦一下才合理。

假設3m-10y的curve回到降息一碼的水準，10年債利率有下行30bps的空間，約當現在季線的位置。如果回到現在fed fund rate的狀況，則有50bps的下行幅度，回到年線的位置。不幸真的繼續升息，因為已經是有一搭沒一搭的升息，短率上升可以和curve平坦抵銷，不會有升息預期一騎絕塵帶動長率激噴的情形。

換言之，上週的高點4.36%很難再破，以周五收盤4.23%來看，我認為未來一個月上檔10-20bps可是下檔30-50bps。利率獲得喘息，同樣的美元強勢也將告一段落。

那麼風險性資產要跟著雞犬升天嗎？

從Jackson Hole老包的態度，並沒有像去年那樣把市場往死裡打，個人以為是一種中性的心理，一開始動作太慢，之後激進的彌補回來，接下來就是且戰且走，雖然最擔心的還是通膨風險，但也不希望造成重大衰退或者市場危機。

即使真如我預期10年債利率下行了30bps，已經很高的實質利率也不見得會下行這麼多，一方面股價指數交易的評價面早已不再反應實質利率，另一方面實質經濟的企業和民眾利率負擔才正在一步一步往上加重。或許會減緩落底的幅度和斜率，但我仍排除創下新高的可能，年底前就是區間震盪，而區間下緣尚未可知。