24395美律五可轉債競拍參考資訊_20240708_【CB競拍】

前言~

美律實業致力於耳機、揚聲器、麥克風等產品的生產和研發，並在全球擁有多個生產據點。

該公司過去十幾年來進行多次融資，主要都以現金增資搭配可轉換公司債一起發行，資金用途除第一次部分用於轉投資大陸惠州廠及泰國廠外，其餘皆是用於充實營運資金和償還銀行借款，以改善財務體質之名，實為積極財務操作，讓多年來股價來回震盪非常之大，投資人操作這檔股票的時候還是要多加注意。

2023年第一季度，美律營收和每股盈餘表現優於預期，特別是耳機和揚聲器的銷售增長顯著。公司也表示未來的成長動力來自新產品的持續推出及產能的擴大，特別是車用市場和電池產品預期將有顯著增長。

此外，公司計劃透過現金增資和發行第四及第五次可轉換公司債來進一步強化資金運作及提升營運效率。

結論~

我很少文章開始就寫結論的，但我想這次美律五我先直接寫結論，就是我不會參與競拍，而我不會參與競拍的幾個思考角度都不是它的基本面或是題材甚至技術面不好，只是純粹這麼多年來從美律一研究觀察到現在的一些經驗跟心得，讓我在這次的發行後決定放棄這次的競拍，主要原因有三點 :

1. 特定人參與曾度高

一直以來都是特定人在玩的，我覺得我們玩不贏這些人，為何我會這樣說，美律一發行15億-詢圈，美律二發行30億-詢圈，美律三發行30億，還是詢圈，美律四怎麼不乾脆就也30億詢圈就好，要分25億詢圈跟5億競拍，用意是什麼?

我只知道可以詢圈的不會走競拍，尤其又是這麼一個一直以來都是以詢圈可轉債為主的公司，有朋友討論說是不是就剛好只有找到特定人詢圈認購25億，所以其他只能用競拍，有可能是這樣但或許也不是這樣，因為認購100元，一掛牌可以幾乎穩賺，就算去借錢來認詢圈可能也都還可以，所以我認為應該不是找不到錢，要認購的前肯定很多才是。

另一說法是，美律三發行30億詢圈，但掛牌後的一個多月價格從108.45元跌到103.5元，籌碼太多，所以導致掛牌之後的價格表現不太好，所以拆開一些給投資大眾參噢，詢圈只有25000張少一些看能否支撐掛牌後的價格。

近期3583辛耘也是一次發行兩檔可轉債，辛耘一發行2億走詢圈，辛耘二發行10億，走競拍，幾使拍高了，但絕大部分是一般人參與的到的只是出價的高低問題而已，而美律四發行25億，給特定人跟我們也沒關係，然後發行五億的美律五只有4250張競拍，以近期的價格肯定又拍得不低，讓一般投資人的參與成本直接拉高到115上下，所以在這種情況下我就反而思考就放棄了。

2. 歷年數次發債轉換價格最高

美律一125元，美律二148元，美律三122.6元，美律四143.1元，美律五139元

美律一是一個垃圾變黃金的故事，我寫過一篇文章2439美律_垃圾變黃金的經典案例分享，有興趣可以看看剩下一年半時間股價可以從30元拉到255元，之後從255元跌到150元左右發行了美律二訂在148元，結果美律二失敗了，股價沒有太大表現，但三年時間快到了，結果緊接著發行美律三，價格定在122.6元，從掛牌之後跌了兩年多，股價最低跌到66.9元，而股價也在今年的市場很好情況價價格連番上漲，也就從6/11的最低113元，拉抬到近期的最高價格139.5元，也算是沒有虧待投資人了，應該說沒有虧待特定人了，還是賺到錢了，就是等待了將盡快三年的時間而已，8/11要到期了最近也陸續地開始大量轉換，所以美律三的時代也即將結束了，繼續迎接美律四及五的新時代。

3. 歷年股價波動太大，實在是要心臟很強

看到轉換價格訂在143.1元跟139元，我問我朋友說你怎麼看，我們異口同聲說跳過吧！畢竟這些年也是被他磨來磨去的，又在高檔發債，都是特定人在玩，我們一般人真的很難參真的賺到錢的，美律一的時候轉換價格125元，股價曾經跌到30元，跌幅高達76%，跌到不懷疑人生嗎？

而股價最後還可以從30元漲到255元，漲了7.5倍，這不是炒股票什麼是炒股票，且炒到讓你瞠目結舌，而這樣漲你就真的賺的到嗎？難道套了那麼深那麼久，漲回來125的本金左右，人性的考驗真的不會讓你就此先抽回本金了嗎？所以後面漲的真的賺的到嗎？我只能說很難吧！

而之後從255元跌到66.9的過程竟是長達五年的時間，這樣的過程我連看了都累，所以我才覺得算了，找其他更好的標的吧！所以才會覺得說，這檔就放棄吧！

【發行條件歷史競拍統計數據】

• 我知道還是有很想拍，我還是寫一下怎麼拍好了，7/8收盤在144.5元，轉換價格139元，理論價值103.95元，最後還是要以7/9截標日1:30的收盤價來計算更精確。
• 以過去相同條件彙整的條件所得到的最低得標價溢價率8.35%，平均得標價溢價率9.96%，但以最近的競拍熱度應該不會只有這樣的溢價程度，這樣溢價程度計算出來的價格就介於112.63-114.3元之間。
• 那要抓多少的溢價參考呢？我想到最近一檔競拍，45721駐龍一，他算是傳產類別，軍工概念股，競拍4250張跟這次美律五一樣，美律是電子股，我想溢價率應該要在這檔之上，所以把這檔的數據拿出來參考一下，競拍截止理論價格92.29元，最低得標價格 114.8元，溢價24.4%，我那時寫了111.88元，都溢價了21.22%竟然也不會得標，所以我想應該不會低於114.8元，但溢價24.4%，主要是因為截標日理論價格只有92.29元，實在偏離太遠所以才會導致如此高之溢價，但目前算起來理論價格在103.95元，是高於100元的，所以我再找另外的參考值，但駐龍一的平均得價116.21元也是個可以參考的價格。
• 近期也有一檔競拍4250張，也是傳統產業標的，是化學類股的6509聚和，聚和六競拍最低得標113.39元，截標日當天理論價格101.2元，跟美律目前的理論價格103.95是比較相近的，最低得標溢價率在12%，平均得標價115.46元，溢價14.1元，而美律的溢價律我認為可以參考12%-14.1%，計算出來的價格為116.42(103.95*1.12)~118.61(103.95*1.141)之間。
• 綜合以上兩檔都是傳產的競拍標的，都是4250張，我認為在價格或是溢價率上面，美律五競拍應該都還是要高一些。我自己認為可能比較接近用聚和六的溢價率12-14%所計算出來的價格116.42~118.61元的價格有機會得標，我自己也感覺駐龍是比聚和六更後面拍的，也是最近一檔拍出來的結果，所以平均價格116.21元，或許可以拿來試試看有沒有機會成為美律五的最低得標價格附近得標，否則在上去117、118元，如果是我我還真寫不下去了，轉換價格139元，一張CB可換成719.42股美律股票，如果用116.21去投標，換股成本都在161.53元了，用118元投標也都要164元了，所以如果這樣算一算，自己覺得就不如放棄好了，今天就寫這樣跟大家分享吧!

【競拍參考資訊】

【本次競拍條件】

【發行辦法_轉換價格訂定】

【公開說明書重要內容】

【0.公開說明書】

【1.籌資用途】

• 美律一：103年，充實營運資金13.79億，利率1.45%。
• 美律二：107年，償還銀行借款35.18億，利率0.67-0.83%，每年節省2646萬利息。
• 美律三：110年，充實營運資金5.22億，償還銀行借款29.87億，利率0.52%，每年節省275萬利息支出。
• 美律四：113年，充實營運資金15.35億，償還銀行借款19.5億，利率1.82%，每年節省利息支出6300萬。
• 美律五：113年，充實營運資金15.35億，償還銀行借款19.5億。

【2.每股盈餘稀釋影響】

【3.產業趨勢】

【4.機構評等】

【基本資料】

【0.公司介紹】

【1.基本資料】

【2.CallMemo、法說會、研究報告

2439美律_華南投顧_20240430

客戶庫存水位低，Q2將回補庫存

| 投資建議

美律投資評等區間持有，目標價128.0元；隱含漲幅7.1%，預估2024年稅後EPS為7.96元，投資建議在本益比14~16倍區間操作，主要理由如下：

(1) 美律3月營收表現優異，除客戶拉貨外，布局多年的新事業體如助聽器新案及會議室相關設備，也預期在今年貢獻營收。

(2)展望Q2，市場景氣逐漸回溫,客戶庫存處於低水位，開始追加訂單，預期Q2營收將較去年同期呈現成長。

內容摘要

3月營收優於預期,Q1稅後EPS優於預期

• 美律3月營收27.8億元，YoY10.7%，MoM 33.9%，累計YoY 17.1%，優於預期，主因娛樂性頭戴式耳機受惠市場需求旺盛、新產品推出及客戶庫存去化回復正常拉貨，銷貨收入較去年增加;揚聲器則因NB、PC、VR、耳機及汽車有新品出貨，帶動銷售成長。Q1稅後EPS為1.70元，YoY553.8%，優於預期。

車用麥克風與喇叭2H23已開始出貨,力拚今年打入歐洲市場

• 美律近年來積極耕耘車用市場,主攻麥克風與喇叭，並且主要耕耘前裝市場，2H23已開始出貨，力拚今年打入歐洲市場,期盼藉此提高非消費性電子營收比重。
• 近期將辦理現增及發行CB，因應擴產及營運周轉需求美律為充實營運資金及償還銀行借款，董事會日前決議通過辦理現金增資發行新股案，預計將發行5,000張股票，每股暫定發行價格授權董事長於60元至150元價格區間內，參酌發行市場狀況訂定。另外，日前董事會也決議發行國內第四次無擔保轉換公司債、上限25億元,以及發行國內第五次無擔保轉換公司債、上限5億元。

公司簡介

1. 美律實業創立於1975年,產品包含耳機、揚聲器、麥克風、輔聽器及電池產品等，應用涵蓋行動通訊、視聽娛樂、電腦周邊、智慧家居及醫療保健等各大領域。

2. 公司研發中心分別位於台中(總部)、台北、新竹、蘇州、深圳、加拿大、挪威、新加坡,生產基地分別位於台中、蘇州、深圳、廈門、漳州、惠州、東莞、泰國、挪威,中國產能占70%。

3. 公司於2018年透過2家孫公司投資歐仕達聽力科技(廈門)，合計取得99.5%股權，投資金額為人民幣7,520萬元。另外，美律以2,820萬美元取得Sonavox集團下的蘇州美聲電子及 Sonavox Canada Inc.暨其從屬公司SEAS FABRIKKER AS 70%股權，快速布局智能音箱，剩餘30%股權以1,209萬美元於三年內取得。

4. 公司於2020年2月底宣布，和連接器廠立訊精密再度合作，共砸下4,000萬美元於越南成立美律立訊越南廠，美律持股51%、立訊持股49%，越南廠主要由美律接單，2020年7月起已開始投產。

5. 公司客戶主要有Apple、Bose等,前兩大客戶分別占公司營收33.4%、23.4%。公司競爭對手有國內致伸(4915)、中國歌爾聲學(002241.SZ)、瑞聲科技(2018.HK)等上市櫃公司。

產品營運變化

• Q1 公司產品營收比重：耳機占67.0%；音樂及揚聲器占27.0%；其他(電池、MEMS 麥克風等)占6.0%，相較於去年同期,耳機營收 YoY31.0%；音樂及揚聲器 YoY-4.0%(手機應用減少，其他產品應用增加)；其他 YoY 42.0%。
• 其中耳機又分為 Audio、Gaming、TWS 三大類,占比依序為 58.0%、27.0%、15.0%，揚聲器則分成手機、DT/NB、其他三大類，占比依序為51.0%、18.0%、31.0%。(毛利率：助聽器/麥克風>耳機>電池>揚聲器)

營運現況與今年展望

• 耳機方面，Q1娛樂性頭戴式耳機市場需求旺盛,客戶持續追加訂單，預期耳機Q2營收將較上一季成長，也較去年同期成長，營收占比將較上一季度微升。
• 音樂及揚聲器方面,主力客戶3Q23發表新機後，4Q23放量，Q1需求下滑。Q1新款NB揚聲器量產，4Q23PC新品揚聲器量產，Q1持續放量，預期音樂及揚聲器Q2營收將較上一季度微幅成長，相對去年同期表現持平。

未來成長動能

• 其他方面，預期電池產品Q2營收將較上一季大幅成長，相對去年同期呈現高度成長，主要來自客戶庫存去化且新產品陸續量產，客戶訂單持續增加，可望於Q2出貨，帶動營收提升。
• 麥克風元件Q2也將較去年同期大幅成長。
• AloT產品越來越普及，麥克風元件需求量大增，加上客戶庫存水位低，麥克風出貨持續增加。

匯兌損益及資本支出

• 匯兌方面,公司於Q1匯兌利益1.3億元 貢獻EPS 0.59元，2023年匯兌損失2,534萬元，影響EPS-0.12元。
• 資本支出方面，公司2023年資本支出約5.3億元，YoY -11.0%，公司今年將持續擴充非中國產能,包括泰國廠、越南廠，目前泰國及越南產能共占約30%，未來2~3年非中國產能將達50%。

銷售地區變化

1. 2023 年公司銷售地區比重：內銷占1.6%；外銷占98.4%（美國占47.2%；荷蘭占23.7%；瑞士占10.1%；丹麥占7.7%；中國占2.2%；其他占7.5%）。

2439美律_華南投顧memo_20231214

1.美律實業產品包含耳機、揚聲器、麥克風、輔聽器及電池產品等，應用涵蓋行動通訊、視聽娛樂、電腦周邊、智慧家居及醫療保健等各大領域。

2.公司在全球有18個生產據點(包括中國、泰國、美國、新加坡)，主要生產基地集中在亞洲地區(中國的蘇州、深圳、惠州)，東南亞則以越南、泰國為主。公司惠州、蘇州、越南廠是和立訊合資，認列將按持股比率區分。

3.Q3營收QoQ 13.1%，主要受惠於耳機、揚聲器營收成長。H2為消費性產品傳統旺季，H2耳機、揚聲器營運相對穩定。

4.耳機新品進入量產，Q3為電子產業旺季，加上新一代手機產品(揚聲器)開始量產，帶動Q3營收QoQ成長。耳機客戶需求保守，持續去化庫存，導致Q3營收YoY -14.4%。

5.Q3耳機產品中TWS出貨量較少，加上匯率挹注，帶動整體毛利率較佳。

6.Q3業外利益2.15億元，主要來自投資利益1.03億元(包括美特廠獲利7,193萬元、惠州廠獲利)、匯兌利益5,254萬元，業外利益YoY衰退受限於匯率影響，去年匯率因素較今年有利於公司。

7.展望Q4，H2為傳統消費性旺季，多項產品進入量產，各個產品線有所成長，雖然Q4揚聲器營收比重將較Q3增加，但因整體營收成長，預期Q4獲利仍將優於Q3。

8.揚聲器方面，受惠於手機用揚聲器挹注，預期Q4整體揚聲器營收QoQ、YoY將大幅成長，其他類揚聲器預期Q4營收QoQ將呈下滑。目前市場趨勢為耳機用揚聲器小幅穩定成長，PC/NB用揚聲器整體市場需求減緩。

9.耳機方面，頭戴式耳機部分，新品持續出貨，目前頭戴式耳機高於需求，預期Q4營收QoQ將成長。電競耳機部分，其中一款產品將EOL，客戶持續去化庫存，預期Q4營收QoQ將下滑。公司過往主要出貨給全球前三大電競品牌，未來將切入第四、第五大，其中一家已切入，明年將有營收貢獻。TWS部分，新品持續出貨，預期Q4營收QoQ將小幅成長，但TWS整體市場成熟，不會高度成長。預期Q4整體耳機營收QoQ將成長，YoY持平。

10.電池方面，受惠於無線充電新品出貨挹注，預期Q4營收QoQ、YoY將成長。

11.麥克風方面，目前整體市場需求偏弱，預期Q4營收QoQ、YoY將衰退。

12.產能方面，公司未來會持續擴大越南、泰國生產比重。

13.目前視訊設備、車載陸續進入量產，車載方面，公司預期2~3年後營收貢獻將達1~2%。

14.客戶方面，過去resource不足，公司放棄了一些歐美市場新客戶，公司將重新找回，亞太則以中國、日本為主。Apple部分，公司有接到下一代手機的產品訂單，Vision Pro目前已開始出貨，但目前貢獻營收不大。

15.目前客戶庫存水位慢慢在降低，但訂單能見度仍較保守，以急單(1~2個月)為主。

16.展望明年，今年表現比較好的，明年就會表現比較差，今年表現比較差的，明年就會表現比較好。預期營收成長排序將為Gaming>Audio>TWS，其他如車載、PC、助聽器成長也會不錯，但營收貢獻相對較少。

17.公司認為明年GPM還會有改善的空間，主因公司會用最少產線來規畫最多的生意，使稼動率優於今年。

18.資本支出方面，2023年資本支出較大，主因公司在泰國有擴產，公司預期明年不會有太大的資本支出，主要用於新產品設備。

19.匯率方面，公司收美金為主，若美金升值，將對公司有利。

20.Guidance：Q4稼動率較Q3及去年同期成長，明年營收將優於今年，公司樂觀看待2H24、2025年營運表現。

21.展望1Q24，Q1為淡季，預期QoQ將下滑，YoY仍要觀察，明年旺季仍在Q3、Q4。

【3.網路題材訊息_擴廠計劃】

美律多元四面向發展，Q2營收/淨利拚季增逾2成_20240624

美律股東會／配發4.7元 訂單能見度高 今年營運展翅高飛_20240529

美律：泰廠接新單擬擴產，印度/墨西哥廠評估中_20230731

【財務相關資訊】

【1.歷年獲利】經營績效

【2.營收動能】成長動能

【3.股利政策】對股東好不好

【籌碼概況】

【1.董監事持股、股權分散】

【2.三大法人、基金持股及主力買賣超】

【3.融資、融券及借券】

【歷史高低價格走勢月線圖】看長期價格區間

【集團概念股_策略聯盟】

• 與中國大陸立訊策略合作

• 5457宣德大股東是立訊，這些年宣德也是頻頻的發行可轉債，我想他們都很熟悉這些財務操作，54572宣德二才剛於2024/3/10到期，掛牌後最高價格表現只有121元，當時轉換價格定在100元，還蠻高的，等於這三年來股價也沒有來到100元以上過，等於也失敗了，到期的同時在2024/3/6發行宣德三，規模也從10億拉高到20億，發行規模變大，轉換價格之前是100元，宣德三轉換價格是69.5元，2027/3/7到期，又繼續延長了三年的想像空間，這次應該贏的機率就很高了。
• 一個低檔發債一個高檔發債不曉得誰的贏面更大呢？

【歷史可轉債發行概況】

【1.發行歷史高低價格】

【2.同產業發行歷史】

【3.目前仍有掛牌可轉債】

【競拍得標統計】

【1.得標開標明細】

• 今天美律五開標了，比我預期的還要高，最低得標價格在118.89元，平均120.31元，再一次感受到了市場的的熱度仍在持續增加中，但我一開始就說我放棄投標的最重要原因就是他發行美律四25詢圈給了我很強大說不上來的感覺，就是這25億擺明的就是穩賺的，而我們就只能眼睜睜的看著他們賺，我們要賺要付出的成本跟代價可高多了，所以今天開標是掛牌上市的第二天看一下下表的價格最高價格117.05元，這是什麼概念，從以下的成效公告上看到用100.5元認購，光掛牌兩天報酬最高就有16.46%，這25億等於帳面上的獲利都賺了4.12億，而美律五在競拍的情況下開出了118.89元的最低得標價格，成本硬是拉到那麼高，所以基本上一般人就是要在那麼高的成本下去參與，但我仔細看了一下還標出來的明細我的看法卻有不一樣的想法，因為量多且價格集中，且如果那麼高可能很多人就自然放棄了，反而順了主力大戶的心意，你們不要我全部收走，所以基本上也不是我們想的那樣，或許後面有什麼我們不曉得的故事吧!
• 我們花了很多我時間去學習研究，總是在價格上斤斤計較，因為我們拍高了風險也高賠錢的機率也高，所以總是想很多且多方的考量與思考，殊不知只要有本事當個特定人就能穩入爽賺的行列，但這也不是我們一般人能望其項背的，所以還是做自己照自己的步調要去做自己想要的競拍就好了。

【2.得標單分析】