個股筆記：1513 中興電 2024/09/27 法說會內容

2024/09/27 中興電法說內容

法說會連結

1. 24Q2 的營收組成如下，預估今年底 Green Energy 部分占 76%。

資料來源：公司法說會

2. 今年上半年電機能源業務毛利率是稍微下降的 (24% --> 22%)，不過由於整體營收成長，所以絕對數字還是上升的。服務業務的利潤率從 8% 上升到 11%。
3. 1-8 月合併營收比去年多 13.47%。電力事業 8 月已成交 163 億 (還沒有實銷)，離岸風電變壓站統包工程會在 10 或 11 月簽約 (50億，明年下半年貢獻營收)，在手訂單 400 億。
4. 嘟嘟房 1-8 月營收 21.9 億，YoY +16.5%。(這邊算一下，嘟嘟房占整體服務營收約 70%)
5. 中國大陸子公司受惠於日本需求，成長 130%。日本由於少子化，所以訂單有到中國大陸子公司，又因為中興電工目前產能滿載，所以就是由大陸子公司生產。大陸子公司還有 40 億左右的產值，會拿來發展國際業務。
6. 近年擴產計畫：24 年 1 月增加嘉義廠廠房，產能增加 20%；因應 25 年需求增加 40 位技術人力、嘉義廠廠房整建；26 年以自動化焊接跟 AI 報價系統增加效率，預計增加產能 15 ~ 20%。
7. 目前產能利用率差不多是 120%。
8. 為什麼中興電不賣去美國？一個原因是台灣的需求就很滿了，不能忽略台灣而去美國，另一個原因是美國用的是 AIS (是電能損耗嚴重的產品)，後來台電才改用 GIS，東南亞跟日本也是用 GIS。(後面應該才是主要原因吧XD)
9. 強韌電網計畫的高峰期在 114 ~ 115 年，未來對電力的需求由於雲端跟 AI，會很陡峭。從圖表中的成長率來看，今年相關預算 636 億、明後年差不多 790 億。

資料來源：公司法說會

10. 有新增 2MW 太陽能光電案場訂單。(現有約 216MW)
11. 儲能案的延遲跟取消會對明年有些影響，但會用嘟嘟房、大陸案、光電廠來彌補。(延伸閱讀：儲能案延遲)
12. 在韓國日本德國發展氫能，分為產氫機、氫能電池、動力單元，反應熱烈，這部分產品已經 ready，等市場需求。
13. 印度目前有廠商在考慮用氫能的三輪車 (因為印度電力不足)，氫能車比電動車輕很多。
14. 加氫站理論上會跟加油站差不多，成本很高，然後下方放儲氫槽，安全性要求又更高。中興的氫是用 64% 甲醇產氫，安全疑慮較小，所以產氫貨櫃是個不錯的解決方案。目前 20 呎的貨櫃就可以產生 120KW 的電力輸出，並聯就可以成為類似加油站的設施，目前有在跟某加油業者討論合作。
15. 國際期刊預估 2026 -> 2030 年是全球氫能應用的爆發期。
16. 目前有 13 個休息站充電的點，目前有五個點建置完成，但目前台灣電動車需求並沒有成長很快，所以收益目前還不如預期，承租期是八年，之後還會希望可以將電動巴士充電融入。
17. 重電產品這幾年規劃產能年成長 20%，其他發電機、空調大概 10%，嘟嘟房 20% 應該沒問題 (營收)。嘟嘟房預計 2026 年獨立分割。
18. (應該是指賣美國的產品) 沒有賣到高壓，所以毛利不會好，同業賣 550V 高壓的毛利就會比較高。日本汰舊換新的需求很大，所以有把訂單往外放。(猜測是海外訂單的毛利？) 還不錯，比台灣好。
19. 看財報可以看到存貨已經到 70 億了，很大一部份是製成品，台電有需要的時候就可以馬上出貨，這樣客戶不會有斷工斷料的問題。
20. 今年營收應該要更漂亮的，但是土建缺工缺的很嚴重，明年應該也會受影響。
21. 華亞是一個 Demo 示範點，跟印度合作的時候會讓他們來觀摩，協助當地廠商建置，收權利金跟賣 Component。
22. Q2 毛利率下降是因為電力工程占比比較高。
23. 資本支出的擴廠到明年 Q1 就會完工，但是整體效能的提升要到明年年中以後。目前產能有一部份是卡在焊接這個部分，如果可以用機械協助產能可以上升。
24. 今年資本支出不多，都是設備汰舊換新。
25. (應該是) 日本訂單可以吃掉中國廠一半的產能，其他部分希望能由其他訂單來補足。
26. 雖然訂單還沒確切拿到，但是日本客戶已經有提到明年相較於今年訂單還會成長 40%。
27. 花蓮的案子 (查了一下應該是太陽能相關) 因為政治環境，我們研判有風險所以全部切掉了。
28. 整個輸變電系統裡面分三大塊：變壓器、GIS、電纜。
29. 股利分配：50 ~ 80% 發放。
30. 下單到交貨約 180 天 (應該是指賣產品)。
31. 儲能案場現在取消訂單滿多的，這些產品是挪到其他案子去，所以不會有存貨累積的問題。
32. 嘟嘟房由於自動化，人力有縮減，再加上規模經濟，相同的管理人力但是可以管理更多停車場，未來也會更有競爭力。
33. 24 年工程案量比較多，但是 25 年設備案量也會上來，基本上台電的需求就在那，只是什麼時候發生。25 年會有很強烈的生產需求。(明年預算多 + 毛利較高，想像明年的獲利應該會滿漂亮)

近期表現

中興電財報看起來沒什麼太大問題，現金上升 (O)、存貨大幅上升 (O)、合約負債持續上升 (O)、短期借款上升 (？，但沒很多)、營業現金流入 (O)、投資現金流入 (今年沒什麼資本支出)、籌資現金流流出。

其中雖然營業現金是流入的，但由於合約資產增加 (簡單來說是還沒真的收進口袋) 以及支付所得稅，所以淨流入比去年同期還少。

資料來源：公司財報

看中興電主要是想看他的存貨以及合約負債表現，存貨部分如同法說會講的是近期新高，從財報裡也發現原來有分製造業跟建設業的存貨。製造業存貨中幾乎每一項都是上升的。

資料來源：公司財報

資料來源：公司財報

合約負債方面可以看到持續增加，但是跟法說會提到的 400 億有差異，不過想想 400 億是訂單，本來訂金就也不會是付全額的，再加上可能有些是招標招到但還沒開始動工的 (？)。這邊有點意外的是下面那欄：『期初合約負債於本期認列為收入之金額』怎麼會只有這麼少？這季總收入有 60 億耶！這部分可能要再跟公司詢問看看財報的算法。

資料來源：公司財報

最後做個簡單的估值，假設今年下半年營收跟上半年相當、獲利也差不多，今年全年大概就是 7.5 塊 EPS，如果 1-5 年成長率都用公司提到的 20% 來算，整體算完價格應該落在 190 ~ 200 之間，但這是沒有考慮 400 億訂單的狀況...中興電現在一年營收差不多就是 200 億多一些 (去年 220 億，今年目前一個月約 20 億，如果持平今年應該會有 250 億的營收)，如果未來真的有 400 億訂單，這樣 CAGR 應該有機會大於 20%。

當然目前中興電還是有一些隱憂啦，我個人覺得缺工真的是個問題，因為中興電的工程合約負債很高，而缺工會導致這些工程無法完工，至於儲能市場的問題，就只能相信公司說的，產品都能轉賣到其他客戶手上了。

至於氫能，稍微查了一下資料感覺有他的優勢在，但是如何製造氫好像是個問題...如果可以搭配比如說光電或是風電，在發電效率高的時候多餘的電拿來做氫的電解，這樣或許就可以達到儲能效果、同時也可以打開氫能的市場，之後再來看看目前有什麼相關公司好了~