馬年奔騰前的債市沈思與「收益飢渴」的本質
時序邁入 2026 年，歲次丙午，屬馬。古人云：「老馬識途」，在歷經了 2022 年的通膨驚魂、2023-2024 年的升息焦慮，以及 2025 年的降息預期反覆折騰後，全球資本市場似乎終於找到了一條通往「新常態」的道路 。然而，這條道路並非康莊大道，而是充滿了崎嶇與迷霧。對於台灣的投資人而言，債券 ETF 已從昔日的冷門避險工具，躍升為資產配置的顯學。這股熱潮背後，反映的不僅是對收益的渴望，更是對全球經濟結構性變遷的一種集體焦慮。
台灣投資人的「收益焦慮」與 ETF 的進化論
過往數年，市場上的主流聲音多集中於「存債領息」，且多以被動追蹤指數的產品為主。這種「買入並持有」（Buy and Hold）的策略，在利率單邊下行的多頭市場中固然無往不利，但當利率進入盤整區間，且信用週期（Credit Cycle）步入晚期時，被動式投資的盲點便逐漸暴露,指數編製規則的僵化，往往迫使基金經理人買入基本面惡化但權重尚存的爛債。
正是在此背景下，聯博優選全球非投資等級債券主動式 ETF（00984D） 於 2026 年 1 月 12 日的募集，無疑是投向平靜湖面的一顆巨石 。這不僅是聯博投信（AllianceBernstein）這家在債券領域擁有三十年「超群實力」的外資巨頭在台灣市場的一次火力展示，更是「主動式 ETF」這一新物種挑戰傳統被動式霸權的關鍵戰役。回顧台灣 ETF 的發展史，從最早的單純追蹤市值型（如 0050），演進到高股息型（Smart Beta），再到如今的主動式管理（Active ETF），這條演進路徑清晰地折射出市場效率的邊際遞減與投資人需求的邊際遞增。當簡單的 Beta 收益被榨乾後，Alpha 收益,即來自經理人智慧的超額報酬,便成為了新的聖杯。
「主動」與「被動」哲學
金融市場從來不是一個完全效率的場所，尤其是在資訊不對稱極為嚴重的債券市場（Over-the-Counter Market）。股票市場或許因為無數散戶與程式交易的參與而接近效率市場假說（EMH）的描述，但高收益債券市場則是一個充滿了「檸檬」（Lemons）的舊貨市場。企業違約、債務重組、契約條款（Covenants）的隱蔽陷阱，無一不需要專業的「鑑定師」來把關。
被動式 ETF 的擁護者常引用巴菲特的賭局，認為主動管理無法擊敗大盤。然而，這一論點在債市往往站不住腳。根據 Guggenheim 與 PineBridge 的研究，主動型債券基金在多個週期內均展現了優於被動指數的風險調整後回報。其原因在於，債券指數的編製邏輯本身就存在一種「反向選擇」發債越多的公司（往往也是債務負擔最重的公司），在市值加權指數中的權重反而越高。這無異於鼓勵投資人將最多的錢借給欠債最多的人，這在邏輯上顯然是荒謬的。
00984D 的問世，正是要打破這種邏輯的弔詭。它試圖證明，在 2026 年這個充滿不確定性的年份，人的智慧（經理人的選債能力）仍然高於冰冷的規則。本筆記將秉持客觀、詳實且具批判性的視角，深入剖析 00984D 的前世今生，並將其置於全球宏觀經濟的棋盤之上，與市場上現存的同類型強敵第一金 00981B、群益 00953B、凱基 00945B 以及同為主動式的 中信 00981D進行一場毫無保留的對比分析。
宏觀背景：2026 年的全球債市氣候與「軟著陸」的迷思
在解剖單一金融產品之前，若不先審視其賴以生存的宏觀土壤，無異於盲人摸象。根據聯博（AllianceBernstein）發布的 2026 年固定收益展望，我們正面臨一個「基石與平衡」（Bedrock and Balance）的年份 。這是一個看似平靜，實則暗流湧動的時代。
經濟增長：減速但非衰退的「平庸時代」
2025 年，全球經濟在利率與景氣循環的交會點展現了驚人的韌性。展望 2026 年，聯博預測全球經濟增長將低於長期平均水平，美國 GDP 增長率約為 1.75%。這意味著企業獲利增長將放緩，但不會崩盤。這種「不溫不火」（Goldilocks）的經濟環境，對股市而言或許缺乏爆發力，但對債市而言，卻是溫床,因為激進的升息已成過去，而溫和的降息預期將持續支撐債券價格。
然而，這種平庸的增長也意味著企業的容錯率降低。在高速增長時期，企業可以通過營收擴張來掩蓋債務問題；但在低增長時期，現金流的枯竭將迅速暴露資產負債表的脆弱性。這就是為什麼高盛與聯博都強調，2026 年的投資關鍵在於「選擇性」（Selectivity）。
違約率與信用利差：平靜下的暗流
值得警惕的是，儘管衰退風險降低，但非投資等級債（High Yield Bond）的信用利差（Credit Spread）已收斂至極低水平。這意味著市場給予投資人的風險補償（Risk Premium）相當有限。換言之，投資人是在「撿芝麻」，卻可能面臨「掉西瓜」的風險。聯博的分析指出，2026 年的違約率可能會從歷史低點「適度漂升」（drift modestly higher）。
這正是被動式投資的阿基里斯之踵。當違約率上升時，被動式指數基金無法主動剔除那些即將違約的發行人，只能眼睜睜看著債券價格暴跌，直到評級機構降評後才被動賣出，往往為時已晚。所謂的「墮落天使」（Fallen Angels）在降評前往往經歷了劇烈的價格下跌，被動持有者必須承擔這一段損失。反之，主動式管理的價值便在於「防禦」在火災發生前，率先撤離現場。
資金流向：主動式的崛起與市場結構變遷
數據顯示，2025 年全球資金湧入主動式固定收益 ETF 的速度創下歷史新高 。高盛資產管理（GSAM）指出，主動型高收益債 ETF 在 2025 年已佔該類別 ETF 總數的 46%，遠高於 2020 年的 25% 。這股潮流如今吹向了台灣，00984D 與 00981D 的出現，正是順應此一全球趨勢的產物。這不僅是產品的創新，更是市場結構的根本性轉變：投資人開始意識到，在債券市場，免費（或低費率）的午餐可能最貴。
聯博 00984D 的深度背景調查與策略解構
聯博優選全球非投資等級債券主動式 ETF（00984D） 並非橫空出世，其背後依靠的是聯博集團龐大的全球債券研究資源。聯博在台灣深耕多年，其「全高收」（全球高收益債券基金）曾是台灣人手一檔的國民基金，對於台灣投資人的口味,熱愛配息、但又恐懼過度波動,瞭若指掌。
產品架構與基本資料
- 基金名稱：聯博優選全球非投資等級債券主動式 ETF (00984D)
- 募集日期：2026 年 1 月 12 日
- 管理方式：主動式管理（不追蹤特定指數，而是以超越大盤為目標）
- 投資區域：全球（Global），但從成分債信評分佈來看，仍以成熟市場美元債為主。
- 配息機制：月配息（可能含收益平準金）。這顯然是為了迎合台灣投資人對現金流的渴望。
- 保管銀行：玉山商業銀行 。
投資策略：信評的精算師與「啞鈴策略」的變體
00984D 的核心策略可以概括為「掐頭去尾，重倉中間」。在債券投資的光譜中，這是一種極為經典但也極需執行力的策略。根據現有的公開說明書與募集資料 ，其成分債信評分佈如下：
這種配置極具深意。傳統的高收益債指數（如 ICE BofA US High Yield Index）中，CCC 級債券通常佔有 10%-15% 的權重。CCC 級債券雖然收益率極高，但在經濟放緩期，其違約風險是指數級上升的。聯博將 CCC 級壓低至 6% 左右，明確表達了其「防禦性高息」的定位。它不追求極致的票面利率，而是追求「經風險調整後」的最佳回報。這是一種典型的「不求最高，但求最穩」的智慧,在亂世中，活下去比賺大錢更重要。
產業配置：避開地雷區的智慧
產業分佈上，00984D 顯示出明顯的偏好8：
- 通訊 (Communication): 14.16%
- 工業 (Industrial): 5.11%
- 原物料 (Materials): 4.45%
- 科技 (Technology): 3.35%
通訊產業通常具有穩定的現金流（訂閱制模式），是防禦型高收益債的首選。這類公司（如電信運營商、有線電視公司）即使在經濟衰退時，其營收波動也相對較小。相反，佔比較低的原物料與能源板塊，則顯示經理人試圖避開大宗商品價格波動的風險，這與 2026 年全球需求疲軟的宏觀預期相符。這種產業配置邏輯，展現了主動式經理人對於宏觀週期的判斷與微觀選債的結合。
聯博的「秘密武器」：主動管理的流動性優勢
在債券 ETF 中，主動管理的一個隱性優勢在於流動性管理。根據 Guggenheim 的研究，在市場壓力期間（如 2020 年 3 月），被動式 ETF 往往會出現大幅折價（Discount to NAV），因為它們必須按比例拋售所有成分債，包括那些根本賣不掉的爛債 。這會導致 ETF 的價格跌幅遠大於其淨值跌幅，讓投資人蒙受不必要的損失。
聯博的主動團隊可以在市場流動性枯竭時，選擇不出售那些被低估的債券，或者利用現金部位滿足贖回，從而保護留下來的投資人。這種機制在平時看不出差異，但在黑天鵝降臨時，卻是救命稻草。
同場競技：五大 ETF 的詳細比較與評析
為了讓大家一目了然，本章將 00984D 與其主要競爭對手：第一金 00981B、群益 00953B、凱基 00945B 以及 中信 00981D 進行橫向對比。這五檔 ETF 代表了台灣非投等債市場的完整光譜，從極致的被動防禦到激進的主動進攻，各據山頭。
基本資料對比表：一覽無遺的戰略差異
深度對手分析：誰是真正的對手？
中信優選非投等債主動式 ETF (00981D): 激進的挑戰者與「墮落天使」的誘惑
中信 00981D 是 00984D 最直接的競爭對手。
- 策略亮點：主打「墮落天使」（Fallen Angels）。所謂墮落天使，是指那些原為投資等級（IG），但因暫時性困難被降評至非投資等級（BB 級）的債券。歷史數據顯示，這類債券在價格超跌後，往往有極強的反彈動力 。這是一種典型的「逆向投資」（Contrarian Investing）。
- 績效與配息：00981D 自 2025 年 9 月上市以來，含息總報酬達 6.20%，且連續兩個月年化配息率突破 9% 。這是一個非常驚人的數字，顯示其經理人陳昱彰採取了較為積極的操作策略，甚至可能運用了部分槓桿或集中持倉於高票息標的（如伊坎企業、希捷科技）。
- 對比 00984D：00981D 更像是一把「銳利的劍」，攻擊性強，收益率高，但波動可能較大。它賭的是企業基本面的反轉（Turnaround）。00984D 則像一面「厚實的盾」，依靠聯博的全球研究網，追求穩健的 B/BB 配置。若市場進入復甦期，00981D 可能跑贏；若市場動盪，00984D 或許更抗跌。
- 筆記：高達 9% 的配息率固然誘人，但投資人必須警惕「收益陷阱」（Yield Trap）。高票息往往伴隨著高風險，一旦那些「墮落天使」未能重返天堂，而是繼續墮落至地獄（違約），那麼資本損失將吞噬所有的利息收入。
第一金優選非投債 (00981B): 保守的防禦者與短天期的堡壘
- 策略：追蹤彭博指數，鎖定 1-5 年短天期，且明確排除 CCC 級與中國發行人 。
- 分析：短天期意味著對利率敏感度低（Duration Risk Low），在利率波動時價格更穩。排除 CCC 級與中國，則是極致的避險邏輯。其配息率約 6.18% ，在五檔中屬於後段班，但這正是「低風險、低回報」的體現。適合極度保守、只想領比定存高一點利息的投資人。
- 缺陷：在降息循環中，短天期債券的資本利得空間（Capital Gain Potential）遠小於長天期債券。這意味著 00981B 的投資人主要只能賺取票息，而難以享受降息帶來的價格上漲紅利。
群益優選非投等債 (00953B): 因子投資的信徒
- 策略：引入「信用因子加權」，並非單純依賴市值。這意味著基本面較好、信評較佳的公司會獲得更高權重 。
- 績效：配息率相當優異，曾達 8.96% ，且股價在 2025 年表現穩健。它是被動式 ETF 中的「資優生」，試圖透過指數規則優化來模擬主動管理的效果。
- 觀察：群益投信近年來在 ETF 產品設計上頗具巧思，00953B 試圖在被動規則中植入主動思維。然而，因子投資的有效性往往具有週期性，當市場風格切換時，特定因子的表現可能會落後。
凱基美國非投等債 (00945B): 純粹的美國夢
- 策略：專注於美國市場，排除中國，同樣鎖定 BB-B 級 。
- 分析：其配息率與群益 00953B 伯仲之間，但更聚焦於美國單一市場。在 2026 年美國經濟相對歐洲與中國更具韌性的預期下 ，這可能是一個優勢。然而，缺乏全球分散配置也意味著若美國出現特定產業衰退（如頁岩油危機重演），其受傷程度會較重。
批判與洞見
主動管理的「迷思」與「現實」：當市場不再有效
坊間常云：「主動管理無法擊敗大盤」。這在效率極高的股票市場（如 S&P 500）或許是鐵律，但在債券市場，這句話卻有待商榷。
債券市場充斥著非理性的參與者（如必須持有至到期的保險公司、受法規限制的養老金），且許多高收益債流動性極差，根本不在指數中交易。根據 PineBridge 與 J.P. Morgan 的研究，主動型高收益債基金在過去 3 年、5 年、10 年的期間內，經風險調整後的報酬（Sharpe Ratio）普遍優於被動式 ETF 。
00984D 的出現，正是要收割這種「市場無效率」的紅利。 聯博憑藉其與企業管理層的直接對話能力，以及對債務重組（Restructuring）的法律談判能力，能夠在企業違約邊緣榨取出最後一滴價值，這是被動指數無法做到的。被動指數只能像是機器人一樣，依照規則買進賣出，對於企業背後的故事、管理層的誠信毫無感知。
「平準金」的雙面刃：數字遊戲還是穩定機制？
大家必須注意，00984D、00981D 等 ETF 均標榜「可能動用收益平準金」配息。這在台灣 ETF 市場已成常態，但其背後的邏輯值得深思。
誠然，平準金能穩定配息金額，避免新資金稀釋舊股東的權益。但在高配息率（如 9%）的背後，投資人必須審視：這配息究竟是來自債券的票息（Coupon），還是來自你自己的本金？
若 00981D 的 9% 配息中，有 2% 來自本金，那麼長期下來淨值必將縮水，這無異於「殺雞取卵」。相比之下，00984D 強調「B 級債券」的票息貢獻，其配息來源的「純度」值得後續密切追蹤。「羊毛出在羊身上」，投資人切勿被高得離譜的配息率沖昏頭腦，而忽略了總回報（Total Return）才是資產增長的根本。
費用率的隱形殺手：主動的代價
主動式 ETF 的罩門在於費用。雖然目前尚未公布 00984D 的確切總開支率，但參考 00981D 的經理費加保管費約在 0.85% 上下（隨規模變動），這遠高於一般被動債券 ETF 的 0.3%-0.4%。
這多出來的 0.5% 費用，就是投資人付給基金經理人的「選股費」。如果經理人無法創造超過 0.5% 的超額報酬（Alpha），那麼這筆交易就是虧本的。這也是為何我在標題中稱之為「終極博弈」投資人是在賭經理人的智慧勝過市場的平均。然而，歷史告訴我們，大多數經理人在長期都難以擊敗扣費後的指數。聯博能否打破這個魔咒，還需時間驗證。
00984D 優缺點分析
優點 (Pros)
- 動態防禦機制：不同於被動 ETF 必須持有即將違約的成分股，聯博團隊可提前拋售信用品質惡化的債券，有效控制下檔風險（Drawdown Risk）。在 2026 年違約率可能上升的環境下，這一點至關重要。
- 全球分散配置：不侷限於美國，能捕捉歐洲或其他成熟市場的收益機會（特別是在歐洲央行降息節奏可能快於聯準會的 2026 年情境下）。這降低了單一國家風險。
- 優化的信評組合：近 50% 的 B 級債券配置，恰好處於「收益」與「風險」的甜蜜點（Sweet Spot），既有不錯的息收，又避免了 CCC 級的高波動。
- 強大的機構支援：聯博作為全台最大的債券基金業者之一，其交易執行能力（Trade Execution）能降低交易成本，這在流動性較差的高收益債市至關重要。
缺點 (Cons)
- 較高的持有成本：主動式管理的費用率必然高於被動式，長期複利下來會侵蝕部分總回報。對於長期持有者而言，這是一個不可忽視的成本。
- 人為判斷失誤風險：主動管理是一把雙面刃。若經理人看錯方向（例如誤判通膨走勢而壓錯存續期間，或選到了爆雷的企業），績效可能顯著落後於大盤。這就是所謂的「經理人風險」（Manager Risk）。
- 配息率可能不如預期驚艷：相比於中信 00981D 激進的 9% 配息，聯博 00984D 似乎更傾向於穩健，初期配息率可能落在 6.5%-7.5% 區間，未必能滿足嗜息如命的投資人。
- 透明度略低：雖然 ETF 每日公布持股，但主動式策略的變動頻率較高，投資人較難像追蹤指數那樣預測下一季的持倉變化。你買的是經理人的大腦，而不是一個固定的籃子。
適合投資人屬性畫像
根據上述分析，00984D 並非適合所有人的萬靈丹。它有特定的受眾，需要投資人具備一定的風險承受能力與市場認知。
- 適合對象：長期資產配置者：認同「股債平衡」，希望債券部位能提供穩定現金流，且不願承擔自行選債風險的投資人。他們看重的是資產的保值與穩健增長。對被動投資有疑慮者：擔心 2026 年景氣放緩會導致「殭屍企業」違約，不信任被動指數篩選機制的進階投資人。他們願意支付額外的費用來換取專業的管理。退休族群（尋求穩健現金流）：相比於 00981D 的高波動高配息，00984D 更適合將「本金保值」放在「極致配息」之前的退休規劃者。他們需要的是安心的現金流，而不是心驚膽跳的過山車。
- 不適合對象：極致的 Yield Hunter：如果你唯一的目標是看到帳戶每月入帳金額最大化，且不在乎淨值波動，那麼中信 00981D 或許更對你的胃口。交易成本敏感者：如果你堅信市場有效，不願多付一分錢給經理人，那麼第一金 00981B 或凱基 00945B 是更經濟的選擇。短線價差交易者：債券 ETF 的波幅遠小於股票，且主動式 ETF 的價格發現機制較為複雜，不適合頻繁進出賺取微薄價差。
風物長宜放眼量
總結而言，聯博 00984D 的問世，標誌著台灣 ETF 市場從「蠻荒生長」進入了「精耕細作」的時代。在 2026 年這個充滿不確定性的年份，單純的「Beta」（市場報酬）可能已不足以提供令人滿意的風險調整回報，「Alpha」（超額報酬）的價值重新浮現。
「數據雖冷，人心卻熱。」投資終究是對人性的考驗。被動投資利用規則克服人性弱點，而主動投資則試圖利用人性的光輝（智慧與經驗）來戰勝規則的盲點。00984D 選擇了後者。對於那些擔憂全球經濟軟著陸演變為硬著陸，且不願在被動指數中隨波逐流的投資人來說，這檔 ETF 提供了一個值得考慮的避風港。
然而，我們投資人要切記，沒有免費的午餐。主動管理的代價是費用，風險是人為失誤。在買入 00984D 之前，請先問自己：你是否相信聯博這家百年老店的招牌，能值回那多出來的 0.5% 管理費？而在債券市場這片深海中，你是願意乘坐一艘自動駕駛的平底船（被動 ETF），還是一艘由老練船長掌舵的巡洋艦（主動 ETF）？答案，或許就在你對未來風浪的預期之中。
